Daniel Lacalle

Europa no soportará la inflación

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“What do you get for pretending the danger's not real?”, Roger Waters

Los inflacionistas están contentos. Suben los precios a un máximo de cinco años y algunos se frotan las manos con la idea de que su gran plan de crear inflación por decreto va a ser un éxito.

La inflación, el impuesto de los pobres,

aplaudida por ningún consumidor en ningún lugar nunca.

El discurso del inflacionista es sencillo y, por ello, falso. Si aumenta la inflación se “desinfla la deuda”, entrando en un proceso de desapalancamiento ya que los pasivos de estados, empresas y familias van perdiendo valor cada año. “Si la inflación sube a un 4%, cada año tenemos un 4% menos de deuda” me dijeron a mí en un programa de televisión. Pensé “genial, y si es del 50% en dos años no tenemos deuda”. Una sandez.

El problema de la Eurozona es muy distinto y no lo “soluciona” la inflación.

Las nuevas emisiones de deuda de la Eurozona en 2017 solamente se sitúan entre una estimación de 20.000 millones de euros, un total de 885.000 en 2017, hasta 40.000 millones en un total de 900.000 millones según ING y Morgan Stanley, respectivamente.

La capacidad de repago de la deuda, según Moody´s, se ha reducido a niveles de 2007 por los déficits acumulados, el deterioro de caja y solvencia crediticia de agentes públicos y privados.

El problema del argumento simplista del inflacionismo de consenso es que no ocurre. Desde Deutsche Bank a Morgan Stanley están alertando del riesgo de “confiar” en una salida inflacionista a la trampa de liquidez.

– Con el aumento de la inflación, suben los tipos de interés reales y la factura de intereses, en países que no reducen su deuda en términos absolutos, sube.

– Los ingresos fiscales no crecen con la inflación porque se mantiene la sobrecapacidad -del 20% en la Eurozona-, y la debilidad de márgenes y rentas. El que piense que los salarios reales van a crecer igual o por encima de la inflación con el stock de desempleo que existe en la eurozona, delira.

– Los insumos aumentan de precio más que las ventas, por la sobrecapacidad y el envejecimiento de la población.

– La deuda “actual” -el stock- reduce su valor en términos reales, por la inflación, pero el déficit y el coste, suben.

Si tomamos las necesidades de refinanciación de la Eurozona, cercanas al billón de euros anual, y asumimos un aumento de la inflación hasta duplicarse con respecto a los niveles actuales, cualquier análisis serio que tenga en cuenta las particularidades de las economías europeas, puede ver fácilmente que el efecto en el coste de financiarse de los agentes económicos y el aumento del déficit supera, en una ratio de 1,05 a 1, el “beneficio” de desvalorizar la deuda.

Por supuesto, el alquimista inflacionista confía en que ese efecto -que no pueden negar ni ellos- lo anule el gas de la risa monetario del Banco Central Europeo, que tendrá que recomprar todo lo que se emita o más para evitar que los tipos reales suban con la inflación. Bienvenidos a la receta de la estanflación.

Cuando los tipos artificialmente manipulados se sitúan debajo de esa inflación real, se desploma el crédito concedido, la inversión productiva real cae y con ella, la velocidad del dinero. De hecho, la inversión y crédito que se incentiva es de alto riesgo y a muy corto plazo para compensar esa diferencia entre realidad y tipos manipulados.

La realidad es que la Eurozona no puede salir de la trampa de liquidez cuando el 90% -según Reuters- de las necesidades de financiación netas son para cubrir déficits que pagan gastos corrientes. Ya lo vimos cuando la inflación era del 3 hasta el 5%… Pero entonces ni teníamos la deuda que tenemos ahora ni el déficit estructural anual. El flujo de gastos aumenta, por la inflación, pero no el de ingresos, por circunstancias estructurales de productividad y márgenes. Las PyMEs, el 90% de las empresas de España, no pueden trasladar esos aumentos de inflación a sus márgenes -y con ello a sus bases imponibles- porque los insumos suben más que los ingresos, ni a sus salarios.

Si a eso añadimos una estructura de “grandes empresas” en Europa, conglomerados industriales de muy baja productividad, pobres rentabilidades y alto endeudamiento externo por adquisiciones supranacionales, su sensibilidad en beneficios y pago de impuestos en Europa a subidas de la inflación es muy pobre. Las estimaciones de la Tax Foundation y otros estudios es que el impacto en beneficios es casi cero, incluso negativo.

Las familias han conseguido reducir su endeudamiento admirablemente en estos años. Y la inmensa mayoría de su riqueza está en depósitos. Pero si pensamos que una población envejecida se va a liar a consumir más en términos reales porque suban los precios, es que no hemos aprendido nada de la evidencia del pasado. Pero dirán que ésta vez es diferente.

El problema de la Eurozona es que se intenta solucionar el problema estructural con cualquier medida excepto la que arregle el incentivo perverso que perpetúa el estancamiento. La transmisión constante de rentas del eficiente y el ahorrador al endeudado e ineficiente.

Se pretende arreglar la economía sin tocar los mecanismos que la ralentizan. La negativa numantina a tomar medidas de oferta y reincidir en repetir los errores del pasado acabará pesando.

La Unión Europea se carga cada vez más de costes fijos y gasto improductivo, poniendo escollos en la dinamización de la economía en favor de más elefantes blancos y frenos al crecimiento. La inflación por decreto no va a cambiarlo. Lo extiende.

Pero le dirán que es por su bien.

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