Daniel Lacalle

Los economistas no somos magos ni infalibles: ¿Por qué se equivoca el consenso?.

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“The nearer your destination the more you’re slip sliding away” Paul Simon

Si hay algo que se repite todos y cada uno de los años desde 2009 es larevisión a la baja de estimaciones de crecimiento.

El consenso de analistas y expertos, desde las agencias internacionales a los grandes bancos, se ha equivocado consistentemente en sus predicciones de crecimiento global y beneficios empresariales. La media de corrección –excepto casos puntuales- desde 2009 ha sido de un 15,5% a la baja cada año.

Curiosamente, para el caso español ha ocurrido lo contrario. Desde 2012, el consenso ha aumentado las cifras de crecimiento entre un 80% y un 100%. No es una novedad, ocurrió lo mismo en 2001-2010 con Alemania, donde los analistas infraestimaron casi unánimemente la recuperación con una media de error del 17% anual (todos los datos de Bloomberg).

Si prestamos más atención a las reformas estructurales que a las políticas de bancos centrales, diferenciaremos entre el éxito y un simple placebo

Comentando estos datos con mi amigo Mark Richards, ex economista en Credit Suisse, llegamos a las siguientes conclusiones:

* El consenso tiende a sobrevalorar el impacto de la política monetaria por encima del resto de factores de riesgo. Probablemente más por una cuestión de deseo de éxito que otra cosa, las casas de análisis suelen introducir grandes impactos en el PIB, consumo, desempleo y expectativas de inflación por cambios en la política monetaria. Tomen el ejemplo de Japón, donde el consenso redujo sus estimaciones a menos de la mitad en 2014, o de China, una cifra similar. Se multiplicaron inicialmente las expectativas de crecimiento solo por una política monetaria agresiva, sin atender a lo que había ocurrido en el pasado con medidas similares. El resultado, revisar a la baja toda la subida prevista, pero, eso sí, gradualmente –poco a poco, mes a mes-, para no quedar mal.

* Muchos economistas obvian los factores demográficos. El envejecimiento de la población es un factor determinante ante las preferencias de consumo y ahorro pase lo que pase en el banco central. De nuevo, un elemento que diferencia, y mucho, los resultados de las políticas económicas en Japón, con una población decreciente y envejecida, que por definición gasta menos y ahorra más.

* A su vez, los economistas de consenso tienden a infravalorar las medidas microeconómicas y las reformas estructurales. Decía Richard Koo que nadie entendía por qué la economía en EEUU iba muy bien con Clinton cuando no había tomado grandes medidas. La razón, según Koo, era que el impacto de las medidas microeconómicas de Reagan produjo su mayor efecto multiplicador durante la administración de Bill Clinton… Y este fue muy inteligente manteniéndolas. Ese mismo error se produjo ignorando el efecto positivo de las medidas de Schroder en Alemania o de las reformas en España comparado con países con sensibilidades macroeconómicas similares a factores externos.

* Por último, el mercado suele ignorar los errores del pasado y mantiene los mismos modelos de predicción usando correlaciones que se han roto desde 2005-2007 (por ejemplo, inflación y desempleo, y su efecto en el PIB). Los estrategas se rascaban la cabeza cuando no entendían que los bajos precios contribuían a la recuperación europea, al permitir que la devaluación salarial tuviera menor impacto sobre el consumo. Ignorar que la riqueza de familias se encuentra sobre todo en depósitos y obvia que la mayoría de las exportaciones europeas se hacen a países con la misma moneda –el euro- hizo que se ignorase el efecto positivo para la recuperación de un euro “fuerte”.

El consenso de analistas y expertos, desde las agencias internacionales a los grandes bancos, se ha equivocado consistentemente en sus predicciones

Nadie es perfecto y todo el mundo se puede equivocar, pero hay una razón más importante por la cual se sobrevaloran las políticas monetarias sobre las reformas. El consenso lo forman en su mayoría profesionales que casi nunca van a criticar una política monetaria expansiva porque apoya la inflación de activos de riesgo. Por lo tanto, los incentivos a la hora de ser críticos con nuestro análisis son bajos. De hecho se tiende a justificar.

¿Es todo esto malo? No. Pero debemos ser conscientes al invertir cuando utilizamos grandes cifras macroeconómicas o mensajes del estilo “el consenso espera que” en enero… Porque para diciembre habrá cambiado de manera drástica.

Si prestamos más atención a las reformas estructurales que a las políticas de bancos centrales, nos ayudará a diferenciar historias de éxito de aquellas que solo suponen efecto placebo. Pero sobre todo, cuando nos equivocamos, lo más importante es analizarlo, y evitar que los mismos factores de riesgo vuelvan a empañar las estimaciones a futuro.

Si cuando empieza el año dudamos del consenso y este falla, nos irá bien por ser cautelosos, y si el crecimiento predicho se confirma, nos irá mejor.

Los economistas no somos magos ni infalibles. Las estimaciones deben servirnos como apoyo, pero nunca como dogma de fe.

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