Ayer se confirmó lo que comentábamos en esta columna desde hace tiempo. Japón entraba en recesión técnica con un decrecimiento del 0,8% anualizado en el tercer trimestre en medio del mayor programa de estímulo monetario, lo que aquí llamamos “el manga monetario”. Dos trimestres consecutivos de decrecimiento.

Pero el verdadero problema de Japón no es el evidente estancamiento, ni una demografía que ningún banco central puede maquillar, el auténtico problema es que el banco central se ha convertido en el mayor ‘trader’ del país y sostiene una burbuja de proporciones enormes.

– El Banco de Japón aumenta su balance un 1,4% del PIB… por mes.

– Ha aumentado su balance a un 70% del PIB y se estima que alcanzará el 90% del PIB en 2016.

– El Banco de Japón supone el 52% del mercado de ETFs nipón. El banco central se ha convertido en el mayor especulador de la bolsa.

Pero lo que evidencia este desplome de los salarios reales es que a la vez que se cercena el crecimiento potencial se anula el posible cambio de patrón de crecimiento.

El ministro Akira Amari culpa a la falta de “trabajadores cualificados disponibles para construir crecimiento” y a “la lenta inversión pública”, cuando el problema es mucho más grave. Al hundir los salarios reales con la política monetaria y aumentar los impuestos, se destruye la demanda real potencial y la confianza de los consumidores se desploma. Las empresas no invierten más. La inversión productiva ha caído un 1,3% en este último trimestre.

Como vemos, en Japón se está poniendo en evidencia que la represión financiera no produce ninguno de los efectos deseados. Sí, el paro es bajo en Japón, pero ya lo era antes de Abenomics. Mientras, la deuda se dispara.

Japón es la prueba de que los que piden “relajar el déficit” para relanzar la economía y políticas monetarias se equivocan.

El crecimiento del PIB nominal de Japón ha sido prácticamente cero en los últimos 25 años, mientras la deuda del Estado se ha triplicado al 230% del PIB.

A pesar de que Japón paga muy poco, 0,3%, por sus bonos a 10 años (acaba de emitir un bono a tipo negativo), se deja más del 23% de su presupuesto en pagar intereses.

Pero antes hemos mencionado la demografía. Un país que lleva años perdiendo habitantes, hasta el nivel actual, el más bajo desde el año 2000. No solo pierde habitantes, sino que envejece muy rápido. El segmento entre 15 y 65 años ha caído en cuatro millones de personas desde 2008, mientras que los habitantes con más de 65 han aumentado en la misma cantidad. Por eso el país se deja casi el 30% del presupuesto en Seguridad Social y pensiones.

Este problema estructural no lo cubre el gas de la risa monetario. De hecho, lo empeora. Al hundir los salarios reales, la capacidad de las generaciones jóvenes de gastar, tener hijos y mejorar la actividad económica se desploma. El efecto, para el lector español que piense que es peor nuestro caso por la devaluación interna, es devastador, porque mientras la inflación en Japón es muy baja, el coste de la vida es muy alto. Es decir, la renta disponible ha caído mucho más que los precios.

Ahora, a ese problema estructural se añade un banco central que consume más de la mitad de todos los activos de riesgo. La Gran Ballena del mercado japonés no es un ‘trader’ alocado, es el Estado.

Algunos dirán que da igual, que con seguir imprimiendo no pasa nada y que, si no funciona, solo hay que imprimir más. Qué curioso. Lo que dijeron con los seis planes de estímulo anteriores a Abenomics. “Esta vez es distinto”. Y no, no lo es.

‘Odessey and Oracle’ es uno de los mejores discos de la historia. Un viaje psicodélico y onírico de dos grandes compositores, Rod Argent y Chris White. Y un sueño psicodélico es la pretensión por parte de los economistas de consenso de ver un aumento de la inversión productiva porque lo decida un banco central.

Llevamos años oyendo que “el año que viene” las empresas se lanzarán a invertir.

Los tipos están a cero, la liquidez es enorme. ¿Por qué no invierten?

Porque el banco central no genera confianza. Con una evidente ralentización global, ningún consejero delegado o presidente se lanza a hacer enormes inversiones porque lo diga un comité de académicos. Porque, luego, las pérdidas las sufren ellos y esos mismos académicos culpan al “sector privado” de tomar riesgo excesivo.

Goldman Sachs ha vuelto a lanzar un jarro de agua fría sobre las expectativas de economistas como Paul Krugman, que defiende “la represión financiera hasta que los inversores capitulen”.

En 2016, las empresas norteamericanas volverán -como ha ocurrido desde 2009- a preferir recomprar acciones y pagar dividendos que lanzarse a invertir.

De los 2,2 billones de dólares de utilización de capital esperados para 2016, más de un billón se va a dedicar a dividendos y recompra de acciones y solo 650.000 millones a inversiones (un aumento de menos del 1% sobre la cifra de 2015 y una cifra revisada todos los años a la baja desde 2008). El resto, a pago de intereses.

Muchos dicen que la cifra de inversiones es significativamente mejor si quitamos el sector de la energía, en retroceso inversor tras una década de exceso de inversión y sobrecapacidad. Pero el aumento es de un 6%, si se cumple (siempre se revisa a la baja). Además, es ya una excusa recurrente de los analistas de la economía de EEUU el incluir al sector energético cuando les interesa -cuando suponía la mayor aportación a inversión, empleo y PIB de todos- y ‘descontarlo’ cuando apetece.

¿Y quién ha decidido que invertir 650.000 millones de dólares anuales es malo, poco o erróneo? Normalmente un analista, académico o burócrata que siempre recomienda gastar y nunca sufre las consecuencias.

Las empresas norteamericanas acumulan una caja excedentaria de 1,3 billones de dólares en el S&P 500, y la cifra supera los dos billones si incluimos todas las empresas. Casi dos veces el PIB de España.

La duda nos vuelve a asaltar, como comentábamos en ‘Larry Summers y las importaciones Chinas’ y ‘El plan Juncker’. Los economistas de consenso no paran de hablar de enormes necesidades de inversión, y a la vez las empresas líderes globales no ven esas necesidades tan supuestamente evidentes. ¿Por qué? Por la misma razón que ningún burócrata ha perdido su puesto de trabajo por predecir un crecimiento económico por planes de estímulo gigante y equivocarse. Porque se juegan el dinero de los demás, y por lo tanto el incentivo es siempre asumir que se debe gastar mucho más. Unos viven de sostener el PIB y otros -los empresarios-, de generar rentabilidad real.

Y es que esas empresas norteamericanas que no han invertido más porque lo dictara la Reserva Federal no encuentran proyectos y oportunidades por encima de lo que ya es un nivel de inversión muy relevante, que parece que 650.000 millones de dólares anuales fuera una mala cifra.

No, no debe preocuparnos que las empresas no se lancen a gastar mucho más porque lo diga un catedrático. Es muy sano que esas empresas estén llevando a cabo una gestión prudente de su negocio y no se dejen llevar por los “billones y billones” que se prometen. El banco central te puede acercar al río pero no obligarte a beber.

El inversor, por lo tanto, puede estar tranquilo, estas empresas son líderes globales porque escuchan con cariño a los gurús del keynesianismo gastón y luego, como debe ser, se van a su oficina y ponen capital en lo que merece la pena. Y además, muchas veces también se equivocan. Pero cuando se equivocan, excepto los adictos a la subvención, no lo hacen con los impuestos de los demás.

Los líderes empresariales globales dejan en evidencia que una gran parte de esos cientos de miles de millones que estiman algunos organismos internacionales de inversión necesaria no son más que humo. Y precisamente esa prudencia y no escuchar cantos de sirena hará que dentro de cinco años sean más fuertes. Si sube el PIB a su crecimiento potencial, no depende de gastar más hoy, sino de invertir mejor todos los años.

Más de un trillón –americano- de dólares, o billón europeo (la cifra exacta, $1,2 billones, según el Financial Stability Board). Una cifra de la que se hacía eco la prensa internacional tras publicarse el informe que estima las necesidades de colchón de capital requeridas de los grandes bancos internacionales para evitar otro “demasiado grande para caer” (too big to fail) y tener que poner dinero público para cubrir el agujero.

Sin embargo la cifra, que estima un 16 a 19% del total de activos ajustados por riesgo en “capacidad de absorción de pérdidas”, se percibe como muy grande a primera vista pero insignificante ante una crisis de verdadero calibre.

Pensemos.

La deuda total del sistema global ha aumentado en 57 billones desde 2007

Más del 60% del aumento de deuda viene de países emergentes y de sectores ligados a las materias primas

La capacidad de repago (medida por cobertura de intereses) global se ha reducido a niveles de 2008 –según otros estudios no ha mejorado desde 2007-.

El mayor aumento viene de deuda soberana (9,3% anual desde 2007)

Es decir, que a nivel global ese billón mencionado sólo cubre un 1,7% de una montaña de deuda creada al calor de la “recuperación global”, de “las materias primas nunca bajan”, de “China crecerá al 10% eternamente” y de “los estímulos de los bancos centrales aumentarán el crecimiento potencial en un 1% anual” (¿recuerdan esa última?).

Que los bancos tengan un colchón de hasta el 19% de sus activos es muy positivo, no nos engañemos, y no podemos pedir un 100% de cobertura si somos realistas. Sin embargo, el análisis nos indica claramente que, ante un entorno de bajos tipos de interés, baja inflación y bajo crecimiento… Si los bancos necesitan mejorar su ratio de capital o colchón de cobertura en un billón de dólares, olvídense de que se lancen a prestar como les exigen los gobiernos.

De nuevo, le estamos pidiendo a la banca internacional que “sople y sorba” a la vez.

Si asumimos, además, que ante una crisis las caídas en el valor de los activos son bastante más pronunciadas que un 20%, no es difícil temer que cubrir un 16 al 19% no soluciona nada.

Es por ello que nos estamos engañando a base de regulación. No se puede “evitar” una crisis financiera cuando el sistema entero está basado en parámetros de riesgo cuestionables. Por ejemplo, que la deuda soberana no tiene riesgo y por lo tanto no se necesita tomar grandes dosis de capital al financiar a los estados. Bienvenidos a la maravillosa regulación europea.

Lo importante de estas medidas es que muestran la importancia del análisis de riesgo, pero hay que admitir que eso no es una panacea. ¿Se acuerdan de nuestras cajas que tenían mejores ratios de solvencia y liquidez que los malvados anglosajones? No era mentira, es que prestaban a los dos agentes de “menor riesgo” posible, la Administración Pública y las familias en su vivienda. ¿Qué podía ir mal? Todo.

Y es que en el análisis de riesgo se deben incluir no solo elementos como la morosidad histórica, sino la acumulación y el deterioro de los fundamentales de esos activos supuestamente de bajo riesgo. Y desde luego, no penalizar al crecimiento global partiendo de la trampa de la regulación. Miles de páginas semanales son irrelevantes si en un solo párrafo se pone “la deuda soberana no tiene riesgo”. Millones de normas no van a solventar que en China, por ejemplo, según las agencias de calificación domésticas “no hay préstamos de alto riesgo”.

Las medidas para mitigar el riesgo, bienvenidas. Pero no nos engañemos, ni ellas ni la regulación más detallada van a evitar que se pueda dar un susto financiero –esperemos que pequeño-, ya que el incentivo principal es que se preste sin cuestión al agente más importante, que son los gobiernos.

Por eso una crisis financiera no se soluciona con banca pública.

La banca pública, como se ha demostrado en innumerables estudios tiene, por definición, peores ratios de caja, capital y calidad crediticia que la privada. Porque se usa fundamentalmente para financiar elefantes blancos y proyectos mal llamados “sociales”, es decir, gasto político.

Saquemos tres conclusiones del informe del FSB. El proceso de fortalecimiento del balance del sector financiero no ha acabado. El crédito no se va a aumentar a niveles de crecimiento pre-crisis mientras ese proceso continúa. Y, finalmente, si viene otra crisis, vendrá de activos que hoy consideramos “super-seguros” y un colchón del 19% será positivo, pero no evitará esa crisis.

Enlace: http://blogs.elconfidencial.com/mercados/lleno-de-energia/2015-11-10/evitar-la-proxima-crisis-costara-un-trillon_1090161/

La carta que presentó David Cameron el martes a la Unión Europea buscando renegociar el tratado es extremadamente importante para el futuro de Europa. Fundamentalmente porque todo lo que pide es perfectamente razonable y, además, apoyaría el crecimiento y la competitividad de todos los estados miembros.

Conviene recordar que la última encuesta publicada en el Reino Unido muestra una caída importante del apoyo a permanecer en la Unión Europea -de un 61% a un 52%- y un aumento relevante de los que quieren salir -39% comparado con un 27% hace unos meses-.

Los cuatro pilares de las peticiones de Cameron son: competitividad, gobernanza económica, soberanía e inmigración. Pueden leer la carta completa aquí.

No son peticiones alocadas. Son perfectamente lógicas. Y, además, urgentes para cambiar una Unión Europea burocratizada, moldeada con el patrón del dirigismo francés y la intervención constante, que ha sido incapaz de mostrar patrones de crecimiento sólidos.

El Reino Unido ha creado más puestos de trabajo que toda la Unión Europea junta en cuatro años -y eso con una inmigración neta de más de 318.000 personas en 2014-, y crece más del doble con una política de apertura, bajos impuestos y defensa total de la propiedad privada. No solo el Reino Unido, les recomiendo leer el artículo de Juan Manuel López-Zafra sobre Irlanda, que crece más y crea mayor empleo que otros socios comunitarios con un modelo similar. No debemos ignorar los modelos que han funcionado y, lo que es más importante, ante el estancamiento secular de los modelos dirigistas, debemos rechazar urgentemente que se instaure ese anquilosamiento en toda Europa.

Urgentes para cambiar una Unión europea burocratizada, moldeada con el patrón del dirigismo francés y la intervención constante

Es un soplo de aire fresco que un líder europeo demande, por fin, competitividad, libre comercio, apertura y soberanía para sacar lo mejor de cada país. Muchos se benefician de tener la moneda única y la valoran. Otros no lo ven así. El futuro no lo decide una integración que convierta a todos los estados en réplicas de Francia. Como me decía el exvicepresidente norteamericano Dick Cheney, “el problema de la UE es que tienen 27 Washingtons y ninguna Texas”, refiriéndose al enorme peso burocrático e intervencionista.

Ya hemos comentado la importancia de que el Reino Unido siga perteneciendo a la Unión Europea aquí, pero merece la pena recordar lo que todos pierden o arriesgan.

El comercio con la UE supone alrededor del 42,5% de las exportaciones de Reino Unido si descontamos lo que en Londres se llama el ‘Rotterdam effect’, es decir, la cifra que muchos incluyen por la utilización del puerto holandés, que es internacional y abierto.

La contribución neta de Reino Unido a la UE se ha disparado de 3.300 millones de libras en 2008 a 9.800 millones en 2014, el segundo mayor contribuyente neto, mientras que el porcentaje de exportaciones a los países de la Unión caía. Este es uno de los principales problemas de percepción pública, el coste. El segundo, la burocracia.

En Reino Unido se percibe que lo que se impone en Europa es profundizar en el modelo intervencionista fracasado y en el estatalismo que solo ha generado estancamiento. No se le escapa al ciudadano británico que los populismos emergentes en algunos países tienen como objetivo esencial pagar su ansiada fiesta de despilfarro con el dinero de, entre otros, los ingleses.

Los estudios son muy dispares, pero desde el Institute of Economic Affairs estiman un coste de la permanencia cercano a un 3% del PIB de las islas. Solo he leído un informe que estime un beneficio neto, del CBI, cercano al 4% del PIB, pero dicho informe asume que todo el comercio entre Reino Unido y la UE es resultado de la pertenencia a la Unión. Se antoja difícil pensar que todo el flujo comercial es resultado de ser país miembro, pero aún más difícil asumir que gran parte o la mayoría de esas transacciones se desvanecerían estando fuera de la UE.

El hecho de que Reino Unido tenga moneda propia es irrelevante. Hay muchos países de la UE que no están en el euro.

Una salida del Reino Unido tendría impacto en:

Sector financiero: un problema nada desdeñable de regulaciones y exigencias de capital distintas, así como impacto si algunos bancos y casas de inversión se ven forzadas a dejar el Reino Unido. El argumento contrario es que el flujo financiero aumentaría hacia las islas por la deriva intervencionista de una UE ex-UK.

Se estiman tres millones de puestos de trabajo directos e indirectos por pertenencia a la UE. Podría darse un aumento del paro. También se argumenta que Reino Unido crea más puestos de trabajo y no contaría con el flujo migratorio antes mencionado.

Comercio: un impacto para ambas partes, que sufrirían mientras se renegocian o firman tratados bilaterales. Sobre un total de 430.000 millones de libras, incluso porcentajes pequeños deben valorarse con cuidado.

Pero si la UE pierde a uno de sus contribuyentes netos, puede ser muy negativo, porque el porcentaje de ‘pagadores’ comparado con ‘cobradores’ convertiría a la Unión en un club de equilibrio mucho más inestable.

Si la UE pierde a uno el porcentaje de “pagadores“ comparado con “cobradores“ convertiría a la Unión en un club de equilibrio mucho más inestable

Los riesgos no se pueden delimitar fácilmente, aunque siendo cauteloso puede ser perfectamente de un 1-3% del PIB de Reino Unido y un 0,5-0,7% para el resto de la UE en el escenario negativo.

La carta de Cameron nos da a todos la oportunidad de acabar con un modelo de Europa que va contra los principios de libre mercado y apertura que inspiraron la construcción europea y que prefieren los ciudadanos no solamente del Reino Unido, sino de Finlandia, Holanda, Polonia y muchos otros.

A la UE le conviene tener un socio como el británico, que vele por los principios de libertad y apertura, y al Reino Unido le interesa mantenerse en una unión donde se recuperen los objetivos de libre comercio. Intentar convencer a uno de los que pagan de que un modelo de estancamiento e impuestos crecientes es intocable resulta, cuando menos, peligroso.