Una reunión extraordinaria de la OPEP sería inútil

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El crudo ha seguido cayendo por debajo de niveles que incluso sorprenden a los más pesimistas. En “La Madre de Todas las Batallas” (Deusto) y esta columna hemos comentado en varias ocasiones las razones y las consecuencias desde hace mucho tiempo . Ya explicábamos en junio pasado que el “desplome del petróleo es estructural”, por ejemplo.

Ayer, de nuevo, Venezuela pidió una reunión extraordinaria de la OPEP. No es de extrañar. Es uno de los países con menor renta per cápita de toda la OPEP y el que se encuentra en una peor situación económica, con una inflación superior al 190%, caída del PIB más pronunciada de todos los países petroleros y una escasez que llega al 80%. Además de ser una de las economías más dependientes del petróleo –dependencia que ha aumentado con el chavismo- es una de las que peor ha derrochado la enorme renta petrolera de todos los países de la OPEP. Recordemos que durante el periodo de gobierno de Chávez los precios del petróleo casi se multiplicaron por diez y el país redujo menos la pobreza que otros sin riqueza en materias primas. Otros países de la OPEP utilizaron esa década de precios altos para reducir deuda a casi cero, modernizar el país y reducir dependencia. Hoy, Venezuela, la cigarra de la organización, exige a las hormigas una ayuda.

Hoy, Venezuela, la cigarra de la organización, exige a las hormigas una ayuda

La solicitud de esa reunión extraordinaria se ha recibido, como no podía ser de otra manera, con falta de interés. Cuatro delegados de la OPEP informaron a Reuters que es poco probable que se reúnan.

¿Por qué? Los productores de menor coste argumentan, y con razón, que no tiene ningún sentido que sean ellos los que equilibren el mercado y no aquellos que tienen costes más altos.

Por otro lado, los países productores más eficientes saben que si se reuniesen y acordasen una reducción de producción, inmediatamente la compensaría el aumento de volúmenes desde Norteamérica y Rusia. Por eso se niegan a llegar a acuerdos que sólo afectan a alrededor de un 32% de la producción global (la OPEP) sin un compromiso de los países “no-OPEP” y de Irak, invitado que ya produce más que en el máximo de la época de Saddam Hussein.

Irán, que acaba de salir del embargo, puede añadir al mercado entre 1 y 1,5 millones de barriles al día rápidamente, y tras años de sanciones no va a ser el que decida limitar su producción. Tampoco lo va a hacer una Arabia Saudí que cuenta con el menor nivel de deuda, mayores reservas y costes de extracción bajísimos.

Una decisión unilateral de recorte sería contraproducente en lo que respecta a su imagen de cara al exterior. Dar la impresión de “atacar a tus clientes” como explicaba Al-Naimi en una de las reuniones de la OPEP es casi suicida. Se acelera la reacción –sustitución, cambio tecnológico- y se crean barreras que acaban siendo negativas para todos. Recortar cuotas supondría una especie de “subvención encubierta”, un “rescate indirecto” a las tecnologías y alternativas energéticas que son más caras, ineficientes y menos flexibles.

Los productores saben que si deciden un corte de producción, los más ineficientes se lo van a saltar para mitigar el daño a sus ingresos fiscales

Finalmente, como todos los que hemos sido invitados a alguna reunión de la OPEP hemos vivido, los productores saben que si deciden un corte de producción, los más ineficientes se lo van a saltar para mitigar el daño a sus ingresos fiscales.

Todos saben, Venezuela la primera, que si recortasen producción en unos meses, quizá semanas el mercado volvería a desajustarse por la vuelta de aquellas tecnologías menos competitivas, no solo las fósiles.

No es una casualidad que, a pesar de la gran caída, Irán anunciase una bajada de su precio a los clientes europeos el mismo día en que se levantaban las sanciones. La batalla por la cuota de mercado es evidente, y el hecho de queEEUU pueda exportar añade un jugador relevante a esa “pelea” comercial y pacífica.

¿Quién gana si todo el mundo sufre? Los más eficientes. Los subvencionados, caros, los que “necesitan” precios altos para sufragar sus gastos políticos en el exterior, etc. Esos no tienen por delante un entorno muy atractivo.

China… El cambio de modelo no va bien

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El dato de PIB de China publicado ayer dejó a los mercados un poco más calmados al ser ligeramente mejor a lo temido, a pesar de ser el peor dato en 25 años. Pero si hay algo de los datos de diciembre que me preocupa, y llevodesde 2013 alertando sobre China, es que el mensaje de los que tienen una visión positiva de su economía, se desvanece. El famoso “cambio de modelo a uno de consumo”.

Primera preocupación: La correlación entre el PIB publicado y la tasa de actividad medida independientemente (por uno de los mejores analistas macro, Capital Economics) se ha roto.

Segunda preocupación: La contribución del consumo al PIB ya se sitúa cerca del 50% y estimada en un 65% y eso nos hace temer que el famoso incremento del consumo para suplir la caída de la actividad industrial –evidente-, no sea ni de lejos suficiente, particularmente en un entorno de devaluación de la moneda (las familias tienen la mayoría de su riqueza en depósitos).

El hecho de que el crecimiento de ventas minoristas esté decayendo de manera similar a la ralentización de la economía tampoco ayuda en el efecto marginal sobre el crecimiento del PIB.

Por supuesto que un aumento de las ventas minoristas del 10-11% es un dato importante y no debe tomarse como un análisis negativo, pero es evidente que pone en duda la capacidad del consumo de suplir la caída del modelo de crecimiento industrial endeudado de los últimos años.

Tercera preocupación: La contribución del sector servicios aumenta pero se ralentiza. Y además la economía no se está desapalancando, que al menos sería un efecto positivo. La deuda sigue creciendo muy por encima del PIB nominal.

Todos estos gráficos, cortesía de Capital Economics, muestran no solo la ralentización de los datos pasados, sino que las expectativas para 2016 –incluyendo las oficiales- requieren una mejora sustancial para cumplir con las previsiones de los organismos internacionales.

¿Un nuevo estímulo? No olvidemos que el enorme problema de sobrecapacidad chino viene, entre otros, del plan de estímulo de más de $580.000 millones de 2008. Otro plan solo va a aumentar los desequilibrios en un contexto mucho más difícil a nivel global.

Hace ya meses que comentamos que China tenía dos alternativas, mantener un crecimiento a todas luces insostenible o evitar un crash.

En los próximos meses tendremos que prestar mucha atención a la confirmación o negación de ese argumento del “cambio de modelo productivo” y la cuantía de la devaluación que se lleva a cabo para intentar contener el problema de deuda. De momento ya ha tenido que acudir al rescate de sus bancos públicos inyectando fondos para evitar su rápida descapitalización.

Pero en cualquier caso, lo más importante es que prestemos atención a la tendencia de las variables de consumo y si, por fin, se empieza a desapalancar la economía.

 

EEUU ¿al borde de la recesión?

Economía global

Según diferentes encuestas, la probabilidad de una recesión en EEUU es actualmente la siguiente:

Mercado de deuda: 43% (atendiendo a los CDS y aumento de tasa de impagos).

Agencias de Rating: 14%.

Reserva Federal: 10%.

Consenso de economistas: 7% (según Bloomberg).

Esta discrepancia es importante por una razón. EEUU es el último bastión de esperanza de los defensores de la expansión monetaria como solución a la crisis. No puede ser menos, tras crear más de la mitad de la masa monetaria de su historia en ocho años y llevar nueve años de tipos bajos, EEUU, una economía muy orientada al consumo y poco expuesta a vaivenes internacionales por su relativamente bajo nivel de exportaciones fuera de Norteamérica (consumo es casi el 69% y exportaciones son menos del 15% del PIB), debería estar creciendo como nunca. Sin embargo, las estimaciones más optimistas pintan un crecimiento de menos de la mitad del potencial y una debilidad supuestamente inusual para la robusta recuperación vendida desde la Casa Blanca.

Un estímulo de casi 20 billones de dólares desde 2008 (6 billones de dólares de déficits federal, 9 de estados y local, y 4,7 de estímulo monetario) para crecer un 2%, la mitad del potencial, es, como poco, decepcionante. Pero, ¿es la antesala de una recesión?

US total stimulus 2008-14: – $21.7T

Result (4q US GDP):

2015: +0.7%

2014: +2.1%

2013: +3.8%

Ya comentamos en esta columna que la acumulación de inventarios era un buen indicador de ese riesgo y que, como mínimo, anticipaba una revisión a la baja de las tasas de crecimiento. Y así ha sido. La Reserva Federal de Atlanta publicaba recientemente su revisión a la baja de las estimaciones del cuarto trimestre. Cuidado con el PIB de Estados Unidos, decíamos entonces, y al menos ya estamos viendo esas revisiones a la baja en todo el consenso.

Lo hemos comentado en varias ocasiones con mi buen amigo Keith McCullough de Hedgeye. Los tres gráficos que preocupan sobre el riesgo de recesión son los siguientes:

La producción industrial está claramente en entorno recesivo, pero además, si quitamos el impacto de la industria petrolera -que suele enmascarar mucho por ser una parte relevante de la industria de EEUU- también vemos la misma tendencia.

Es verdad que el PIB de EEUU es casi el 69% consumo y que dicha variable ha estado mostrando una fortaleza evidente durante estos últimos años, pero es cierto también que el consumo presenta una clara señal de fatiga y que las expectativas de crecimiento se han revisado a la baja más de un 15% en los últimos tres meses. Esta variable es, claramente, la que tenemos que vigilar con más detalle.

El crecimiento de beneficios también se ha desplomado en los últimos meses y aunque descontemos los sectores petrolero y minero, hay poco de lo que ilusionarse. Incluso si consideramos esos beneficios corporativos como adecuados dentro de las ventas en EEUU (más del 70% del SP 500), es incuestionable que las revisiones siguen siendo a la baja, no al alza.

Todo esto antes de entrar en los enormes vencimientos de deuda. Cuatro billones de dólares de deuda tomada en la época de la liquidez salvaje, los estímulos y tipos ultra bajos, vencen en los próximos años.

Tengamos muy presente, por lo tanto, el consumo. Porque en un año difícil para la economía global, es imposible que la industria, las exportaciones o el gasto público suplan el agujero que existe entre el consenso en cuanto al crecimiento de EEUU (2,5%) y lo que parecen mostrar los indicadores adelantados (menos de la mitad). El ángulo optimista es que las empresas norteamericanas saben reaccionar con celeridad ante los retos globales y que, aunque ya no tiren de dividendos y recompras de acciones, no se van a lanzar a hacer locuras con el dinero de los accionistas fácilmente.

Ojo al consumo, porque parece mostrar fatiga y el resto de componentes indica clara desaceleración.