¿Qué le pasa al oro?

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«Even at the centre of the fire there is cold, and all that glitters ain’t gold” Prince
El oro, activo refugio durante la crisis, protección contra bancos centrales impresores y reserva de valor global, alcanzaba ayer su precio más bajo de los últimos cinco años.

El desplome del oro suele culparse a “los especuladores”, debido al enorme incremento y posterior reducción de exposición a oro no-físico (es decir, en instrumentos financieros).

Sin embargo, sin faltarle parte de razón, la realidad de los fundamentales, como ocurre con el petróleo, tampoco acompaña.

A pesar del progresivo aumento de demanda china, rusa y asiática, el oro llevaen exceso de suministro desde 2009 y alcanzó su máximo (casi 20 millones de onzas de sobrecapacidad) en 2010.

La tendencia es que el suministro sigue a la demanda. Es cierto que las mineras de oro han reducido capacidad ociosa, pero también es cierto que han reducido costes en más de un 25%. De hecho, los costes de extracción han seguido casi dólar por dólar el precio del oro –mostrando lo absolutamente desastroso que es el sector minero de oro, incapaz de generar márgenes positivos en un ciclo-. Hoy, la media del coste total de extracción y producción es de 1.200 dólares por onza.

Por lo tanto, el mercado es consciente de que ese suministro volverá rápidamente en cuanto se recupere (si mejora) la demanda. Así, aunque el análisis trimestral del World Gold Council muestra un mercado moderadamente equilibrado entre demanda y suministro, la capacidad ociosa real es muy superior (estimada en 10 millones de onzas).

Por lo tanto, a la hora de entender el precio del oro no hay que centrarse en la reciente caída, sino en la injustificada subida anterior.

–    El mercado de ETFs (posiciones financieras) en oro se había multiplicado por cinco entre 2006 y 2012.

–    La percepción de una continuada crisis financiera y de empeoramiento general del mercado llevaban a tomar posiciones en valores refugio (oro). Sin embargo las bolsas han alcanzado máximos y la percepción de crisis sistémica se ha desvanecido.

–    Una continuada llamada a la protección contra un “crash” en los mercados generalizado. En esto la verdad es que siempre me hizo gracia pensar en qué clase de protección buscaba un inversor obtener en derivados financieros ligados al oro. Porque ante un desastre financiero global, ese papel vale lo mismo –casi nada- que otro activo financiero de alto riesgo.

–    El mercado esperaba que los sucesivos procesos de expansión monetariade bancos centrales crearan enormes devaluaciones y alta inflación, y el oro podía servir de reserva de valor. Cuando por fin nos dimos cuenta de que imprimir 19,2 billones (trillones USA) de dólares por parte de los principales bancos centrales es deflacionista, no inflacionista, esas posiciones empezaron a retirarse.

¿Por qué los planes de estimulo no han creado inflación? Ya lo hemos comentado aquí muchas veces, los bajos tipos y alta liquidez perpetúan las ineficiencias y desequilibrios de las economías, zombifican los sectores de baja productividad y endeudados, y así no se “limpia” el sistema de exceso de capacidad… Llevando a bajadas generales de precios. Esto, añadido a las subidas generalizadas de impuestos y represión financiera, que ataca el consumo y las posibilidades de aumentar la demanda, hace que los precios no suban. Nada malo en ello. Pero se dispara la inflación en activos de riesgo –bolsas y deuda-, lo cual lleva a salirse de “valores refugio” como el oro y tomar riesgo. Eso sí, la justificación de “comprar oro para protegerse de la inflación” ha desaparecido, de la misma manera que se ha reducido enormemente la apuesta a la subida del oro ante una posible caída monumental de las bolsas y activos financieros.

Pues bien, todo ello ha hecho que las posiciones en activos financieros (ETF) ligados al precio del oro hayan caído de casi 3.000 toneladas equivalentes a 1.700, según Goldman Sachs. Pero ojo, esta cifra es aun tres veces superior a la exposición financiera al precio del oro en 2006. Puede bajar mucho más, si las tendencias de inflación, riesgo de crisis global y devaluación persisten.

El problema del precio del oro no es diferente al del petróleo. Basar el valor fundamental en “el precio necesario para cubrir los costes de extracción y producción” es un error monumental, ya que esos costes siguen al precio, no al revés. Pensar en la demanda de Rusia, China o India está bien, pero si el suministro sigue mostrando capacidad ociosa, el precio del oro no va a repuntar fácilmente de vuelta a máximos.

En 2010 me hice eco de un gran artículo que predecía la ruptura de la burbuja del oro (lea aquí). Decía Warren Buffett que no entendía la inversión en oroante una catástrofe cuando el valor de mercado del oro físico disponible –entonces- te permitía comprar diez Exxons, toda la tierra de cultivo de los EEUU y un poco de suelto para Ipads y fiestas.

Tenemos que entender que el precio del oro es muy complicado de analizar, y que hay mucho que descontar de esa prima de “colapso” que le habíamos concedido.

Yo, si ocurriesen todas las catástrofes necesarias para disparar el oro, casi preferiría hacerme superviviente a lo Ted Nugent. Mejor un buen arco y flechas que una cadena dorada. Al menos comeríamos y nos entretendríamos cazando.

Chile y El Desplome del Cobre

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The future ain’t what it used to be” Jim Steinman

Si hay un fenómeno que tendemos a olvidar de la locura de bajada de tipos y expansión monetaria iniciada en 2001 ese es el de la enorme cantidad de inversiones llevadas a cabo ante la expectativa de una demanda creciente y al calor del dinero barato.

Las inversiones en el sector minero global se multiplicaron por diez en la década de la borrachera monetaria. Según Andrew McKenzie, consejero delegado de BHP Billington, una de las mayores mineras del mundo, las cifras de sobrecapacidad se habían subestimado por parte de toda la industria y ello, unido a expectativas de crecimiento de demanda de burbuja china, llevará a que ese exceso de suministro persista durante mucho tiempo.

Un indicador clave de esa enorme capacidad excedentaria y de la ilusión del “crecimiento chino” es el cobre que, junto al mineral de hierro, el zinc y el petróleo, cotiza hoy a mínimos de varios años. Esta combinación es muy positiva para Europa, que se beneficia de una batería de materias primas mucho más baratas en dólares –aunque la depreciación del euro reduzca ese beneficio en parte-. No es de extrañar, por tanto, que los índices manufactureros europeos sigan dando cifras expansivas y mejores de lo esperado. Pero muy mala para Chile.

Centrándonos en el cobre, según Deutsche Bank la demanda china estaba “inflada” en 300.000 toneladas ya en 2014 y las expectativas de crecimiento para 2015 eran injustificadamente optimistas.

El cobre es un indicador muy relevante de la debilidad del crecimiento chino y global.

– China supone casi el 39% de la demanda global de cobre. Se estima, además, que la cantidad de cobre almacenado por el gigante asiático supera las 725.000 toneladas. Con la ralentización del crecimiento chino y un exceso de almacenamiento es difícil que suba el precio. Si añadimos que Europa supone un 17%, EEUU un 9% y Japón un 5%, estamos hablando de mercados con un cambio estructural en su patrón de producción industrial que cada vez va a consumir menos cobre.

– Por el lado del suministro, la producción global está creciendo un 5% anual.Chile, China, Brasil, Perú y Mongolia siguen aumentando su oferta… Mientras la capacidad excedentaria aumenta en 81.000 toneladas estimadas por año entre 2014 y 2016.

China se ralentiza… Malas noticias para el proyecto de Chile socialista

Chile es casi el 34% de la producción de cobre del mundo, y a pesar del admirable proceso de diversificación de su economía en las últimas décadas, este mineral aun supone el 52% de las exportaciones del país. Casi el 20% de sus ingresos vienen de las exportaciones y venta de cobre. Y China es casi el 39% de la demanda. El mayor productor busca aumentar ingresos produciendo más y el principal comprador reduce exceso de cobre almacenado y crece más lento.

Por cada centavo de dólar medio anual que cae el precio del cobre, Chile pierde cerca de 128 millones de dólares en concepto de exportaciones, según la Sociedad Nacional de Minería.

Combinación letal para un gobierno, el de Bachelet, que se lanzaba a una batería de medidas intervencionistas y destructoras de la confianza del consumidor y empresarial para su “paraíso” de redistribución socialista contando con unas expectativas de ingresos extraordinarios que se han desvanecido. Los beneficios de la empresa de cobre Codelco cayeron un 22% en 2014 y se estima que los ingresos por exportaciones de Chile caigan entre un 25% y un 30%.

Las proyecciones de crecimiento del PIB se han revisado a la baja varias veces en los últimos doce meses y apuntan a un 2,5% en 2014, y un muy optimista 3,1% en 2016. El propio Fondo Monetario Internacional alerta de que “el repunte proyectado de la actividad económica en 2016 no se materializará si la confianza de las empresas y los consumidores permanece estancada en los bajos niveles actuales». 2015 será el primer año desde 2002-2003 en que Chile crezca bastante menos que el promedio global. Y no es solo por el cobre. También están impactando negativamente a la economía chilena las reformas estructurales socialistas del gobierno de Bachelet, incluyendo una reforma tributaria que perjudica a la inversión financiera directa y reduce las posibilidades de la economía de seguir avanzando en la diversificación fuera de la minería.

El ex ministro de Economía, Juan Andrés Fontaine, lo explicaba recientemente. «El mundo crece a un promedio histórico de 3,5%. Nosotros somos los que estamos creciendo menos. Aquí hay una decisión del gobierno actual depriorizar en la redistribución de los ingresos en vez del crecimiento de los ingresos». Contaban con ingresos de burbuja china para compensar las medidas negativas para la inversión y el emprendimiento… y se fueron.

El riesgo para Chile es que con medidas intervencionistas hundan en poco tiempo una de las historias de éxito de Latinoamérica y del mundo, un ejemplo de crecimiento y prosperidad.

El error histórico que cometen los gobiernos intervencionistas es pensar que tendencias estructurales, como la del cobre, son puntuales. Si mantiene la política de reformas equivocadas, en pocos años se va a encontrar con los mismos resultados que hemos explicado recientemente de Argentina y Venezuela… Una economía menos dinámica, más débil y que ha desaprovechado su potencial de apertura e innovación.

 

Cuidado con Japón. Vienen Curvas

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«The wounds on your hand never seem to heal, I thought all I needed was to believe» David Sylvian, Ryuichi Sakamoto

El miércoles el Banco de Japón volvió a revisar a la baja las expectativas de crecimiento de la economía japonesa. Las nuevas estimaciones apuntan a un crecimiento del 1,7% y la inflación al 0,7%. Dichas cifras contrastan con la previsión anterior -de hace pocos meses- de un crecimiento del 2% y una inflación del 0,8%. Esto tras un 2014 en el que la economía creció un insignificante 1,4%. Todo ello con un estímulo de un 15% del PIB anual. Imprimir 712.000 millones de dólares anuales para crecer y evitar la deflación sólo ha llevado a un crecimiento muy pobre y a que la inflación subyacente -la que importa, es decir quitando alimentos y energía- se sitúe en el 0,1%.

Como ocurre siempre desde que se lanzó el plan de Abenomics, un primer trimestre ópticamente positivo ha llevado a los analistas keynesianos a lanzar las campanas al vuelo con palabras de «éxito» y «cambio de ciclo». Y se han vuelto a equivocar. Estemos atentos a la segunda mitad del año que se presenta complicada.

Ya hemos comentado en varias ocasiones en esta columna el error de esta política de expansión monetaria, el llamado Abenomics. Les recuerdo mis posts «Japón y el manga monetario» y «Abenomics y el timo de la estampita».
Dicho plan estaba basado en tres «flechas»: estímulo fiscal, expansión monetaria y reformas estructurales. Subir impuestos, imprimir y reformar. De la tercera flecha, ni caso. Como quien oye llover.
¿Por qué no consumen los japoneses?

Si los tipos de interés son tan bajos -casi cero- y el gobierno aplica estímulos… deberían lanzarse a las tiendas. Un buen amigo de Mitsuho Bank me decía ya hace meses «los japoneses tienen muy buena memoria, no ignoran la historia». Y sabían que este nuevo vial de adrenalina monetaria no es diferente a los seis anteriores. Sólo mayor. Vendría con subidas de impuestos -ya lo hemos visto con el aumento de tasas al comercio- y con caídas de la riqueza real -los salarios reales han caído a niveles de hace 21 años en Japón tras el lanzamiento de Abenomics-.

Los adalides de las soluciones mágicas monetarias también ignoran las tendencias demográficas. La población ha caído en casi un millón de personas desde 2008, pero el segmento entre 15 y 64 años ha caído en 4 millones de personas aproximadamente, mientras que los habitantes de más de 65 años han aumentado en casi cuatro millones (según Asian Review). Es decir, la población japonesa envejece de manera muy rápida y eso impacta en las tendencias de consumo. Adicionalmente, es una sociedad que dificulta la inmigración con una cultura a la vez moderna y cerrada.
Este nuevo vial de adrenalina monetaria no es diferente a los seis anteriores. Sólo mayor.

Y esa tendencia demográfica y su impacto en las decisiones de consumo no los soluciona la política monetaria.
La deuda pública de Japón no se ha reducido con Abenomics, se ha disparado al 230% del PIB. Muchos me dicen que da igual, porque pagan poco -0,6%- por sus bonos a largo plazo y la mayoría de la deuda la soportan los propios japoneses en sus bancos, planes de pensiones y fondos de inversión. Por eso el coste es tan bajo, se la venden a sí mismos. Y es cierto, pero Japón se deja ya el 22% del presupuesto en pagar intereses de su deuda a pesar de ser barata y de bajo riesgo. La política expansiva que solo expande el riesgo.
Japón es el mayor perdedor de la ralentización china… Pero le salva el petróleo.
El principal socio comercial de Japón es China, y la ralentización de importaciones del gigante asiático, que caían un 6% en la última cifra oficial, afecta de manera muy relevante a Japón. La política monetaria no ayuda de manera relevante a mitigar la ralentización de uno de tus mayores socios comerciales. Porque el aumento de las exportaciones es muy limitado, ya que la mayoría de las exportadoras japonesas tienen sus divisiones con costes locales en los países donde comercian. Lo que le ha venido de maravilla a Japón ha sido la caída del petróleo y gas, que le ha permitido reducir su déficit comercial a pesar de que la devaluación del yen ha disparado el coste de las importaciones no energéticas.
Finalmente, la economía japonesa empieza a mejorar en gobierno corporativo y transparencia de su sector público y sus empresas. Es un avance importante porque lo que en Tokio llaman «intereses especiales» -corrupción- es parte del problema, y tampoco lo soluciona la política monetaria cuando el país necesita abrir puertas y atraer nueva inversión y reestructurar sectores ineficientes, especialmente los conglomerados dinosáuricos de baja rentabilidad y pobres resultados que quedan. Según varios analistas independientes, esos problemas de transparencia reducen entre un 0,5% y un 1% las posibilidades de crecimiento de la economía (Transparency International entre otros).
Sin embargo, es muy difícil ver como van a solucionar un problema estructural de demografía, «intereses especiales» y desaceleración de China con la máquina de imprimir.
La gran lección de Japón es que la política monetaria compra tiempo, pero no crecimiento. No se puede imprimir crecimiento.

Venezuela. Al Borde del Abismo

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«I guess things are gonna get much worse before they get better» Eminem
Hay países que tienen un gran potencial y cuyos gobernantes tienen la manía de llevarlos al desastre con las políticas económicas más empobrecedoras posibles. El socialismo represor y depresor.

Mientras aquí los populistas nos venden las soluciones mágicas de intervenir, devaluar, imprimir e inflacionar sin parar, allá donde se aplican solo dejan miseria.

Venezuela, un país que he tenido el honor de conocer bien y que adoro, es uno de ellos. Hace unos meses comentaba el camino hacia el precipicio llevado a cabo por el chavismo en «Venezuela y la pesadilla del petroestado».

Los resultados de la política económica no pueden ser peores:

– Una caída estimada del PIB del 7% con una inflación usando el cálculo oficial del 168% (según HSBC y el FMI).

– Una inflación real del 615% si usamos la pérdida real de poder adquisitivo según el economista Steve H. Hanke.

– Más del 90% de las empresas expropiadas por el chavismo se encuentran en pérdidas o quiebra técnica. Todo lo que nacionalizan se pudre en una combinación de corrupción, intervencionismo y mala gestión. Y ante el desastre, Maduro amenaza a los que sobreviven. Uno de los mayores grupos alimentarios, Polar, se ha mantenido en el país a pesar de amenazas y entorpecimiento estatal… Siempre desde una postura de colaboración con el gobierno.

Pues se le culpa de todo y se amenaza con expropiarlo. Mientras las empresas alimentarias expropiadas, que controlan más del 50% del mercado de alimentos, destruían su producción, Polar se mantuvo en el país distribuyendo y creciendo a pesar de las dificultades hasta que el sabotaje interno y las amenazas la llevan al borde del cierre. El régimen chavista, como un virus, solo busca asaltar el tejido productivo, no mejorar la calidad de vida de sus ciudadanos.

Todo lo que nacionalizan se pudre en una combinación de corrupción, intervencionismo y mala gestión

– De las más de 1.500 empresas productivas expropiadas, el resultado ha sido caídas de la producción del 50% medio y pérdidas generalizadas. Muchas ya ni producen.

– Venezuela se sitúa entre los países más corruptos del mundo y el más corrupto de América Latina según Transparency International.

– Con 82 muertes violentas por cada 100 mil habitantes, Venezuela tiene la segunda tasa de criminalidad más alta del mundo.

– A la corrupción y las expropiaciones desastrosas se añade una política monetaria de película de terror que ha hecho que el Bolivar «fuerte», creado por Chavez irónicamente para atacar la inflación, se ha devaluado como casi ninguna moneda del mundo. Como dicen en mi querida Caracas, lo único fuerte del Bolivar es su devaluación.

El tipo de cambio ha pasado de 6 bolivares por dólar a 200 bolivares por dólar en casi diez años. Imprimir para «redistribuir»… Miseria.

– Las expropiaciones, inflación y la corrupción hacen que el nivel de desabastecimiento llegue a niveles extremos, hasta de un 90% en productos esenciales. El Tiempo denunciaba que los 30 millones de habitantes del país tienen asignado un día exclusivo a la semana para adquirir los productos más importantes, según anunció en enero el gobierno socialista de Nicolás Maduro.

– Mientras, el gobierno tiene la desfachatez de hablar de bajada de la pobreza. Cuando se empobrece a todos, hay menos pobres en términos relativos, y cuando se desabastece a toda la población baja la desigualdad. Genial.

Sin embargo la pobreza real supera el 55%. Muy por encima del 26% oficial aunque el gobierno se niega a publicar cifras oficiales recientes.

– El salario mínimo interprofesional es de 29 dólares al mes. Ni un dólar al día.

– Descontando el impacto de la inflación, que en Venezuela supera ratios de doble digito, el crecimiento real de Perú, Chile o Brasil en los últimos catorce años es más de tres veces superior al venezolano.

Esto en un país que es de los más ricos del mundo en petróleo, que contaba con empresas líderes en sectores de todo tipo, y que ha desaprovechado la época en que disfrutó de unos precios del petróleo que se multiplicaron por diez para despilfarrar, destruir el tejido productivo y encima depender aún más del petróleo, mientras sus dirigentes populistas y los llamados boliburgueses se llevaban miles de millones de dólares.

La política «social» de devaluar, expropiar e intervenir ha llevado a la economía a una situación insostenible de escasez, empobrecimiento generalizado y represión. Imaginen lo mismo en un país sin petróleo como España.

Venezuela es otro ejemplo de como el populismo y la política económica de las soluciones mágicas convierte el pan en piedras. Y solo deja miseria.

Y, por supuesto, no olvidemos a los presos políticos y la represión.

Pero hay esperanza. Venezuela es demasiado buena y su gente es mucho más grande que los opresores.