Daniel Lacalle

Impagos corporativos y préstamos zombi. Otro riesgo para 2016

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Llevamos más de 606 bajadas de tipos de interés y 19 billones de expansión monetaria desde que se decidió solucionar la crisis de deuda con más deuda.

Desde 2007 se ha aumentado la deuda neta global, sobre todo la estatal, que ha crecido un 8,5% anual.

Pero hay algo que no se soluciona con liquidez y bajos tipos. Los préstamos zombis.

En España estamos viviendo estos días el impacto de la que puede ser la mayor quiebra corporativa del país, y que puede tener un impacto de hasta el 10% en los beneficios de los bancos afectados, alrededor de un 2% de su capital (CET1).

Pero esto no es un caso aislado en el mundo, para nada. La caída de los precios de las materias primas, la ralentización del crecimiento global y el aumento de las quiebras corporativas tienen muchas causas diferentes, que hemos comentado en esta columna, desde expectativas de crecimiento optimistas hasta exceso de inversión por los bajos tipos, pero la ‘zombificación’ de muchos sectores simplemente no ha llevado a hacerlos viables.

¿Qué es ‘zombificar’? Refinanciar y alargar hasta lo máximo posible los préstamos a sectores o empresas al borde de la quiebra para evitar que hagan impago y, con suerte, que se recuperen. Cuando se ‘zombifica’ un sector, simplemente es casi imposible recuperarlo porque no se limpia el exceso de capacidad previo, se prolonga la mala gestión y, sobre todo, se mantiene vivos a una empresa o conglomerado que no respondían desde mucho antes de que se considerasen “de difícil cobro”.

Pensar que todo eso se iba a solucionar con bajos tipos y alta liquidez era una apuesta difícil. Pero ha permitido que los tipos a los que emitían bonos algunas empresas casi al borde de la quiebra se hayan reducido a los niveles más bajos en décadas. La media de rentabilidad de los bonos de alto riesgo ha caído a niveles de hace 38 años. Los inversores, ante los bajos tipos de los bonos de bajo riesgo y de máxima calidad, han pasado siete años aceptando cada vez mayor riesgo por menos rentabilidad. Pero el riesgo estaba allí.

Ahora estamos viendo un aumento rápido y constante de las quiebras e impagos de empresas en todo el mundo.

Por supuesto, lo lideran los países emergentes que se habían acostumbrado a tipos bajos y muchos dólares baratos para financiarse en moneda norteamericana con préstamos a corto y medio plazo para financiar proyectos de largo plazo en moneda local.

Al fin y al cabo, era una idea estupenda. “Las materias primas siempre suben, el crecimiento de la economía es muy alto y la inflación alta hace que la deuda a largo valga menos”. De libro, ¿verdad? Keynesianismo de burbuja.

Pero no ocurrió.

Ni se acaba el petróleo, ni China crece como si fuera un suflé ni EEUU o Japón aumentan su PIB un 4% gracias al gas de la risa monetario.

Pero la caja, el balance y los ratios de solvencia son más poderosos que la fe en la magia monetaria.

La capacidad de repago de intereses de los mayores emisores de bonos de alto riesgo se ha reducido a niveles de 2008, según varios bancos de inversión.

¿Es esto malo?

No. Por fin, tras años ‘zombificando’ sobrecapacidad y dando la patada hacia delante, probablemente empecemos a ver una mejora global y consolidaciones que pongan un poco de cordura.

Ya comentamos en ‘Larry Summers y las exportaciones chinas’ el error de muchos economistas de pensar que este entorno de exceso se soluciona con mayores políticas de demanda y más gasto en elefantes blancos. El umbral de saturación de deuda, aquel por el cual una unidad adicional de deuda no genera un crecimiento o beneficio, sino que estanca o genera pérdidas, ya se ha sobrepasado hace tiempo.

Los que se hayan preparado bien para un entorno de bajo crecimiento y baja inflación saldrán ganando. Que algunos bonistas o empresas salgan perjudicados no es un problema, precisamente porque en el otro lado de la ecuación están todas esas empresas que se han preparado para el invierno aumentando caja.

Que el nivel acumulado de caja en las empresas globales está a máximos históricos a la vez que la capacidad de repago de la deuda de alto riesgo empeore es una de esas contradicciones aparentes que llevarán a que los gigantes del futuro se creen entre 2016 y 2020.

Las hormigas de la era del dinero fácil van a absorber a las cigarras de “a largo plazo todo sube”. De nuevo. Como ha ocurrido siempre. No, esta vez no era diferente.

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