Daniel Lacalle

La siguiente fase de la guerra de divisas

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“From its creation in 1913, the most important Fed mandate has been to maintain the purchasing power of the dollar; however, since 1913 the dollar has lost over 95 percent of its value” James Rickards

La semana pasada los activos de riesgo se dispararon ante las palabras del presidente del BCE, Mario Draghi. Una palabra resaltaba sobre las demás “ilimitado”. ¿Ilimitado? ¿De verdad pensamos que la política expansiva de un banco central puede ser ilimitada sin tener enormes repercusiones?

Se ha llegado a tal nivel de locura intelectual que en algún foro he llegado a leer que la devaluación constante es buena porque todo el mundo la hace. Vamos, la mayor estupidez que uno podía leer, como pensar que las guerras son buenas porque casi todos los países las llevan a cabo.

Hasta ahora la guerra de divisas parecía hasta una buena idea porque la economía a quien todos queremos exportar y vender, China, no participaba de ella. Y una devaluación minúscula de su moneda local ha creado un efecto dominó global que el BCE esperaba contener abriendo más el grifo. La promesa era clara, en marzo puede inyectar todavía más liquidez a un mercado en el que con 720.000 millones de euros de inyección se genera una liquidez excedentaria de 565.000 (deduciendo la que ya había antes de lanzar el programa de recompras).

La respuesta monetaria no se corresponde con una mejora de las expectativas de crecimiento real, y por lo tanto, se pasa a una tercera fase de la guerra de divisas.

La primera es que la moneda de reserva global devalúe de manera agresiva, exportando inflación a todas las economías dolarizadas y creando hiperinflación en activos de riesgo.

La segunda supone que le sucedan otras monedas con el objetivo de suplir problemas estructurales demográficos, endeudamiento y de sobrecapacidad con un aumento de liquidez que busque generar una demanda artificial.

La tercera es peligrosa porque ya no se trata de un movimiento defensivo para amortiguar excesos de crédito y capacidad pasados, sino que se convierte en un movimiento ofensivo que busca anular al contrario y hacer que sus medidas de política monetaria no prosperen.

Esa tercera fase es la más dañina, porque las otras pueden crear burbujas, o perpetuar ineficiencias y sobreendeudamiento, pero se le concede un cierto nivel de “bondad”. Ustedes lo habrán oído en muchas ocasiones, el famoso “habría sido peor”.

Por supuesto, la guerra de divisas siempre se niega por parte de los que la llevan a cabo.No es una casualidad que la actividad de comercio global se ralentice a crecimientos mínimos históricos durante una guerra de divisas. No se exporta más por devaluar, sino por mayor valor añadido. Japón es el ejemplo paradigmático del fracaso del exceso monetario.

Pero hay algo que muy pocos comentan. La guerra de divisas, cuando entra en esa tercera fase, tiene un impacto muy relevante en los activos financieros. Las bolsas no suben como en la primera fase, de hecho caen porque la guerra de divisas lleva a las monedas de reserva a fortalecerse a pesar de las políticas expansivas y la liquidez excesiva lleva a tomar menos riesgo, no más. ¿Por qué? Por la evidencia de la ralentización.

La velocidad del dinero -que mide la actividad económica- no solo cae, sino que la pérdida de poder adquisitivo de las monedas entorpece el crecimiento del consumo y la mejora del endeudamiento.

Estamos exportando desinflación a todo el mundo.

Los bancos centrales pasan de dar confianza a generar miedo. Si llevan a cabo políticas expansivas cuando hay liquidez excesiva y las economías se recuperan, dan la sensación de que saben algo que los agentes económicos desconocen. El hecho de que se equivoquen en estimaciones tanto como lo hacen, genera mayor incertidumbre.

No ha habido un solo caso relevante en el que una moneda que haya entrado en la cesta del FMI no se haya lanzado a devaluar de manera muy importante aprovechando su condición de “reserva”. Si el motor del crecimiento del mundo se lanza a hacer lo mismo y se responde agresivamente para “anular” ese impacto, no podemos pensar que los activos de riesgo van a responder con euforia. Es la constatación de lo contrario a lo que se supone que se dedica un banco central.

¿No estamos aún en esa tercera fase? ¿Los bancos centrales hacen bien en poner un suelo a los activos de riesgo? Puede que veamos en los próximos meses si esa inyección adicional tiene un efecto real positivo o no. Porque el error de los que piensan en la guerra de divisas como un cataclismo es pensar en debacles, en vez de un largo, penoso y complicado proceso de estancamiento y endeudamiento.

El error de juicio de los optimistas -y los pesimistas- es pensar que “como no ha habido un enorme cataclismo, todo va bien” o predecir el colapso. No, no tiene por qué. Pero es un hecho incuestionable que empobreciendo y asaltando al ahorrador y al eficiente para subvencionar al endeudado y al obsoleto estamos perpetuando una crisis global de exceso de capacidad y desinflación.

11 Respuestas a La siguiente fase de la guerra de divisas

  1. Alonso 25 Enero, 2016 a 5:04 pm

    Interesante articulo.
    Unas aportaciones.

    “China, no participaba de ella” “pérdida de poder adquisitivo de las monedas ”
    Y que es mas que una devaluacion encubierta y una resta de poder adquisitivo el acumular en torno a 3 billones de dolares en reservas entre todas la emergentes, sobre todo China.

    “La velocidad del dinero -que mide la actividad económica- no solo cae”
    Justo porque la velocidad de circulacion (VC) no esta en su nivel optimo porque el multiplicador monetario esta deprimido es necesario inyectar mas base monetaria.
    Cuando la tasa anual de variacion del M3 estaba en 2006 en torno al 9%, eso si es
    expansion monetaria por exceso de credito privado y nadie decia nada.

    “Estamos exportando desinflación a todo el mundo”
    El aumento de la oferta monetaria es justo para para intentar mantener los niveles de inflacion en lo establecido por el BCE.

    Un saludo.

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    • Daniel Lacalle 25 Enero, 2016 a 7:10 pm

      a) No, no es una devaluación encubierta mantener las reservas. Es ser consecuente con el proceso de deterioro de su capacidad de repago de deuda en dólares.
      b) Aumentar la masa monetaria no aumenta la velocidad del dinero porque no existe demanda de crédito solvente en la cantidad de lo que se crea. Hay mucha -mucha- gente que criticábamos y mucho el exceso de 2004 a 2007.
      c) Es justo para eso y se con sigue lo contrario al perpetuar la sobrecapacidad y los sectores zombi.

      Que es lo que explico en el post

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  2. Alonso 25 Enero, 2016 a 11:21 pm

    No hablo del mantener ahora las reservas, fue durante los años que las acumularon cuando no dejaron que se apreciara su moneda, restaron poder adquisitivo y de consumo externo a su moneda y se generaron los desequilibrios que nos han llevado a la situacion actual.
    Acumular divisas de forma continuada es intervencion monetaria , tan nociva como cualquier otra y a larga siempre traera problemas y desequilibrios como esta ocurriendo.

    Tampoco estoy a favor de intervenir en la oferta monetaria pero el BCE tiene un mandato de inflacion y debe cumplirlo para no perjudicar ni a acreedores ni a deudores.
    Ademas no estoy seguro de que salieramos “vivos “del ajuste tan severo.
    Saludos y muchas gracias por la contestacion.

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    • Daniel Lacalle 26 Enero, 2016 a 9:37 am

      Acumular divisas cuando estás endeudándote en dólares para construir infraestructuras a largo plazo no solo no es una fuente de desequilibrios, sino que ha permitido que no hayan colapsado esos países el año pasado. Consumir reservas es el error que cometieron en 2008. Con las consecuencias que todos conocemos. Hemos llegado a tal nivel de locura que ya consideramos la política de prudencia como “desajuste”.

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  3. Alonso 26 Enero, 2016 a 1:39 pm

    Estoy de acuerdo en el caso de varios paises pero no en el de China:
    -China NO ha tenido liberalizada su cuenta de capital, ni el mercado de divisas.
    -No esta endeudada con el exterior , su PIIN es muy positiva (+ 1,8 bill dol en 2014).
    -Es acreedor de gran parte de deuda de EEUU en dolares.

    En mi humilde opinión los desequilibrios a los que hemos llegado son en parte por haber intervenido China el tipo de cambio durante años para mantener la paridad con el dolar, no dejando flotar libremente su moneda, olvidando hacer reformas estructurales que al final ha acabado pasandoles factura a ellos e indirectamente a todos por partida doble.

    Un saludo

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    • Daniel Lacalle 26 Enero, 2016 a 6:57 pm

      Para nada. Eso no elimina los problemas internos de una enorme burbuja de 230% del PIB y endeudamiento ni el de la sobrecapacidad del 60%. Lea “Ojo con China, el Plan E con esteroides” en esta web.

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  4. Alonso 28 Enero, 2016 a 10:52 am

    El fijar el tipo de cambio ha dado una falsa seguridad al mercado, provocando la sobreinversión (sobrecapacidad de infraestructuras etc, ) financiada en dolares y la burbuja de deuda del 230%.

    El mercado necesita riesgo para autoregularse, si lo intervienes acaba pasando factura.

    Todas las crisis recientes, asiática, Argentina, Euro, se han caracterizado por intentar fijar el tipo de cambio de la moneda en un contexto de libre movimiento de capitales.

    Saludos y muchas gracias.

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  5. Alonso 28 Enero, 2016 a 5:54 pm

    http://www.bis.org/publ/qtrpdf/r_qt0609esp_f.pdf

    Os dejo este enlace , un articulo muy interesante sobre los efectos de la acumulacion de reservas.

    Saludos.

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    • Daniel Lacalle 28 Enero, 2016 a 5:57 pm

      Keynesianismo burbujero de toda la vida. Mejor aumentar endeudamiento exterior y hundirse como en 1998.

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  6. Alonso 28 Enero, 2016 a 8:40 pm

    “Para movimientos de gran magnitud y larga duración no es deseable una utilización exclusiva de las reservas, y, a ser posible, lo mejor es no utilizarlas en absoluto”

    FRIEDMAN, Milton. Ensayos sobre Economía Positiva. Editorial Gredos, Madrid.
    Defensa de los tipos de cambio flexibles.

    Saludos.

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    • Daniel Lacalle 28 Enero, 2016 a 9:25 pm

      Y vuelta. Pues lo que le digo… es una locura tirar de reservas ante un desequilibrio como vd planteaba. La sandez que hicieron en 1998 y 2008… gastar reservas

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