El jarro de agua fría en la burbuja de bonos que ha supuesto Trump y la subida de tipos no debe pasarnos desapercibido. Sobre todo, por las implicaciones en el coste de la deuda. Y no será porque no se había avisado. Pero los estados e inversores prefirieron pensar que merecía la pena mantener la política del avestruz y rezar a que la Reserva Federal siguiera jugando al gas de la risa monetario para perpetuar desequilibrios que se acumulan ya desde hace dieciséis años.

La locura del gas de la risa monetario de los bancos centrales había llevado a que se acumulasen en el mundo más de 11 billones de dólares en bonos con tipos negativos, de ellos más de 4,3 billones de dólares en la Eurozona. Para el lector, en un bono, que el tipo exigido baje mucho es equivalente a que se dispare un valor en renta variable y la burbuja ha sido enorme, se ha llegado a pagar por prestar. Y ya alertamos de que se corría peligro de que un pequeño repunte de la inflación o los tipos creara un agujero en dicha burbuja con pérdidas potenciales superiores a un billón de dólares. Desde octubre, la cifra de bonos con tipos negativos ha caído más de un 20%.

El efecto aspirador que comentábamos en el vídeo de ayer hace que la fortaleza del dólar y una pequeña subida de tipos anunciada el jueves lleve a que, por ejemplo, en China varias compañías se han visto forzadas a cancelar emisiones relevantes de bonos por la volatilidad. Shandong Iron and Steel, Hesteel Group y Wanhua Industrial cancelaban sus emisiones ante un entorno en el que los inversores exigían tipos mucho mayores. Es normal, si el bono a 10 años de EEUU sube a una rentabilidad exigida del 2,5-2.6%, nadie en su sano juicio aceptaría riesgo en países y zonas de alta volatilidad cuyo diferencial con ese bono de EEUU no compensa el riesgo. Recordemos que un bono -la renta fija- no es un activo sin riesgo. Es un activo con cupón fijo pero precio variable y volátil.

La fortaleza del dólar y la ligera subida de tipos de EEUU ha llevado a que el bono a 10 años soberano chino subiera su rentabilidad exigida a máximos de 16 meses. En dos días han sufrido la mayor caída de precio desde hace ocho años en el tramo a cinco y diez años, llevando al regulador chino a parar la actividad de trading en algunos futuros ante la salida de capitales.

Esa subida de tipos y aumento del riesgo no sería un enorme problema -al fin y al cabo siguen siendo tipos bajísimos con un 3,5% en el bono a 10 años- si China no se hubiera embarcado en la brutal orgía de aumento de deuda a la que se ha lanzado en 2016. En los últimos doce meses, China ha acumulado más deuda que EEUU, Japón y la Eurozona juntos, y ha “estabilizado” su ralentización con un monstruoso aumento de la masa monetaria (M2) de un 11,4% para un crecimiento del PIB del 6,2% con una burbuja inmobiliaria preocupante. La cifra de crédito total concedido ha aumentado desde comienzo de año del 246,8% a un 265% del PIB, siete meses después de que el gobierno chino anunciara medidas para “contener” el exceso de endeudamiento. Un exitazo.

Las implicaciones globales de este riesgo chino son importantes. Los que argumentan que todo esto no puede seguir ocurriendo, porque China acumula más de 1,2 billones de dólares de bonos norteamericanos se equivocan. Primero, porque China lleva reduciendo su cartera de bonos EEUU desde hace años y ya tiene la cifra más baja desde 2013. Segundo, porque -contra lo que se cree popularmente- el principal comprador de bonos norteamericanos no es China, sino los propios norteamericanos y sus fondos de inversión. De hecho, el análisis se ha llevado a cabo varias veces en Wall Street. Si China se deshiciese de todo su portafolio de bonos de EEUU el mercado norteamericano lo absorbería en poco más de dos semanas.

El tema China-EEUU es importante porque lleva a una espiral en la que el antiguo motor de crecimiento del mundo puede acelerar el ritmo de su ya más que evidente ralentización y encontrarse con el grave problema de perder parte importante de los más de 250.000 millones de dólares anuales de superávit comercial con EEUU si entran en una guerra.

Pero ¿a nosotros como nos afecta? Desde luego, empieza por subir una curva de tipos insosteniblemente bajos a los que nos habíamos acostumbrado demasiado fácilmente. Los propios inversores alemanes han reducido en más de 2.800 millones sus participaciones en bonos a tipos negativos, y ese efecto dominó debe ser una llamada a los países que piensan que financiarse al 1,5% es eterno y garantizado.

Es un respiro para unos bancos ahogados por los tipos negativos, pero no una tabla de salvación, porque los problemas de sobrecapacidad y falta de productividad permanecen.

La devaluación del euro, yen y yuan contra el dólar probablemente volverá a demostrar que el dogma keynesiano de que una moneda débil lleva a exportar más es simplemente incorrecto.

Los mercados emergentes, acostumbrados a la enorme liquidez y los bajos tipos y a recibir durante más de 10 años ingentes cantidades de dólares a corto plazo para financiar proyectos en moneda local a largo plazo continúan sufriendo la parada en seco y la salida de capitales.

El dólar se ha convertido en el nuevo oro ante la creciente evidencia de que la política de empobrecer al vecino y ahogar en liquidez los problemas estructurales se acerca a su fin. Y si, como esperamos algunos, en unos meses veremos a nuevos nombramientos en la Reserva Fderal que terminen de desterrar a los alquimistas del 2 más 2 son 22, sería probable que el efecto aspirador de capitales hacia EEUU sea aún mayor. Veremos.

Son muchos los que piensan que la economía norteamericana no aguantará un dólar fuerte. Permítanme que lo dude. EEUU solo exporta un 12,6% del PIB y de los beneficios del S&P 500 menos del 30% de los beneficios vienen del exterior. No va a funcionar rezarle al mantra de la expansión monetaria y la devaluación si la política económica de EEUU con la nueva administración es fortalecer el mercado interno, aumentar la renta disponible de la clase media y baja, y romper los incentivos perversos creados por años de políticas expansivas fallidas (lean el pobre legado de la Reserva Federal)

El gran error que puede cometer España o la Unión Europea ante este incierto escenario es intentar afrontarlo desde medidas expansivas aún más agresivas. Tras planes industriales, expansión fiscal, estímulos monetarios y tipos ultra-bajos, el crecimiento sigue siendo pobre… y no se va a solucionar acudiendo a más desequilibrios.

Podríamos estar despertando de un modelo basado en unicornios de multiplicadores y estimaciones de ciencia ficción a un nuevo paradigma global. Ignorar que esa opción siquiera existe nos demuestra lo hipnotizados que estamos con el espejismo del crecimiento por decreto y la inexistente riqueza por alquimia monetaria. Pero, como mínimo, deberíamos estar preparados para la posibilidad creciente de que se acabe el efecto placebo del gas de la risa monetario.

Es curioso, como mínimo, leer cómo algunos se desgarran las vestiduras ante el rescate de las autopistas. Pero es simplemente hilarante que sean los mismos que exigen enormes planes de estímulo, grandes inversiones en infraestructuras, y que aplauden hasta que les sangran las manos el plan Juncker… Que es exactamente esto. Inversiones con garantía estatal. Elefantes blancos que paga usted sí o sí.

Señores, esto de liberalismo no tiene absolutamente nada. Es estatismo usando el balance de las empresas. Y las críticas, se lo ruego, se las hacen al Gobierno que dio la garantía estatal, no al que tiene que aceptar la inevitabilidad del rescate.

¿Rescate privado? Las autopistas de peaje no son de titularidad privada, son de titularidad pública estatal. El Estado podría haberlas financiado vía impuestos, los presupuestos, o vía concesión. La empresa privada no se “beneficia” del Estado, el Estado usa su balance. Dicha empresa mantiene a su costa y contra su balance los costes de operación y construcción a cambio de unos ingresos por peajes hasta que se cubren los costes. Hasta que se cubren los costes. Como no se cubren dichos costes, el Estado, que garantiza ese contrato, asume la deuda contraída.

¿Por qué se les da garantía estatal? Porque su rentabilidad era y es más que dudosa. Curioso que en un país donde se dan casi 10.000 millones de subvenciones nos sorprendamos de que se den garantías a proyectos promovidos desde la administración con rentabilidad económica real cuestionable.

¿Si es más que dudosa, por qué no lo hace el Estado si lo vamos a pagar igual? Porque la diferencia es que si se hubieran hecho contra presupuestos hoy los impuestos habrían subido aún más y la deuda sería todavía mayor. Además, está demostrado que el sobrecoste en obra pública, según el propio Tribunal de Cuentas de la Unión Europea, es muy superior. Más de un 20% de media. La diferencia entre una concesión y una contrata de obra pública es que, al tener que soportar los costes la empresa desde el principio contra unos ingresos inciertos por peajes, es más rigurosa en su gestión.

De hecho, si usted valora “lo público” preferirá siempre una concesión a un contrato directo. En el segundo se van escalando los costes pase lo que pase. En el primero, se controla ese riesgo durante el periodo de la concesión.

¿5.500 millones que no van a educación y sanidad? Esta es la más alucinante de las reacciones a este tema. Nunca se habrían sumado esas cifras a esas partidas. Estas garantías estaban ya en los pasivos (avales y garantías) del Estado desde hace años. Ahora toca ejecutarlos.

Eso sí, si el plan de rescate del Gobierno prospera, el coste comparado con una obra 100% pública merecerá la pena. El plan pasa por reestructurar con una quita del 50% la deuda de 3.400 millones de euros que soportan las autopistas para posteriormente integrarlas en la sociedad pública estatal Seittsa. El resto se titulizaría con un bono a treinta años a un coste muy bajo. Un 1% máximo, menos que los bonos del Estado.

Si consideramos el total de la inversión realizada, la Responsabilidad Patrimonial de la Administración (RPA), es decir, lo que tiene que asumir por esas concesiones para las que se dieron garantías, suman un total de 5.500 millones de euros. Esas garantías más subvenciones en créditos participativos y cuentas de compensación fueron dadas en la anterior administración.

Por lo tanto, el “escándalo” del rescate no es tal. Es la constatación de la entelequia de los planes de infraestructura mal planificados, no un chollo para las empresas que, en el mejor de los casos -si no se entra en unas quitas muy relevantes- saldrán lo comido por lo servido. Y tampoco es un chollo para el Estado que, aunque cuenta con esas infraestructuras, carga con el coste operativo de esos planes de “crecer por crecer” de la época de la Champions League de la economía.

Pero, sobre todo, vuelve a poner sobre la mesa que la manía de sostener el PIB vía gasto en elefantes blancos siempre acaba perjudicando a todos. Sea más tarde, cuando saltan estos avales, o desde el principio, si se hubiera cargado a presupuestos. El final es el mismo. Más deuda y más impuestos.

El resultado, se haga vía concesiones o presupuestos, es el mismo. Lo comentábamos aquí, el exceso de infraestructuras innecesarias lleva a que la economía sea menos dinámica y aumente la losa de deuda.

Ahora, tras rasgarse las vestiduras, vayan ustedes con los economistas de consenso a aplaudir el plan Juncker o el plan Moscovici “para salir de la crisis”. Es el mismo problema, sea concesión estatal, gasto público o semi-privado. La mala asignación de capital lleva a estancamiento y deuda. Bienvenidos a la realidad del nuevo keynesianismo. Tapar agujeros cuesta más de lo que pretende solucionar.