El episodio reciente de la que puede ser una de las mayores quiebras en España, de la que Alberto Artero alertaba ya hace tiempo, no es, como ha dicho algún medio de comunicación, un caso español o aislado.

En los últimos años, en el mundo han quebrado más de 112 empresas solares, no por la inviabilidad de la tecnología, ni por recortes puntuales de regulación, sino por un modelo de negocio que no tenía nada que ver con la energía y era en realidad ‘constructor-promotor’, extremadamente endeudado (hasta el 90% a nivel proyecto y hasta 11 veces ebitda a nivel grupo) y dependiente de subvenciones. Y hay que diferenciar entre buenos y malos.

Mientras los ineficientes decían que la tecnología era cada vez más competitiva, esas mismas empresas caían ante su imposibilidad de competir. En los últimos meses han quebrado (con distintos modelos, pero un denominador común, la falta de competitividad y balance desorbitado) Solland, Tianwei, etc… Un rosario de quiebras a nivel global tras recibir más de 90.000 millones de dólares de subvenciones en todas esas empresas ineficientes.

Curiosamente, las mismas empresas que dicen que no necesitan subvenciones para competir son las que piden que se mantengan y muestran que no pueden sobrevivir si se reducen (lean ‘Empresas solares quiebran cuando se reducen los subsidios’)

Pero debemos diferenciar entre empresas eficientes y bien gestionadas, de las que tenemos muchas en España, que han reducido endeudamiento y se han diversificado correctamente, de las que han caído ante la llamada de subvenciones para endeudarse en una carrera similar a la maldición de “si corres, te duele, si andas, te duele más y si te paras, te mueres”. Correr para quedarse quieto. La patada hacia delante constante entrando en una espiral de deuda, aumento del capital circulante y doblar la apuesta esperando que todo cambie.

Ese modelo ha muerto.

Pero estas quiebras no son una mala noticia para el sector, para aquellas empresas que han apalancado proyectos menos del 40%, para los que no dependen de precios crecientes y subvenciones.

No solo el sector solar es hoy mucho más sólido, en parte gracias a la quiebra de los malos, sino que el crecimiento sigue imparable, con crecimiento global de instalaciones de doble dígito. Lo que no pueden es esperar que la viabilidad de su negocio la den la inflación de costes o las subvenciones.

Porque no nos engañemos, el problema de esa gran parte del sector es la incapacidad de grandes operadores de sobrevivir a un entorno de sobrecapacidad productiva (por eso caen los precios de los paneles hasta un 90%) y la imposibilidad de ser rentables sin subvenciones. De hecho, el propio presidente de la asociación de industrias solares de EEUU admitía que la mayoría no podían sobrevivir sin ayudas.

Las cifras en EEUU de sectores subvencionados y deficitarios han sido importantes. Según la Heritage Foundation, solamente en 2009 se habían subvencionado y perdido más de 8.000 millones de dólares de proyectos en quiebra. Han costado ya más de 1.200 millones de dólares de pérdidas adicionales al contribuyente y destruido, no creado, puestos de trabajo. De hecho, 22 de los 26 proyectos financiados por la Administración a través del programa Section 1705 han generado pérdidas y están categorizados como ‘basura’, la mayoría de ellos, solares. ¿El error? Pensar que las subvenciones iban a ser eternas y que el adjetivo ‘verde’ justificaba el exceso de deuda.

Este entorno, sin embargo, es perfecto para los eficientes. No solo se beneficia de un crecimiento global impresionante, sino de paneles mucho más baratos y la compra de activos de los ineficientes a precios atractivos. Los que siguen un modelo energético, no promotor. Por eso no temo por los trabajadores e ingenieros, ya que la demanda de talento continúa.

Lo comento en ‘La Madre de Todas las Batallas’ (Deusto). El mundo de la energía siempre ha sido así. En petróleo, en gas, en carbón o viento, se han mejorado la eficiencia y la competitividad desde la competencia, las quiebras y absorbiendo a los que confiaron en el ministerio y la deuda para parecer grandes cuando en realidad eran gordos. Y la obesidad se paga.

Las quiebras de empresas solares, como de petroleras ineficientes o cualquier industria, seguirán ocurriendo porque el modelo de balance y negocio era equivocado, no por la tecnología. El viento ha demostrado ser competitivo y también se han dado quiebras en países de todo tipo. Pensar que el buenismo subvencionador lo va a evitar es ingenuo. No lo solucionan ni los tipos bajos ni la alta liquidez, porque el error es el modelo de negocio, no la tecnología. En España, hoy, muchas empresas del sector renovable demuestran que pueden competir y mejorar en este entorno. Pero ante casos como este, diferenciemos. Porque los ganadores se están fortaleciendo.

Mi buen amigo Matt Breidert siempre presta atención al Doctor Cobre. Es un buen indicador de la solidez de la economía global. El petróleo, el carbón o elgas natural, incluso el zinc, pueden cotizar a la baja en una economía sana y creciente por eficiencia, sustitución o tecnología. El cobre, sin embargo, es esencial para una enorme cantidad de actividades económicas. En las economías avanzadas, como EEUU, aproximadamente el 45% para construcción, el 23% para electrónica, el 12% para transporte, otro 12% para bienes de consumo y un 8% para maquinaria industrial. Vamos, es la prueba del algodón de la economía global.

Pues bien, el cobre se ha desplomado por debajo de 4.500 dólares la tonelada, el nivel más bajo desde 2009. Ya comentamos aquí el problema del cobre y suimpacto en Chile, y la situación no ha mejorado. De hecho, la sobrecapacidad, que los más optimistas estimaban que se iba a reducir en 2016, ya se espera que se mantenga hasta 2018.

China supone casi el 40% de la demanda global de cobre. Se estima, además, que la cantidad de cobre almacenado y no utilizado por el gigante asiático supera las 725.000 toneladas. Si añadimos que Europa supone un 17%, EEUU un 9% y Japón un 5%, estamos hablando de mercados con un cambio estructural en su patrón de producción industrial que cada vez va a consumir menos cobre. Japón ya está en recesión, EEUU va a crecer un 2%, la mitad de lo esperado hace unos meses, y Europa, aunque crece más de lo esperado, no suple la ralentización del resto del mundo con el crecimiento de un 50% del PIB global revisándose a la baja.

Por el lado del suministro, los productores se comportan de manera típica,produciendo más para generar caja. La producción global está creciendo un 5% al año. Chile, China, Brasil, Perú y Mongolia siguen aumentando su oferta… Mientras la capacidad excedentaria aumenta en 81.000 toneladas estimadas por año.

Pero si ustedes quieren agarrarse al clavo ardiendo de que todo es un movimiento especulativo y una sobre-reacción, les presento al Doctor Mineral de Hierro
Según los mayores productores, y a pesar de que muchos de los chinos están semiquebrados, no mejora el exceso de capacidad. De hecho, los grandes productores (Rio Tinto, BHP, Vale) siguen aumentando producción a pesar de los bajos precios y una demanda anémica.

De nuevo, una pobre demanda china esconde un problema mayor. La demanda de los principales países consumidores tampoco mejora. Si atendemos a la correlación entre demanda de mineral de hierro y crecimiento global de los últimos seis años, las estimaciones nos muestran un mundo que no va a crecer al 3% sino muy por debajo, y una China cuyo ‘6,5%’ es ficción. Como explica un execonomista de Rio Tinto, la capacidad excedentaria debe ser “demolida” porque el crecimiento de la demanda no está ahí ni se lo espera tampoco en 2016.

Tengamos cuidado con el cobre, porque nos dice mucho más de la economía global de lo que estimamos. Prestemos atención al mineral de hierro. Un dólar fuerte -consideraciones monetarias ante la subida de tipos- no explica el desplome en las estimaciones de demanda ni el aumento de la capacidad excedentaria esperada año tras año. Llevamos ya mucho tiempo alertando sobre la ficción del crecimiento chino de los próximos años. Añádanle el espejismo del crecimiento de EEUU… Y un sector productor que lleva ya demasiados años apostando -rezando- por que el ejercicio que viene sea distinto.

El arma del petróleo ha muerto, y con ella las jugosas subvenciones de los estados rentistas que se habían acostumbrado a precios del crudo altos para financiar clientelismo, revoluciones o intervencionismo. Algunos países de la OPEP, como Arabia Saudí, han reducido su deuda durante los años de bonanza hasta casi no estar endeudados. Esa política, y contar con unas enormes reservas de dólares les permite afrontar periodos de bajos precios con relativa comodidad. A pesar de ello, se estima un déficit fiscal del 15% del PIB durante al menos dos años. Varios países del golfo, como Kuwait o Qatar han llevado a cabo políticas de diversificación de sus economías, reduciendo ligeramente su exposición al petróleo.

Pero otros países productores han empeorado. No sólo no han reducido su dependencia de los ingresos petroleros, sino que la aumentaron durante los años de altos precios, hundiendo al sector privado eficiente con políticas intervencionistas y expropiaciones. Se convertían en países que “necesitaban” un precio del crudo alto para equilibrar su presupuesto, no por los costes de extracción o desarrollo, sino por las innumerables subvenciones, asalto a la caja de sus petroleras y gastos políticos.

En algunos países de la OPEP hasta el 25% del presupuesto se destina a subvenciones al consumo de gasolina y gas natural. Reducir esas subvenciones bajaría un consumo claramente excesivo y aliviaría las finanzas públicas.

No digamos las subvenciones “políticas”. Venezuela ha despilfarrado más de 50.000 millones de dólares en “acuerdos no comerciales” (regalos de crudo a Cuba y otros, financiación de regímenes y partidos “afines”) según varios estudios. Según Barclays, si el país hubiera vendido ese crudo a precios de mercado y ahorrado, tendría el triple de reservas de dólares hoy. Una investigación del Congreso de EEUU (Congressional Research Service) afirma que Irán gasta hasta 15.500 millones de dólares anuales en apoyar financieramente a Hezbolá, Hamás, grupos hutíes y al régimen sirio.

Ante un escenario de bajos precios prolongado, como alerté en La Madre de Todas las Batallas, estos países se ven forzados a adaptarse a un mundo donde la eficiencia, las tecnologías disruptivas –renovables, fracking– y la sustitución están aquí para quedarse.

El primer impacto, por supuesto, es una caída del PIB muy relevante. Las estimaciones muestran un 7% para Venezuela. Otros países, como México, han visto las expectativas reducirse a la mitad, pero crecerán alrededor de un 1,7%. En Irán el PIB en 2014 se sitúa por debajo de los niveles de 2010.

Otro efecto es un importante agujero fiscal. Los países productores que necesitan mayores precios son Libia, Yemen, Irán, Argelia y Baréin, y deberán revisar sus políticas de subvenciones urgentemente. Incluso si asumimos precios de 70 dólares el barril, aún se queda muy lejos de los más de 150 dólares que necesitan para mantener su gasto político.

El tercer impacto es una enorme caída de las inversiones. No solo se reduce la actividad inversora en exploración y desarrollo, que ha caído hasta un 30%, sino que las enormes obras locales en infraestructuras e inmobiliario, financiadas con ingresos extraordinarios del crudo, se resienten.

Muchos pueden pensar que esa reducción de inversiones en exploración y producción creará una subida de precios posterior, y es ahí donde creo que se equivocan. La enorme capacidad excedentaria de los países de la OPEP, añadido al retorno de la producción de Irán tras el levantamiento de sanciones, lleva a una capacidad ociosa de casi 3 millones de barriles al día. Si añadimos los más de 4.000 pozos perforados y pendientes de ponerse en marcha en EEUU, suman otros 650.000 barriles al día. Y las inversiones globales en petróleo se mantienen alrededor de los 850.000 millones de dólares anuales (unos 910.000 millones de euros), una cifra más que suficiente para garantizar el suministro.

Los ganadores serán los que han hecho inversiones para diversificar su economía desde hace años. Los perdedores ya son los que se acostumbraron a los precios altos. El dilema de los petroestados está en adaptarse, cancelar gasto “político” y subvenciones, o sufrir una recesión mucho más severa.

La semana pasada comentaba que el 67% de la deuda alemana y el 17% de la española ya cuentan con tipos negativos. Es decir, los inversores pagan por prestar a los países.

Existe una doble razón por la que los inversores aceptan tipos negativos. Quieren un activo donde se le garantice el 99% de su capital ante la incertidumbre en otras inversiones, donde piensa que puede perder más. Adicionalmente, puede esperar que la moneda en la que se denomina dicha deuda, el euro, vaya a revalorizarse comparado con la moneda de sus ahorros. Teniendo en cuenta que ya hemos visto 480.000 millones de dólares de salida de capitales de mercados emergentes y que yo estimo que esa ola continuará durante un tiempo, es normal que el “flight to safety” –vuelo hacia la seguridad- sea hacia una Europa donde el riesgo sistémico y de ruptura se ha reducido a mínimos.

Si un inversor compra un bono en un mercado emergente donde percibe que puede devaluarse la moneda o hacer impago, el riesgo es doble. Recordemos que la capacidad de repago de intereses en el mercado de deuda de varios emergentes, sobre todo los ligados a materias primas, se ha reducido a niveles de 2009. Europa se convierte en el activo de bajo riesgo.

Pero ese bajo riesgo viene, por un  lado de las mejoras evidentes en las economías (en el caso español, mayor crecimiento, menor déficit, mejores ratios de solvencia y liquidez) pero también de la política del Banco Central Europeo, que recompra 60.000 millones de euros mensuales, beneficiando de manera muy pronunciada a la deuda soberana.

El BCE ha comprado 33.515 millones euros de deuda pública española, de un total de 301.447 millones de deuda total europea. Con ello y con todo, la liquidez excesiva del BCE supera los 480.000 millones de euros. En algunos casos el BCE supone más del 100% de la demanda en emisiones de deuda pública.

El riesgo de que se utilice el balance del BCE como la “pirámide de Wall-E” donde se acumula basura sin control, es moderado. Mario Draghi y su equipo han llevado a cabo siempre un proceso modélico de esterilización (vender en el mercado lo que compran, gradualmente). Y eso permitió que se redujese el balance del BCE de manera muy relevante antes de lanzar este programa de recompras.

Pero el riesgo, que el propio Draghi comenta en tantas ocasiones, es que los Estados se relajen y aprovechen esos menores costes de endeudamiento para parar las reformas estructurales, entregarse a gastar más y aumentar los déficits.

Es una locura cuando se escuchan mensajes de ciertos economistas pidiendo “imprimir dinero para inversión pública”. Volvemos a los incentivos perversos y los elefantes blancos. Sacar dinero del bolsillo del eficiente y del ahorrador y entregarlo al siguiente “Museo del Circo” o aeropuerto, puente, inútil. Paga usted.

Porque la monetización de deuda no es gratis ni evita los recortes y subidas de impuestos. La línea entre una moneda y un sistema que genera confianza y Argentina o Zimbabwe es delgada. La política monetaria no es una panacea y, mucho menos, si lo que lleva es a una competencia desleal de los sectores que generan gasto improductivo, que se convierten en los que reciben financiación más barata y mayor dinero. El propio BCE y Draghi avisan de ello.

Una cosa es reducir el riesgo sistémico y poner en marcha la herramienta que permite que el mecanismo de transmisión a la economía real mejore, que es lo que pretende el BCE, y otra cosa es una máquina de privilegio estatal que incentiva la zombificación de las economías y la financiación de sobrecapacidad inútil.

El riesgo de caer en la autocomplacencia no es pequeño. En Europa lo vivimos hace nada, en 2009, y destruimos 4,5 millones de puestos de trabajo mientras llevábamos a cabo planes de estímulo que no han atajado la crisis, sino creado mayor sobrecapacidad.

Recordemos que no emitiremos a tipos de interés negativos toda la vida. Usar la estrategia de la cigarra de aprovechar el verano para vaguear y acostumbrarnos a la bonanza es un error. Porque el invierno llega. Vaya si llega. Que se lo pregunten a Brasil. Y la estanflación con exceso de deuda es un invierno muy frio… Y muy largo.