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El timo de los presupuestos “alternativos”

El Español, en Portada

La solidaridad con el dinero de los demás es la actividad favorita de algunos partidos.

Cuando se analiza el Plan de los presupuestos del Estado de 2017, lo primero que deberíamos hacer es pensar en por qué se aprueban o rechazan.

Claramente, estos presupuestos cumplen con las exigencias de todos los partidos. Sin embargo, por cuestiones tácticas, una parte los rechaza.

El gasto social se sitúa en un 55,8% del presupuesto, Sanidad crece un 2,3% con respecto a 2016, Educación un 1,7% e I+D+i un 4%. El sistema de becas se ha incrementado en 252 millones de euros desde el ejercicio 2011. La dotación en Pensiones aumenta un 3,1% respecto a 2016, y se destinan 139.647 millones (más del 40% del gasto total).

El gasto total consolidado, según la estrategia de política fiscal del Ministerio de Hacienda, asciende a 479.991 millones de euros (41,3% del  PIB). Es decir, austeridad, muy poca, ya que gastamos más que en 2007 y 2011.

 

Austeridad, muy poca, ya que gastamos más que en 2007 y 2011

 

La realidad es que, si borramos de estos presupuestos las siglas del partido en el poder, el 90% del parlamento los tendría que aprobar porque siguen escrupulosamente las directrices de prioridad social, dentro de la sostenibilidad de las cuentas.

Pero todos quieren gastar más… con nuestro dinero. En el debate de los presupuestos no se ha dado una sola replica que hable de rentabilidad de ese gasto. No se habla de gasto en educación por alumno, donde estamos en la parte alta de la media de la OCDE, o de resultados en PISA, o de patentes en I+D+i, donde alcanzamos una cifra récord en Europa aunque gastásemos menos, ni se habla de la balanza tecnológica, la diferencia entre lo que importamos y exportamos, que ha mejorado sustancialmente desde 2011. Hay que gastar.

Muy bien, ¿y cómo lo financian?

Es curioso que los mismos que critican estos presupuestos por sus estimaciones de ingresos y riesgo de incumplir el déficit, fíen sus cartas de los Reyes Magos Burocráticos a… aumentos de ingresos estimados mucho mayores.

Estos presupuestos estiman un aumento de ingresos fiscales del 4,6% hasta los 443.395 millones de euros. Es decir, se prevé un avance de la recaudación superior a su crecimiento promedio el periodo 2012‐2016, del 1,8%. Si ponemos en duda esas cifras de ingresos, deberíamos ser mucho más cautelosos, por lógica, con las exigencias de gasto, sobre todo los gastos corrientes.

Pero los mismos partidos que critican esta subida esperada como “poco realista”, se lanzan a hacer estimaciones propias que las multiplican. Una broma. Llamar optimista a una estimación y presentar otra menos creíble es irrisorio. Pero quejarse del riesgo de incumplir el déficit y a la vez exigir mayor déficit es hilarante.

 

Los mismos partidos que critican esta subida esperada como “poco realista”, se lanzan a hacer estimaciones propias que las multiplican. Una broma

 

Los propios Inspectores de Hacienda han alertado sobre estimaciones optimistas por recaudación de impuestos, y el BCE y la Universidad de Lisboa cifran la media de error en las estimaciones de ingresos fiscales por impuestos en un 1% a 1,4% del PIB. Entre 2007 y 2011, por ejemplo, las comunidades autónomas incumplían sus estimaciones optimistas de ingresos entre un 4% y un 8%, disparando con ello el déficit. El historial de errores en la estimación de ingresos fiscales es enorme, en toda Europa, y el propio BCE lo alerta en sus estudios.

 

EL TRUCO

El truco de los partidos al estimar ingresos fiscales es que, cuando se descubre que no eran realistas, ya se los han gastado. Estimaciones de ingresos de ciencia ficción para gastos muy reales y concretos. Y, entonces, cuando se dispara el déficit, la deuda … hablan de recortes. No hablan de su incapacidad de gestionar lo que hay, solo piensan en que si no se recaudan esos ingresos que se han inventado, la culpa es del manido cuento del fraude fiscal (les invito a ver las vergonzosas estimaciones de multiplicadores fiscales de Podemos). Luchar contra el fraude fiscal, el que haya, es esencial, pero no gastárselo antes de recaudarlo. Porque partir de esas cifras, TODAS estimadas, y gastárselas de antemano lleva a la quiebra.

 

No hablan de su incapacidad de gestionar lo que hay, solo piensan en que si no se recaudan esos ingresos que se han inventado

 

¿Se han fijado en las estimaciones de los partidos a cinco años de ingreso por impuesto de sociedades? Crecimiento lineal exponencial. Como si no hubiese ciclos y los beneficios no bajasen y subiesen.

La estimación irreal de ingresos y los subterfugios presupuestarios cuentan con una ventaja. El que lo gasta ya lo ha disfrutado. A usted, al que lo paga, le supone más impuestos hoy y más impuestos mañana, y más deuda que pagarán sus nietos.

Los que le dicen que se puede gastar todo lo que se quiera sin riesgo lo dicen de corazón, porque ellos no tienen el riesgo. Es de usted.

No existe ningún país en la Unión Europea donde se use más el cuento de subir los impuestos a los ricos y el supuesto fraude fiscal como aparente maná de caudal eterno al que siempre se puede acudir. Eso en un país donde los redistribuidores de la nada van bajando el listón de lo que es ser rico al ritmo de su voracidad confiscatoria.

Los “impuestos a los ricos” es el timo más recurrente en el discurso. En España hay menos de 4.700 contribuyentes que ganen más de 600.000 euros al año. No precisamente “grandes fortunas”, y suponen unos 2.500 millones de euros de recaudación. Ni duplicando el esfuerzo fiscal se consigue financiar una fracción de los espejismos de gasto de los redistribuidores de la nada.

Por eso bajan el listón de lo que son “los ricos”. Hasta que no quede ni uno, y entonces hunden el país.

Todos los redistribuidores de la nada critican la presión fiscal actual a familias y autónomos, y en las comunidades y ayuntamientos donde gobiernan, la aumentan todavía más. Todos hablan de más impuestos a los “ricos” y donde gobiernan le llaman rico a usted, y se los suben más aún. Ni uno solo va a reducir el esfuerzo fiscal.

Pero cuando se incumple -y se incumple- esa cifra de ingresos mágicos, entonces le culparán a otro de los “recortes” y, si ponen al país al borde de la quiebra de nuevo, a “los mercados”.

Y la culpa solo será nuestra.

La realidad es que las promesas de enormes gastos hoy se convierten en la realidad de mayores recortes e impuestos después. Ya le tocará a otro cuadrar las cuentas. Con el dinero de los demás.

¿Vuelven los beneficios a Europa?

El Español, en Portada, Europa

El inversor en empresas europeas parece respirar aliviado. Tras muchos trimestres en los que lo único que hemos visto han sido revisiones a la baja de estimaciones de beneficios, esta temporada de resultados parece ser positiva. De momento ha publicado el 15% de la capitalización bursátil europea, unas 115 compañías, y se presenta la mejor temporada de resultados en ocho años. Los beneficios empresariales apuntan a uncrecimiento del 20% en el primer trimestre, comparado con el año anterior. La tendencia de los últimos ocho años parece revertirse.

El inversor europeo lleva agarrándose al argumento del “valor” como a un clavo ardiendo desde hace años. Todos lo habrán oído varias veces. “Europa está muy barata”… y otra decepción.

Pero ese argumento, repetido hasta la saciedad, escondía la diferencia fundamental entre una bolsa europea plagada de conglomerados de bajo crecimiento y pobre rentabilidad, muy endeudados y sin política de remuneración al accionista potente, comparado con lo contrario en EEUU. Mientras en Estados Unidos las empresas se lanzaban a aumentar dividendos y recompras de acciones ante el exceso de liquidez, Europa seguía con dividendos pagados con acciones o más deuda.

 

Lo interesante es que el consenso, por primera vez en años, está revisando al alza las estimaciones

 

Pero eso está cambiando. El endeudamiento medio de la bolsa europea no ha bajado mucho, pero eso es por el desproporcionado peso de bancos y energéticas.

Lo interesante es que el consenso, por primera vez en años, está revisando al alza las estimaciones, aunque sea un raquítico 1%, pero es que en los últimos catorce años la media de revisión a la baja de estimaciones en los primeros tres meses del ejercicio era de 5%.

Sin embargo, las bolsas han reaccionado de manera cautelosa. La reacción positiva ante los buenos resultados ha sido de una media por encima del mercado del 1%, mientras que los malos resultados se han penalizado con un 5% de diferencia con los índices. Esto demuestra la cautela de los inversores, que ven a las empresas muy tímidas en sus expectativas a medio plazo. Efectivamente, el “guidance” o estimaciones propias de las empresas sobre beneficios anuales no ha mejorado de manera relevante.

No debemos olvidar que una parte muy importante de la sorpresa positiva de la temporada de beneficios viene del llamado efecto base. ¿Qué significa eso? Que algunos beneficios aumentan porque se comparan con periodos anormalmente débiles. En el sector energético, la recuperación desde mínimos históricos de las materias primas, y en el financiero las menores provisiones y el ligero aumento de la inflación y tipos explican el 90% de la sorpresa positiva.

La cautela de los inversores está justificada porque, a pesar de la mejora de estimaciones, los márgenes no están aumentando significativamente y la generación de caja, tampoco.

Por lo tanto, no es evidente que estemos ante el final de la recesión de beneficios, sino ante un rebote. Pero, sea como sea, ese rebote sí justifica que se ponga un suelo a las valoraciones y que las expectativas de empeoramiento se disipen. La losa que pesaba sobre la bolsa europea era la combinación de pobre rentabilidad, bajo crecimiento y desastrosa política de remuneración al accionista, pero al menos ya parece descartado un escenario de constantes bajadas de expectativas.

 

La cautela de los inversores está justificada porque los márgenes no están aumentando significativamente

 

Merece la pena resaltar esa mejora de resultados, pero conviene recordar que los grandes retos de las grandes empresas europeas se mantienen. La sobrecapacidad no se ha reducido -ha aumentado en el sector industrial en particular-, y el problema de bajos márgenes y alto endeudamiento sigue pesando sobre las multinacionales. Muchas de ellas siguen digiriendo la comilona de 2004 a 2007. A ello se añade el culebrón eterno de los riesgos políticos y el aumento de la presión fiscal.

No podemos decir que se haya terminado la recesión de beneficios, pero sí merece la pena resaltar que parece que los beneficios de las bolsas europeas empiezan a respirar.

¿Está la Unión Europea creciendo o engordando?

El Español, en Portada

El índice de sentimiento económico en la Eurozona se encuentra en máximos de cinco años. El índice (ESI) subió a 109,6 y lleva creciendo desde hace cuatro años. Con estimaciones de crecimiento del consumo que se mueven entre 1,5 y 1,7%, y de la inversión de 2,5%, se confirma lo que indican los índices manufactureros, que también se mantienen en expansión.

A los datos positivos se añade que los resultados empresariales empiezan a acompañar. Del Eurostoxx 600 han publicado 186 compañías con un aumento de ventas decente, pero mejora –por el efecto base- de beneficio neto muy superior a las ventas.

No se puede negar el fortalecimiento, porque además ocurre a la vez que se han fortalecido los balances. ¿Es una consecuencia directa de la política del Banco Central Europeo? No necesariamente. La política del BCE ha afectado negativamente a los resultados del sector financiero y los márgenes de las empresas se mantienen pobres en el negocio doméstico, mientras que el desapalancamiento se llevó a cabo de manera mucho más intensa entre 2011 y 2013.

 

No se puede negar el fortalecimiento, porque además ocurre a la vez que se han fortalecido los balances

 

No se puede negar que los mensajes de “palo y zanahoria” de Mario Draghihan sido esenciales para evitar que se genere una burbuja inmobiliaria, pero no deja de ser relevante que casi el 30% del crédito concedido al sector privado vaya a inmobiliario, servicios y administración. El nivel de crecimiento no es preocupante, pero sí el hecho de que el aumento de la inversión y el crédito vayan a sectores de bajísima productividad.

El crecimiento de la inversión es un elemento de cautela. No es solo el hecho de que el crecimiento de la inversión es muy pobre porque los tipos bajos y el exceso de liquidez han sido factores esenciales a la hora de perpetuar una sobrecapacidad endémica (25%) y zombificar los sectores de baja productividad. Es que casi la mitad de la formación bruta de capital en las grandes economías viene de la construcción, como alerta Claus Vistesen.

El crecimiento del crédito del 2,4% en marzo nos muestra que el aumento de la masa monetaria sigue siendo muy superior al crecimiento de los principales indicadores, sean crédito, consumo o inversión, y si esa mejora se genera en sectores cuya rentabilidad y supervivencia dependen del gas de la risa monetario porque sus márgenes y valor añadido no aumentan, puede generarse un riesgo importante. Por eso merece la pena analizar una ratio que los analistas tendemos a olvidar en Europa, que es la de inventarios sobre ventas.

Es decir, la acumulación de bienes producidos con respecto al ritmo al que se vende. Esa acumulación, de momento, no es preocupante en la Eurozona, pero no podemos ignorar el riesgo de que las condiciones de crédito extremas empujen a perpetuar un modelo de pobre valor añadido. Cuando más del 50% del crédito total concedido –público y privado- se va a gasto corriente y áreas de baja productividad, el breve efecto “placebo” de la política mal llamada expansiva se convierte en un efecto boomerang después. Como cuando nos decían que se tomara una cerveza para “curar la resaca”. En realidad no la cura, perpetúa la borrachera.

 

Según Moody’s el riesgo es enorme cuando una parte muy significativa de las empresas y estados no podrían absorber un aumento de tipos de interés del 1%.

 

Por eso es tan relevante el mensaje de Draghi sobre la importancia de reformas estructurales y recordar que la política monetaria no es una barra libre para aumentar desequilibrios. Pero desafortunadamente, y a pesar de sus mensajes, la perpetuación de esos desequilibrios y el incentivo perverso que supone para aumentar el peso de los sectores de baja productividad es enorme. Es bien evidente. ¿Quiénes son los sectores y empresas cuya decisión de inversión depende de que los tipos sean bajos? Los de pobre valor añadido, bajo margen y débil productividad. Con todo el esfuerzo que se lleva a cabo por parte del BCE para evitar los incentivos perversos, es imposible limitarlos porque el mayor incentivo perverso es la política mal llamada expansiva en sí misma.

Lo que pasa es que, cuando ese pobre efecto de crecimiento y productividad que se da por el gas de la risa monetario deje de surtir su efecto placebo, se dirá que “no se hizo suficiente”, y que hay que repetir.

Hay elementos positivos. Los bancos de la eurozona pagaron €3.600 millones al Banco Central Europeo por el exceso de liquidez en 2016 que, a cierre de este artículo, sigue situada en 1,27 billones de euros. Eso demuestra que no se están lanzando a hacer préstamos como locos, y prefieren ser penalizados a volver a entrar en los errores de 2007.

 

En realidad el problema de la Eurozona no ha sido nunca de liquidez ni de acceso a crédito, sino de exceso de deuda, bajo valor añadido y sobrecapacidad

 

El crecimiento del crédito que empieza a darse no será en sectores de alta productividad y márgenes altos, pero los resultados de la encuesta del Banco de España, por ejemplo, muestran que los criterios de aprobación de préstamos a sociedades no financieras se han endurecido ligeramente durante en el primer trimestre de 2017, manteniéndose estables los de los créditos a hogares para adquisición de vivienda, y relajándose los de los destinados a consumo y otros fines. No me gusta la palabra “endurecer”, cuando es prudencia y lógica.

Ustedes podrán decir que los sectores de buenos márgenes y alta productividad no necesitan crédito, o al menos en la cantidad que los demás y probablemente tengan razón. Pero piensen en el razonamiento. Si es así, y lo es, entonces el baremo de crecimiento de crédito como factor de mejora de la economía es un error. Porque expone el apalancamiento a sectores que no pueden acometer un cambio de ciclo con fortaleza.

En realidad el problema de la Eurozona no ha sido nunca de liquidez –ya había exceso de la misma en 2013- ni de acceso a crédito, sino de exceso de deuda, bajo valor añadido y sobrecapacidad. La solución no debería haber venido de una política monetaria que incentiva el endeudamiento, por mucho que alerte Draghi, sino de eliminar ese exceso de gasto improductivo y favorecer el cambio de patrón de crecimiento desde la tecnología y el valor añadido. Pero a la represión financiera se le ha añadido la fiscal. Y por mantener los desequilibrios de la década de exceso estamos perdiendo la oportunidad de prepararnos para el futuro.

Estamos muy lejos de una situación de burbuja, lo miremos de la manera que lo miremos. Pero en Europa estamos perpetuando la sobrecapacidad y el peso de los sectores de baja productividad y renta de posición, esos que llamamos “estratégicos” desde el dirigismo, y aumentando deuda para sostener gasto corriente. Y eso no nos hace más fuertes, nos hace más gordos.

La revolución fiscal y los cien días de Trump

El Español, en Portada

Se cumplen cien días de la administración Trump y los mensajes de que se iba a generar una debacle total de proteccionismo y desastre no se han cumplido. La realidad, nos guste o no, es que la administración Trump –en materia económica- sigue muy de cerca las políticas de Obama. Por supuesto, Barack Obama era un gran comunicador y un líder carismático. Multiplicaba las medidas proteccionistas con una sonrisa y una llamada al libre comercio (como explicamos aquí)  y deportaba a millones de ciudadanos mientras hablaba de solidaridad. Donald J. Trump tiene de gran comunicador y carismático más bien nada.

Desde 2008 a 2016, el país que más medidas proteccionistas impuso, de lejos, fue EEUU, según Geopolitical Intelligence Service. Entre 2010 y 2015, se implementaban entre 50 y 100 nuevas medidas proteccionistas en los primeros cuatro meses de cada año. En 2016, más de 150.

Obama deportó a 2,5 millones de inmigrantes. Más que los 10 presidentes americanos anteriores juntos.

 

Se lleva a cabo tal angelización de las administraciones demócratas y demonización de las republicanas que nos llevamos las manos a la cabeza por una guerra en Afganistán que lleva ya quince años y un muro en México que empezó Clinton, aumentó Bush y mantuvo Obama.

Como me dijo una vez el ex vicepresidente Cheney, “no te preocupes, que todo lo que hacemos hoy que dicen que es por el mal se dirá que se hace por el bien cuando ganen los demócratas”.

En fin, que los presidentes de EEUU no son ángeles ni demonios. Y que Obama tuvo cosas buenas y la administración Trump también las tiene. Otras son muy criticables. De momento, sus primeros cien días en temas económicos son positivos. Las expectativas de crecimiento, consumo e inversión han aumentado ante sus propuestas.

Y tres propuestas son muy positivas. La reducción del “estado paralelo” que lleva a cabo Rex Tillerson y el ataque a la burocracia inútil aconsejado por Carl Icahn, añadido a la propuesta fiscal de Steve Mnuchin son muy buenas noticias.

Como explicamos aquí los recortes propuestos van mucho más allá de anécdotas. De momento, el Secretario de Estado trabaja con un plan de reducción de costes que superaría los 100.000 millones de dólares, y los recortes incluirán todas aquellas partidas fuera del gasto obligatorio (mandatory), centrándose en el gasto político. Lo que en la administración se llama draining the swamp (secar el pantano). Vaciar el séptimo piso de la Secretaría de Estado y también lo que se había denominado “gobierno en la sombra” creado durante la administración anterior. Una auténtica masa de despidos de personal político. Estamos hablando de 250 oficinas y 30.000 personas.

 

LA PROPUESTA FISCAL

 

Estados Unidos, en los últimos ocho años, ha vivido la mayor transferencia de riqueza de los ahorradores y la clase media al Estado de su historia. $1,5 billones de nuevos impuestos, casi $10 billones de nueva deuda y $4,5 billones de expansión monetaria para un aumento del PIB de casi $3 billones.

Si hay algo enternecedor de los análisis de los economistas intervencionistas es que, los mismos que aplaudían la política de más gasto, más impuestos y más déficit de Hillary Clinton y Obama, hoy se llevan las manos a la cabeza ante las bajadas de impuestos porque… pueden aumentar el déficit. Parece que el déficit es solo bueno cuando nos quitan dinero del bolsillo, no cuando nos lo devuelven.

El plan fiscal de Mnuchin tiene toda la lógica económica y además, es políticamente brillante. Como explica Jeffrey Tucker, de la Fundación para la Educación Económica, es un plan que fortalece el crecimiento y mejorará los ingresos por mayor crecimiento. Y además, sus votantes lo perciben inmediatamente.

Bajada del Impuesto de Sociedades del 35% al 15%.

Bajada del impuesto sobre las plusvalías de 23,8% al 20%.

Bajada de IRPF a todos los ciudadanos al 10%, 25%, y 35%.

La deducción máxima por persona se duplica y las deducciones por hipoteca y gastos familiares se mantienen.

Las bajadas en el Impuesto de la Renta implican que los ciudadanos que ganen menos de 25.000 dólares anuales no paguen IRPF, los de menos de 75.000 dólares, lo hagan sólo al 10%, entre 75.000 y 225.000 dólares, al 20% y para el resto, al 25%, según Mnuchin.

La mayor bajada de impuestos de la historia supondría en las rentas más bajas casi duplicar su renta disponible actual.

Como explicamos aquí, el Banco Mundial estima que estas bajadas de impuestos fortalecerán el crecimiento, y Deutsche Bank considera que son las que debería llevar a cabo la Unión Europea, y estima que podrían duplicar el crecimiento real del PIB en Estados Unidos.

La evidencia del efecto positivo de las bajadas de impuestos es demoledora. El ejemplo de más de 200 casos en 21 países demuestra que son mucho más efectivas las bajadas de impuestos y reducciones de gasto, a la hora de incentivar el crecimiento y la prosperidad, que los aumentos de gasto. Estudios de Mertens y Ravn (The dynamic effects of personal and corporate income tax changes, 2012), Alesina y Ardagna (Large changes in fiscal policy, taxes versus spending, 2010), Logan (2011), o el FMI concluyen que en más de 170 casos el impacto de bajadas de impuestos ha sido mucho más positivo para el crecimiento.

 

Hay muchas cosas que se pueden criticar a la administración Trump, pero aquí no hablamos de ideología o pensamiento económico, sino de sentido común

 

Ya explicamos en esta columna cómo se financiarían estas bajadas de impuestos y la importancia de recuperar el endémico crecimiento económico de EEUU para recuperar su potencial y devolver a empresas y ciudadanos el hachazo fiscal sufrido.

Esta reducción de gasto, burocracia e impuestos de EEUU –si se aprueban, que no es todo tan fácil- tienen un impacto muy relevante sobre el resto del mundo y la Unión Europea. Se estima que solamente la repatriación de capitales de las empresas norteamericanas hacia EEUU podría detraer hasta 95.000 millones de dólares de la UE.

Pero el mayor impacto es que, de nuevo, la Unión Europea se sitúa muy lejos en cuanto a fiscalidad orientada al crecimiento. Hay muchas cosas que se pueden criticar a la administración Trump y es irrelevante. Pero aquí no hablamos de ideología o pensamiento económico, sino de sentido común. Si EEUU quiere seguir siendo el líder de la economía global, debe abandonar el estancamiento de productividad, inversión y renta disponible que ha supuesto el asalto al ahorrador y productivo.

Como decía Rex Tillerson hace muchos años, las bajadas de impuestos no son debatibles como motor de la economía desde un punto de vista de generación de mayor riqueza y de redistribución no confiscatoria. Y ese es el objetivo, recuperar la clase media, que ha pagado la fiesta de los últimos ocho años.

Veremos si se aprueba, y veremos si son deficitarias. El propio Comité para un Presupuesto Responsable tiene estimaciones que indican que no aumenta el déficit y Mick Mulvaney en su presupuesto tiene como contingencia 45.000 millones de dólares de colchón. Pero el hecho de que estas medidas hayan sido criticadas “por aumentar el déficit” por los mismos que decían que hay que endeudarse más y aumentar el déficit (lean Time to Borrow de Krugman ) demuestra que van por el buen camino.

Mulvaney sabe que estas medidas aumentan la demanda global de dólares muy por encima de la oferta, y Mnuchin sabe que el aumento en crecimiento y renta disponible es muy positivo económicamente y políticamente.

 

No se trata de liberalismo, socialismo o conservadurismo. Las etiquetas son irrelevantes en una economía como la norteamericana. Se trata de lógica.