Mercados, ¿susto o muerte?

In days like these I feel like I could change the world, John Wetton.

Esta semana, los mercados financieros se han teñido de rojo y la reacción bursátil se añade a las preocupaciones por una recesión inminenteLo primero que debemos entender es que no nos encontramos ante un pánico creado por un cisne negro, es decir, un evento no esperado.

Por lo tanto, las subidas de tipos de Estados Unidos -anunciadas repetida e incesantemente desde hace años- no son la causa, ni la supuesta guerra comercial. Eso son excusas.

Lo que estamos viviendo es la evidencia de la saturación de excesos y la famosa “burbuja de todo”. Y ahí está el problema. Tras veinte billones de imprudente expansión monetaria, los activos de riesgo, desde los más seguros a los más volátiles, desde los más líquidos a los no cotizados, se han disparado con valoraciones desproporcionadas.

Por lo tanto, hacía falta una dosis de realidad ante el exceso de complacencia que genera una política monetaria que no solo disfraza el riesgo de los activos soberanos, sino que empuja al inversor más cauteloso y prudente a tomar cada vez más riesgo por menor rentabilidad.

No es casualidad que esta política se llame “represión financiera”.

En Europa las señales son evidentes. Ningún inversor compraría bonos de los estados de la eurozona con estos cupones en un entorno normalizado. Eso ha llevado a que los activos de mayor riesgo en renta fija descuenten una prima de riesgo de solo 290 puntos básicos sobre un bono soberano que ya de por sí está inflado. Eso es la creación de una enorme burbuja instigada por los bancos centrales con su política imprudente de ignorar los riesgos que ellos mismos incentivan en los mercados.

Con más de 6,5 billones de dólares en bonos con rentabilidad negativa, la burbuja global estaba servida. Bolsas disparadas, múltiplos de infraestructuras cinco veces superiores, bonos basura a los tipos más bajos en treinta y cinco años.

Y salta. Pero no salta cuando nosotros lo tememos, sino cuando menos lo esperamos.

China nos ha recordado que el cuento del crecimiento sincronizado era falso y que lo que llevamos viendo en los últimos años ha sido crecimiento sincronizado… de deuda.

Y cuando China devalúa el yuan e introduce la mayor bajada de impuestos en 38 años y un estímulo monetario constante para rescatar sus bancos, ¿qué nos dice? Que las cosas no van bien en el gigante asiático. Ninguna economía lanza un masivo rescate encubierto del sector financiero y enormes bajadas de impuestos además de devaluar si todo va como la seda.

Esa falacia del crecimiento sincronizado también formaba las expectativas de crecimiento global. Y con ello, los beneficios empresariales.

Y las grietas en el edificio empiezan siempre por las monedas. Los países que se acostumbraron a la idea de que “esta vez es diferente” y que la deuda no importa, se lanzaron a multiplicar su endeudamiento en moneda extranjera. La deuda en dólares de los países emergentes se disparaba a un 41% del total de su deuda.

En los primeros meses de 2018, la deuda global subió un 11% hasta un récord de 247 billones de dólares (según el IIF), y la de los mercados emergentes se disparaba en 2,5 billones hasta un récord histórico de 58,5 billones.

Y entonces subió el bono de menor riesgo, el de Estados Unidos, al 3,2%. Y con ello, al bajar la marea, se pudo ver qué enorme cantidad de reyes estaban desnudos.

El mercado despertaba a una nueva realidad que había decidido ignorar. Los tipos suben. Y si el bono más seguro da una rentabilidad del 3,2%… ¿estoy dispuesto a comprar bonos de países mucho más inseguros con diferenciales ínfimos?

Añadan a ese efecto “sobriedad” otro. La inevitable devaluación del yuan, que se disparaba a casi 7 contra el dólar.

Uno, el bono norteamericano, nos muestra el riesgo en los activos que percibimos como más caros o exigentes. Y el otro, el yuan, nos recuerda que China exporta desinflación global y avisa sobre expectativas de crecimiento imposibles.

Una pinza que nos recuerda que esta vez no es diferente. Es igual que todas las anteriores. Una burbuja creada desde la política monetaria da paso a una resaca profunda.

Las tecnológicas norteamericanas, que se lanzaron por las nubes en parte gracias a los bajísimos tipos y la alta liquidez, empezaron a mostrar señales de debilidad, y el mercado norteamericano reaccionaba perdiendo niveles de soporte como continuación de las caídas a mínimos de cinco años de China y las caídas de emergentes y Europa, mostrando que Estados Unidos no era inmune al problema de excesos de otros mercados.

¿Cuál es el problema?

Si miramos a las 180 economías más importantes del mundo, solo seis tienen en sus estimaciones de 2018, 2019 y 2020 una mejora evidente de sus desequilibrios fiscales y comerciales. Es decir, casi ningún gobierno del mundo piensa reducir el ritmo de aumento de la deuda. Si miramos al sector corporativo y familias, la situación es mucho más positiva, porque el endeudamiento privado está mucho más contenido -excepto en China- y sobre todo en términos de solvencia, con respecto a sus beneficios y activos.

Dado que es más que probable que los bancos centrales sigan japonizando las economías vía represión financiera, estos sustos son cada vez más frecuentes y, además, llega un punto en el que la saturación de medidas monetarias y de deuda dejan de funcionar siquiera como placebo con el inexistente “efecto riqueza”.

Los gobiernos y sus bancos centrales siempre parten de un problema de diagnóstico. Siempre creen que los problemas de sus economías son por falta de demanda y que se generan por culpa de enemigos externos, no por ellos. Al autodesignarse como solución a los problemas que ellos crean, solo perpetúan los desequilibrios, y la solución es cada vez más compleja, pero -sobre todo- las herramientas que han utilizado siempre (bajar tipos, aumentar liquidez y aumentar gasto y deuda), genera muy evidentes retornos disminuyentes.

Del susto de esta semana probablemente nos recuperemos porque el incentivo a continuar inflando los activos de riesgo es alto. Pero llevamos ya varias señales de alarma y las estamos ignorando. Aún peor, se están utilizando episodios de volatilidad para aumentar los desequilibrios y generar mayores problemas posteriores.

La próxima no será un susto. Cuando las sociedades están basadas en incentivar el gasto y la deuda y no el ahorro y la inversión prudente, siempre vamos a lanzarnos a un problema mayor desde el convencimiento de que no pasa nada. Y luego, no lo duden, culparán del incendio a cualquieramenos al que inicia el fuego y sopla.

Acerca de Daniel Lacalle

Daniel Lacalle (Madrid, 1967) es Doctor en Economía, profesor de Economía Global y Finanzas, además de gestor de fondos de inversión. Casado y con tres hijos, reside en Londres. Es colaborador frecuente en medios como CNBC, Hedgeye, Wall Street Journal, El Español, A3 Media and 13TV. Tiene un certificado internacional de analista de inversiones CIIA y un máster en Investigación económica y el IESE.

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