El Banco Central Europeo ha decidido subir los tipos de interés en plena tensión energética y geopolítica, presentando la medida como una respuesta necesaria frente a la inflación. 

Sin embargo, la decisión recuerda demasiado a los errores del pasado: actuar ante un shock de oferta y de energía que no se corrige encareciendo y limitando el crédito, pero que sí puede agravar la desaceleración económica.

Además, su posición aparentemente “dura” esconde una enorme flexibilidad que continúa disfrazando el riesgo de la deuda pública con mecanismos de intervención.

Subir tipos ahora es una medida que afecta negativamente a empresas y familias, reduce el crédito y, sin embargo, no va acompañada de ninguna acción para frenar el exceso fiscal de los gobiernos, además de tener un impacto nulo sobre el precio de la energía.

Para colmo, lo hace cuando las materias primas ya están corrigiendo.

Subir tipos no reduce el precio del gas natural, no rebaja el petróleo, no corrige una crisis geopolítica y no resuelve el encarecimiento de la energía. Lo que sí hace es aumentar el coste de financiación de familias y empresas, restringir el crédito y elevar el riesgo de freno económico en una eurozona que ya muestra una estructura de crecimiento débil frente a Estados Unidos.

El BCE vuelve a poner el acento en la amenaza inflacionista sin hacer nada por limitar el exceso fiscal, el gasto descontrolado y el endeudamiento de los Estados, que son los factores que aumentan la cantidad y la velocidad del dinero y explican la inflación persistente. 

Ningún Estado de la eurozona va a parar sus planes de gasto y, por lo tanto, todo el coste de la medida del BCE recae sobre familias y pequeñas empresas. Es más, el aumento del coste de la deuda soberana se trasladará a los contribuyentes, mientras los gobiernos disfrutan de un acceso amplio a la liquidez y de un coste de la deuda disfrazado por el mecanismo de fragmentación. 

Esto genera un evidente efecto desplazamiento. Los Estados mantienen unas condiciones de facilidad total para despilfarrar y perpetuar la inflación, mientras el BCE penaliza al sector privado.

El BCE perjudica al sector privado mientras regala facilidades a Estados depredadores

Se trata de un error de diagnóstico clásico: tratar un aumento de precios, concentrado en el componente energético, como si fuera un recalentamiento de demanda interna por exceso monetario. Ese enfoque ya se vio en episodios anteriores y terminó con subidas de tipos que luego tuvieron que revertirse al deteriorarse la economía. 

En todos esos episodios, la acción del BCE fue muy blanda con los Estados despilfarradores y muy dura con el sector productivo.

Capital Economics lo resume con claridad: ante el repunte de los precios de la energía y una economía que se desacelera, los responsables monetarios han vuelto, en línea con la práctica pasada del BCE, a poner el énfasis en la amenaza inflacionista; si episodios similares anteriores sirven de guía, esta subida de hoy —y cualquier otra en las próximas reuniones— probablemente será revertida en poco tiempo; y eso sugiere que las rentabilidades de la deuda pública de la eurozona caerán en los próximos meses y que el euro perderá más terreno frente al dólar.

Ya en otros análisis se advertía de que un endurecimiento monetario agresivo no beneficiaría al euro cuando el verdadero problema es el deterioro económico. 

Por eso la subida de tipos es doblemente ineficaz: no frena la causa original de la inflación, el exceso fiscal, sino que la perpetúa; no actúa sobre un precio de las materias primas que ya está bajando por menor riesgo geopolítico y, además, erosiona el crecimiento.

Lo triste es que el BCE se apropiará de la moderación de algunos precios nominales individuales de junio como un éxito, sin atender a la causa del aumento persistente de los precios agregados: dopar y disfrazar el riesgo de la deuda soberana, incentivando a los Estados a continuar gastando sin control.

Lo que debería hacer el BCE, si quisiera combatir la inflación, es mantener los tipos, reducir el balance más rápidamente vendiendo bonos, eliminar el mecanismo antifragmentación y los mecanismos de liquidez que solo disfrazan el riesgo estatal. 

Si la situación económica, fiscal y la demanda del mercado de bonos son tan robustas como afirman, no habrá problema alguno y los precios agregados se moderarán rápidamente.

Ahora bien, al subir tipos y mantener todos los mecanismos que incentivan a los Estados a perpetuar sus políticas fiscales inflacionistas, el BCE perjudica al sector privado mientras regala facilidades a Estados depredadores.

Muchos dicen que subir 25 puntos básicos es irrelevante. No es así. Para muchas empresas y familias es la diferencia entre acceder a crédito o no tener acceso alguno, ya que muchos bancos encuentran más arriesgado prestar al sector productivo que priorizar las ratios de capital, solvencia y margen neto de intermediación actuales, algo absolutamente lógico.

Cuando suben los tipos, el impacto sobre la economía real es inmediato. Las hipotecas variables se encarecen, los préstamos al consumo suben, la refinanciación empresarial se vuelve más costosa y el crédito se desacelera, mientras los Estados siguen gastando y endeudándose cómodamente.

Según Funcas, entre 2022 y 2023 las empresas españolas duplicaron aproximadamente el pago de intereses de su deuda hasta superar los 40.000 millones de euros, mientras que las familias elevaron esos pagos alrededor de un 66%, por encima de 24.000 millones. Presentar esta política como una medicina indolora es simplemente falso.

Lo más llamativo es que el BCE endurece el precio del dinero mientras mantiene mecanismos que sostienen la deuda pública y evitan una normalización monetaria completa. 

El llamado Instrumento para la Protección de la Transmisión, conocido como TPI o mecanismo antifragmentación, fue diseñado para permitir compras de bonos soberanos cuando el BCE considere que los diferenciales de algunos países se amplían de manera desordenada. 

En teoría, busca evitar disfunciones en la transmisión de la política monetaria; en la práctica, actúa como red de seguridad para los Estados más irresponsables y endeudados.

Esa es la gran incoherencia de la estrategia actual. Por un lado, se encarece el crédito al sector privado; por otro, se mantiene el respaldo extraordinario sobre la financiación pública. El BCE castiga a familias y empresas mientras sigue amortiguando el coste de los excesos fiscales de los gobiernos.

Conviene recordar, además, que el problema inflacionario europeo no apareció de la nada. Tras años de expansión extraordinaria de balance, compras de activos y exceso de liquidez, la masa monetaria de la zona euro no se ha normalizado ni se ha reducido el balance tan rápido como se debería. 

Es decir, el BCE no ha eliminado del todo las condiciones monetarias que alimentaron la inflación, pero sí ha trasladado buena parte del ajuste al crédito productivo y al bolsillo de hogares y empresas.

Según el propio BCE, la tasa de crecimiento interanual del agregado monetario amplio M3 se redujo hasta el 2,7% en abril de 2026, desde el 3,2% registrado en marzo. Esto ya indica que los agregados monetarios son coherentes con un escenario de estancamiento, no de recalentamiento de la economía. 

La tasa de crecimiento interanual del agregado monetario más estrecho, M1, que incluye el efectivo en circulación y los depósitos a la vista, se redujo hasta el 3,8% en abril, desde el 4,7% en marzo (revisado desde el 4,6%).

La tasa de crecimiento interanual de los préstamos ajustados a los hogares se situó en el 3,0% en abril, sin cambios respecto al mes anterior. Aquí es donde el BCE va a hacer más daño, sin tener un impacto real en M3 mientras las estimaciones de aumento de gasto y deuda pública se mantienen. 

La tasa de crecimiento interanual de los préstamos ajustados a las sociedades no financieras aumentó hasta el 3,4% en abril, desde el 3,2% de marzo. El impacto de la subida de tipos sobre las pequeñas y medianas empresas va a ser relevante.

En ocasiones anteriores he insistido en que el error principal de los bancos centrales no fue solo mover tarde los tipos, sino inundar el sistema de liquidez y después fingir que unos retoques en el precio del dinero bastan para resolver un problema creado durante años. Subir tipos mientras se preserva el dopaje de deuda pública no es una normalización, sino una política contradictoria.

El BCE vuelve a confirmar el problema central de su estrategia: endurece tarde, afloja pronto y mantiene intactos los incentivos que perpetúan deuda, emisión monetaria improductiva y debilidad de la economía productiva. Subir tipos ante un evento geopolítico temporal, justo cuando los precios del petróleo están registrando caídas, es un error porque no corrige la energía, no frena la raíz de la inflación y sí daña a quienes producen, invierten y consumen. 

Hacerlo, además, mientras se preservan los mecanismos de dopaje de deuda pública y una expansión monetaria todavía visible, convierte la decisión en una combinación especialmente equivocada. El BCE vuelve a tropezar con la misma piedra: sacrificar economía real para aparentar firmeza y perpetuar el gasto improductivo y la burbuja de deuda estatal.