Mientras en España tratamos a las empresas como cajeros del Leviatán que todo lo consume (lean) en Europa vamos al sexto año en que los beneficios empresariales están estancados. Si analizamos las revisiones a la baja de estimaciones de beneficios publicadas por Bloomberg entre enero y junio, estas han caído al ritmo más rápido desde 2008.

La tendencia en los últimos años se repite en 2016. Por un lado, al principio de año se estima un crecimiento de beneficios para el mismo ejercicio modesto, pero atractivo (5%-6%), y se va revisando a la baja hasta cero o negativo durante los meses siguientes, luego viene el palo de Hockey. Para el segundo año las estimaciones de crecimiento de beneficios suelen ser muy atractivas (+12-15%)… Y también se revisan a la baja.

Fíjense el impacto en pocos meses. Los beneficios estimados de las cincuenta grandes empresas han pasado de modesto crecimiento (0,3%) a pérdidas (-2,1%) para 2016 y si acudimos a las 600 mayores compañías, las pérdidas estimadas casi se duplican.En abril, las estimaciones del consenso de analistas recopilado por Bloomberg (Beneficio por Acción Eurostoxx 600) eran las siguientes: estimado 2016 (-2,75%), estimado 2017 (+13,7%). Unos meses después, en junio la cifra queda en: estimado 2016 (-4,3%) y estimado 2017 (+12,7%).

Pero el truco del palo de Hockey se evidencia en el 2017. El que piense que, tras cinco años de beneficios normalizados estancados, ese ejercicio va a dar crecimientos espectaculares, tiene un problema con la estadística y la historia. Para ello necesita creer en varios unicornios:

-Una recuperación de los bancos que es simplemente ficción en un entorno de tipos bajos y ralentización global (lean). Una mágica creación de valor por parte de los conglomerados europeos que llevan “corriendo para quedarse quietos” desde 2005. Un aumento de precios de petróleo y materias primas que reviva a la mayoría de los dinosaurios petroleros europeos, que llevan desde 2001 destruyendo valor.

Por lo tanto, me temo que el espejismo de beneficios esperados para 2017 se convertirá en el mismo montón de arena que aquella aseveración de que en 2015 y 2016 los beneficios del Stoxx 600 iban a crecer un 15-20%. Ay, la historia. Y no, no es por las petroleras. Es generalizado en la inmensa mayoría de sectores.

En España se leen muchos artículos hablando de lo muchísimo que “ganan” las empresas atendiendo a beneficios contables y que incluyen efectos “de una sola vez” como desinversiones, etc. Pero la realidad empírica es que en beneficios normalizados, en resultados operativos, Europa sigue renqueando.

Estamos viviendo una verdadera recesión de beneficios donde las empresas tienden a zombificarse y refinanciar negocios deficitarios, y aguantando los efectos de las aventuras exteriores fallidas. Por supuesto que hay excepciones y muy honrosas, y buenas estrategias y empresas, pero la realidad es que el Doctor Cash Flow nos muestra que la mayoría de las empresas de Europa están en la UVI.

Las implicaciones de esta preocupante tendencia son significativas. Por supuesto, para el ahorrador. Si a un inversor no le acompaña el entorno macroeconómico (con revisiones a la baja del PIB de Europa por el BCE periódicas) y tampoco las estimaciones de beneficios, entonces la bolsa y los activos de riesgo no le van a generar las rentabilidades que imagina, haya el plan de estímulos que haya.

Pero, sobre todo, fiscales. El lunes, en Londres, estuve en la CNBC, donde colaboro regularmente, y comentaba un amigo que Bruselas espera un aumento de la recaudación de impuestos de sociedades de cerca del 10% anual en los dos próximos años. Con un más que probable decrecimiento de beneficios similar al de los años anteriores, el “agujero” fiscal puede ser muy relevante. Esta tendencia es especialmente relevante en Francia, España e Italia, donde los ingresos por impuestos a empresas se han recuperado a niveles de 2008.

Una recesión de beneficios es también peligrosa porque viene después de enormes y ambiciosos planes expansivos fallidos. Entre 1999 y 2007, y especialmente a partir de 2001, las empresas europeas se embarcaron en enormes proyectos de internacionalización, adquisiciones, fusiones y planes industriales dentro de las fronteras europeas, que han dañado el balance, con una deuda sobre EBITDA cercana a 3,3 veces (en España, casi 5,2x) pero sobre todo hace difícil que se vayan a lanzar de nuevo a gastar cuando el proceso es de digerir La Grande Bouffe, el gran banquete.

Es también peligrosa porque muchas de las decisiones de dar la patada hacia delante y refinanciar -con un 13% de empresas emitiendo, gracias al gas de la risa monetario, a tipos cero- solo han perpetuado el problema de sobrecapacidad y fragilidad. Mientras el 70% de los bonos corporativos europeos dan una rentabilidad menor al 1,5%, según Moody’s, la capacidad de repagar la deuda se ha resentido y está a niveles de 2009.

Necesitamos recuperar políticas de oferta para permitir que los sectores de alta productividad florezcan, no subvenciones para sostener a los dinosaurios. Hagamos una verdadera política fiscal europea orientada al crecimiento, la productividad y el valor añadido. No financiando elefantes blancos y quimeras, sino permitiendo que haya muchas más grandes empresas y que las nuevas crezcan.

Prestemos atención a este fenómeno, sobre todo en los países donde pensamos que las empresas son un cajero para financiar gasto político. Porque todo esto está ocurriendo con tipos ultra bajos, alta liquidez y una recuperación frágil. Imaginen si las condiciones se revierten. Cualquier cambio en la percepción de riesgo, con la política monetaria que sea -da igual- puede empeorar una recesión de beneficios que no debe ignorarse.

Pocos recordarán que hace unos años el mundo estaba preocupado porque el desplome del carbón podía tener un efecto dominó sobre las economías mundiales. Eso mismo ocurre ahora con el petróleo. Es verdad que el crudo tiene ramificaciones globales más importantes, pero si algo nos está demostrando el entorno actual es que el riesgo de una enorme crisis se disipa a medida que pasan más y más meses y el rey de las materias primas no levanta cabeza. Que no termine de recuperar niveles de resistencia clave por encima de 50 dólares, incluso con riesgos geopolíticos como el reciente de Turquía, Siria, Nigeria etc., es muestra evidente de lo bien suministrado que está el mercado y cómo se adapta a los menores precios.

Hay varios factores que ponen en riesgo el precio del petróleo a medio plazo:

– Irán ya exporta casi dos millones de barriles al día de los 3,8 millones de producción. El país ha recuperado el 80% de su cuota de mercado previa a la imposición de las sanciones, y tiene como objetivo llegar a 5,8 millones de barriles al día en 2021. Puede parecer un objetivo ambicioso, pero también se decía que Irak no iba a poder alcanzar la producción de la época de Saddam Hussein y lo ha hecho, alcanzando 4,25 millones de barriles al día. La OPEP produce 31,5 millones de barriles al día, casi un millón y medio más diario de lo que consideran su “cuota”. Lo más importante de Irán, en particular, es que es petróleo de bajísimo coste de extracción y muy alta calidad.

– Vuelve el fracking. Estados Unidos sigue produciendo más de 9 millones de barriles al día y lleva ya siete semanas aumentando el número de perforadoras en operación. La caída de algunos operadores minúsculos e ineficientes ha sido una quiebra financiera, pero no operativa. Esos pozos siguen operativos. Hemos visto más de 100.000 millones de dólares en ampliaciones de capital y reestructuraciones de balances, y un número muy limitado de quiebras, equivalente a menos del 1% de la producción. Sin embargo, la batalla entre tecnologías ha erosionado 500.000 barriles al día de producción en EEUU que se han más que compensado en el mercado global entre Irán e Irak.

– Vuelven los grandes proyectos. Tras el shock de la caída de precios, la industria se puso en marcha rápidamente para reducir costes y mejorar estructura de balance. La reducción de inversiones ha alcanzado un 25%, pero no ha afectado a los grandes desarrollos, como ha mostrado la producción reportada de las petroleras cotizadas. Que Exxon y Chevron anuncien una inversión de 37.000 millones de dólares en Tengiz es una prueba de que los números ya salen a 50 dólares el barril.

– La demanda crece, pero la eficiencia y las nuevas tecnologías siguen erosionándola. Es prácticamente imposible que se den las expectativas de crecimiento de demanda de China, a pesar de que crezca un 6,7% el PIB, y cada año el efecto sustitución de las nuevas tecnologías es mayor. Vehículos eléctricos, combustibles sintéticos, aviones solares… Todo esto parece irrelevante hoy, pero entre la eficiencia y la sustitución, se eliminan 2 millones de barriles al día cada año de demanda potencial de crudo.

Los grandes productores eficientes ya no rezan por que suba el precio a 70-80 dólares o 100 dólares el barril. Las empresas de servicios han bajado sus precios a los clientes hasta un 40%, el coste marginal de producción medio en las tecnologías más caras se ha desplomado a 40 dólares, incluso empresas como Simmons o Jefferies estiman que el coste marginal del fracking se ha reducido mientras la productividad ha mejorado y el de las arenas bituminosas también ha caído.

Y es que recordemos que el coste marginal de producción se disparó con la enorme expansión inversora que llevó a la industria a invertir más de 1 billón de dólares anual ante unas expectativas de demanda china y global claramente optimistas. Las empresas de servicios no daban abasto con las peticiones de equipos e ingeniería, y los precios por alquilar una plataforma de aguas profundas de última generación se multiplicaba por 10 en menos de una década, por ejemplo. Todo eso ha cambiado, y las grandes proveedoras de servicios, Baker Hughes, Halliburton y Schlumberger, ya estiman reducciones de más del 40% en precios.

Las medidas de aumento de eficiencia y ahorro por las mismas a 2040 equivaldrían a tres cuartas partes de la demanda de la UE, según la IEA. Se estima una reducción de demanda por medidas de eficiencia energética para 2035 equivalente a 12 millones de barriles al día (“una Arabia Saudí”). La intensidad energética (toneladas de petróleo equivalente por unidad de PIB) cae en todas las grandes economías y se espera que se reduzca aún más rápidamente en los próximos cinco años.

Pero no olvidemos el elefante en la habitación, ese que la industria ha sido incapaz de entender primero por arrogancia y luego por subestimar la tecnología. La sustitución. Lo explicamos en La Madre de Todas las Batallas (Deusto). Incluso los más escépticos se han sorprendido ante el avance inexorable del cambio. Eso no significa que el petróleo vaya a desaparecer del mix energético, pero que, como el carbón, seguirá perdiendo peso específico e importancia. Y los ganadores de esta batalla serán los que apuesten por la competitividad y la reducción de costes, no por la inflación de precios.

La edad de piedra no se acabó por falta de piedras ni la del reinado del petróleo por falta del mismo. Lo siento por los agoreros de distopia a lo Mad Max. El último barril de petróleo no valdrá millones de dólares, valdrá cero.