El rescate catalán, el bono basura y el riesgo crediticio

España, ,

01/09/2012 El Confidencial

«When you blame others, you give up your power to change” 

“A sense of entitlement is a cancerous thought process that is void of gratitude and can be deadly to relationships, businesses, and even nations.” Steve Maraboli

Este viernes Standard & Poor’s ha rebajado la calificación de Cataluña a bono basura, tras la petición de rescate de 5.000 millones de euros. No solo alertaba en su informe sobre “el deterioro económico y crediticio de la región”, sino que advertía que “consideramos la exigencia por parte de la región de modificar elementos institucionales y financieros claves en su relación con el gobierno, la consideramos incompatible con una calificación crediticia de Investment Grade”. De la misma manera alerta de que “Cataluña continúa mostrando un perfil crediticio individual pobre, con una posición de liquidez deteriorada y dependiente del apoyo del gobierno central para repagar su deuda”. El rescate de Cataluña  ha generado mucha polémica en el mercado, pero todo lo que expongo en este artículo es aplicable a cada una de las regiones-nacionalidades españolas.

A pesar de la enorme cantidad de esfuerzos de comunicación hacia inversores llevados a cabo por las distintas comunidades autónomas -todas con más PIB que Luxemburgo y menos deuda que Japón, todas con derecho a endeudarse indefinidamente-, no tienen acceso al mercado de capitales. Y pone de manifiesto que, en toda Europa, seguimos pensando que el crédito es gratis, que el dinero inversor es ilimitado y que, además, lo merecemos sin preguntas. Y capital ilimitado no hay.

La excelente presentación a inversores que la Generalitat hizo en 2011, muy completa y detallada, nos muestra algunos de los problemas -comunes al Estado y las otras regiones- por los que los inversores no se fían ni de unos ni de otros y que conviene atacar.

. Estimaciones que resultaron muy optimistas: “Nuestros ingresos no pueden bajar”. “En 2012 con estimaciones muy prudentes se aumentarán los ingresos un 10,5%”.

. Un calendario de vencimientos que implica necesidades anuales de 3.000 millones de euros añadidos a las necesidades de financiación corrientes, de casi 9.000 millones. Sumado a ello, financiar gastos corrientes con deuda a largo y deteriorar los ingresos a futuro -ha recibido adelantos sobre transferencias por más de 10.000 millones a Junio de 2012- que se gastan hoy y no se cobrarán después.

. Los vencimientos medios de la deuda catalana son de seis años. Más del 71% entre dos y cinco años. Siempre les comento la importancia de no acumular vencimientos a corto plazo en épocas de bonanza porque en épocas de recesión se dispara el riesgo. La acumulación de vencimientos muy por encima de la demanda institucional marginal es un problema de toda la periferia europea que parte de la percepción errónea de que “hay hueco” en el mercado de crédito para todos, mientras EEUU y los grandes países acumulan casi toda la capacidad de mercado.

. Unas expectativas de fuentes de financiación internacional que no se cumplieron y solo han podido cubrirse parcialmente con inversores minoritarios locales.

. Un déficit primario -el déficit entre ingresos y gastos excluido el coste de la deuda- que no ha hecho más que crecer.

. Unas estimaciones de dinero a recibir por balanza fiscal del Estado que, incluso si se asumen como válidas, no cubren el agujero creciente de gastos corrientes. El problema es, por tanto, la acumulación de gastos y deuda previa y que, en cualquier caso, el inversor percibe esa cifra de déficit fiscal como exagerada, ya que no asume ningún coste por transferencias a la UE o por IVA al Estado. Además, de 2007 a 2011, la recaudación de impuestos del Estado en Cataluña se ha desplomado en un 35% mientras los gastos y subsidios pagados por el Estado en Cataluña se han incrementado.

. Los rescates a CatalunyaCaixa y Unnim (2.300 millones de euros) no se cuentan como un coste en el que hubiera incurrido la Comunidad.

Pero el verdadero problema, el meollo de la cuestión por la que los inversores no se lanzan a comprar bonos catalanes que dan una rentabilidad de casi el 12% a 2016,es que se ha probado desde 2004 que cualquier aumento de ingresos lo fagocita la administración y, por tanto, el riesgo de impago implícito es mayor al de sus empresas y su financiador, sea el Estado o Alemania.

Como me decía mi compañero de renta fija “un país que dobla sus gastos corrientes en cuatro años mientras bajan sus ingresos, o tiene petróleo, o tiene oro o no tiene mi dinero”.

El bono a 10 años de Cataluña tiene una prima de riesgo respecto a España de casi 600 puntos básicos y 1.100 puntos básicos con respecto a Alemania. Esa diferencia no la hace ni la dependencia de España, ni la balanza fiscal. La hace el deterioro de los gastos e ingresos y la acumulación de vencimientos muy por encima de la demanda institucional. Y es importante decirlo, es una de las comunidades autónomas con mejor estructura crediticia. Así que, imagínense el resto. 

De hecho, si el inversor percibiese una oportunidad de arbitraje tan atractiva entre el estado español y el catalán -¡casi el doble!- como injustificada por fundamentales empezaría por cargarse hasta la mochila de bonos patrióticos. Cualquier hedge fund de arbitraje de crédito estaría cargado.

Ahora varios expertos nos dicen que la culpa es del “otro”. España culpa a Alemania, Cataluña culpa a Madrid, Andalucía culpa a los bancos, etc. Y mientras tanto, a base de revisiones a la baja del PIB pasado, de no cumplir en la ejecución presupuestaria y de seguir creyendo en el mantra del crédito eterno porque lo merecemos, hundimos el barco con la tripulación y el pasaje dentro.

En las Comunidades Autónomas y el Estado, cada euro recibido en ingresos adicionales, sea a través de impuestos, fondos estructurales o de trasferencias desde 2004, se ha convertido inexorablemente en un euro y diez céntimos de deuda. Es decir, lo que nos dan, lo gastamos… y más. Véanse las transferencias a las CCAA. Todo el dinero recibido se ha gastado, y, además, se ha ampliado el déficit primario de cada una de ellas. En 1993, las CCAA gestionaban un 20,1% del gasto público, hoy casi el 60%. Sin embargo, todas gastan muy por encima de sus posibilidades y de sus ingresos, tengan la actividad empresarial y económica que tengan. Aquí no hay Alabama ni estados pobres. Somos los Estados Unidos donde todo el mundo es Washington o California.

Esto nos lleva al comentario hecho por mi apreciado Xavi Sala i Martin, que dice que el problema del acceso a los mercados de deuda de las empresas españolas y de Cataluña es por culpa de España, y que si Cataluña fuera un país independiente “sería considerada una de las economías más sanas del mundo y los mercados financieros se pegarían por prestarle dinero”.

Me uno en este post a mi compañero de renta fija para darles una idea de cómo funcionan los mercados de deuda, porque es falso que la deuda sobre PIB y el déficit sean los indicadores que valoran los inversores para comprar deuda, y me viene a la mente las palabras que pronunció uno  de los inversores británicos cuando el presidente de la Generalitat hizo la presentación de sus bonos en Londres. “If Catalonia was an independent country it would have the same access to credit as Andorra”.

Pero me sorprende aún más que, como inversor en renta fija y variable, me digan que a una Cataluña independiente “los mercados financieros se pegarían por prestarle dinero”.  No es cierto, como se ha visto en país tras país “separado” desde Yugoslavia a la antigua URSS. O tienes materias primas en abundancia o el crédito se evapora hasta que se tengan años de experiencia como estado independiente.

Cuando invertimos en bonos, la deuda sobre PIB -que es un indicador inflado precisamente por la burbuja de gasto público y la inmobiliaria- no es relevante, lo que importa es la credibilidad institucional, la aceleración de los gastos comparados con los ingresos, la calidad de los mismos, el peso del gasto público, la estabilidad monetaria y el déficit o superávit primario.

Partamos de la base de que Cataluña cuenta con la credibilidad institucional, no tengamos polémicas estériles:

. Una Cataluña independiente sería una economía que depende en un 57% de España en sus “exportaciones”. De hecho, dado que el saldo de la balanza comercial con el exterior “no español” es negativa (importa más que exporta), la dependencia “crediticia” -el impacto sobre el riesgo de los bonos de la supuesta Cataluña independiente- no solo se vería afectado por el riesgo España de manera muy superior a lo que creen, sino que el coste de pertenecer al club europeo, que hoy en día no paga como Comunidad Autónoma, ampliaría su déficit.  En recesión española, la Cataluña independiente también cotizaría de manera agresiva dicha recesión.

Es por eso que, a pesar de los enormes atractivos y excepcionales elementos positivos en Cataluña – economía dinámica, apertura al exterior- el inversor percibe como el mayor problema la propia estructura de un estado-comunidad que fagocitaría cualquier ingreso adicional como lo ha hecho desde 1996, haciendo los ratios de solvencia y de liquidez muy ajustados -y con ello su acceso a crédito-. De hecho, es precisamente el ratio de liquidez -incluso si asumimos esas balanzas fiscales debidas- el que asusta a los inversores. Porque el deterioro de ingresos, con la desindustrialización de la región hacia áreas mas competitivas y menos burocráticas, como Marruecos, va acompañado de unos gastos “que son el chocolate del loro”, que se perciben como intocables y que no tienen en cuenta que la economía de esa gran región es muy cíclica precisamente por su perfil exportador y de servicios.

Terminamos con un apunte al “impacto negativo de España” para la financiación de las grandes empresas. Dice que “la razón (de no tener acceso a crédito) no tiene que ver con el sector en el que operan o con el estado de su salud económica. La razón es pura y simplemente que son españolas”. Primero, no es cierto, hemos visto emisiones de deuda, desinversiones y acceso a híbridos por parte de varias de esas empresas, y todas cotizan con menos riesgo de impago que España o Cataluña. Lo hemos comentado en esta columna muchas veces, el endeudamiento medio de las empresas del Ibex es muy alto con respecto a sus comparables por la fiesta estratégica de adquisiciones a precio de oro, pero hemos visto en las empresas un ejercicio que no han llevado a cabo ni las comunidades autónomas, ni el Estado. Prudencia por parte de casi todas, reduciendo costes agresivamente, cercenando inversiones innecesarias, recortando dividendos, financiándose a muy largo plazo desde 2007 para evitar el “credit crunch”. Es decir, lo contrario de lo que ha hecho el Estado y las CCAA. Preservando la generación de caja como política esencial ante un futuro incierto, tanto en su negocio principal como, esto es muy importante, en sus “mercados de crecimiento”.

Es sorprendente que mi admirado Xavi tome como ejemplo de la mala influencia del Estado español a tres empresas casi monopolísticas en servicios nacionales, telefonía, gas natural y construcción-concesiones. Empresas estupendas, por descontado, que han financiado su expansión internacional con deuda –muchísima- que han podido acumular gracias a los ingresos espectaculares y grandes rentabilidades generadas en nuestro país -nada malo en ello-, que les permitieron disfrutar de mejores crecimientos que sus comparables, rentabilidades reguladas o concesiones muy atractivas -con pleno derecho- con un acceso a endeudamiento del que no hubieran podido disponer sin el apoyo de esos ingresos domésticos y del Estado, que las apoyaba ante aventuras estratégicas de alto riesgo y coste.

No se es empresa española para lo bueno y no para lo malo. Las grandes empresas, que disfrutan de una muy cómoda renta de posición en nuestro país, no sufren falta de crédito “por ser españolas”, es como decir que France Telecom, Veolia, EDP, Telecom Italia o Areva sufren por ser francesas, portuguesas o italianas y no por sus errores estratégicos de expansión a precio de oro y de endeudamiento.

Cataluña es una maravilla y se merece todo lo bueno que tiene y más. Y merece un rescate, y veinte si hacen falta. Tenemos unas “regiones-naciones-países-unidades de destino en lo universal” -como quieran llamarlas- maravillosas, con posibilidades inmensas. El problema era, es y seguirá siendo una estructura insostenible de administraciones duplicadas que fagocitan cualquier ingreso extra que llegue. Cada uno tiene derecho a reclamar independizarse por razones románticas, o lo que quiera, pero que no diga que los mercados se lanzarían a financiarle. Separadas, en otros cinco años tendríamos a la ciudad de Madrid queriéndose separar de Guadalajara, a Barcelona de Lleida, hasta la implosión final en la Argentinización de un país con un gasto político que no es asumible. Oportunidad de oro para cambiar y para unirnos en la solución, no separarnos en la debacle. Pero no echemos la culpa al otro. La solución la tenemos nosotros.

Diez cosas que España hace en futbol y no en economía:

Daniel Lacalle,
  1. El Estado no interviene ni en composición de equipo ni en estrategia.
  2. Aprender del contrario que gana, no imitar al que pierde.
  3. Celebrar la diversidad cuando gana el equipo, no usarla para perder.
  4. Usar al entrenador que gana, no al que pierde y promete cambiar.
  5. Adaptar su estrategia a sus recursos, en vez de pedir más recursos.
  6. Incentivar el liderazgo para el bien del equipo.
  7. Ajustarse a la formula que siempre ha funcionado y no variar a medio partido.
  8. Reducir impuestos para incentivar éxito..
  9. Premiar y felicitar al ganador, en vez de criticar y marginarlo.
  10. El entrenador no subvenciona al jugador que pierde para que siga en el equipo.

 

¿Salir del euro? Implicaciones de una muerte lenta y segura

España, Europa, ,

19/5/2012 El Confidencial

Esta semana el debate que circula por el mercado es la posible salida de Grecia del euro y la aparentemente apetecible idea de ¿por qué no España? Apretemos al botón de “reset” y a empezar de nuevo. Sobre Grecia ya hablamos aquí hace tiempo. El estado griego, que tiene más funcionarios que España con cuatro veces menos habitantes, dilapida rescate tras rescate y continúa retrasando sus reformas diciendo que “ya vienen, paciencia”. Y ahora, algunos exigen romper el acuerdo –eso sí- después de haber aceptado el dinero. Una cosa es pertenecer al club europeo con sus obligaciones y derechos, y otra es querer participar solo para la fiesta y no para recoger los vasos… Pero es su decisión soberana de dispararse en el pie.

Para escuchar los argumentos a favor de la ruptura del euro, les recomiendo el interesante y detallado análisis de Jonathan Tepper. Pero me voy a permitir dar mi opinión centrada en España. ¿Salir del euro? No. Y creo que no deberíamos, por las peligrosas implicaciones para nosotros, nuestros socios y el sistema financiero. ¿Por qué?

. Porque España no es rica en materias primas como la mayoría de los países que han hecho impago y devaluación, lo que les permitió contener la hiperinflación.

. Porque incluso si se saliese del euro y realizase un impago, no se libraría de  llevar a cabo ajustes y recortes muy severos por el déficit primario estructural.

. Porque puede salir de su problema de deuda con reformas y contención presupuestaria, siendo un país relevante en la OCDE sin romper la baraja.

Salir del euro, y re-estructurar -impago, quebrar, que es lo mismo- para empezar otra vez es como hacer trampa a las cartas para intentar seguir en el casino sin pagar las deudas, y como tal nos sacan a patadas. Lleva al «engaño» de decrecer a lo bestia -una caída del 25-40% del PIB muy probable, según UBS, con paro del 45%, e hiperinflación, para luego, con suerte, crecer. Si lo hacemos.

Para crecer tras el ‘shock’ de la salida del euro hace falta capital. ¿Quién nos prestaría o invertiría en España tras un mazazo de tal calibre a la seguridad jurídica?No hay más que ver la lista de países que han abandonado las monedas de referencia. O países ricos en recursos naturales o ejemplos de pobreza extrema… Ah, y el Reino Unido,  que se beneficia de esas relaciones post-coloniales en recursos naturales, de ser un centro de atracción de capital financiero mundial y de ser un satélite de EEUU.

En el mejor de los casos se daría un efecto V en el crecimiento del PIB. Un efecto muy dudoso que, de producirse, nos llevaría al mismo punto de partida. De los doce países que han hecho mega-devaluaciones en los últimos 20 años, ninguno generó un aumento del PIB remotamente similar a la devaluación impuesta.Media de devaluación del 40% para una media de aumento de PIB en tres años del 10%. Pobreza inmediata sin aumento de riqueza. Como diría U2, ‘running to stand still’. Correr para quedarnos en el mismo sitio.

Una salida del euro, usando los ejemplos del pasado, según estudios de SocGen, UBS o Goldman, nos llevaría a una devaluación del 35% mínimo, al impago de nuestra deuda, y la contracción del PIB sería enorme, hasta un 20%, pero seguiríamos con un problema de déficit primario, que es del 3% al 4%. El déficit primario es el diferencial entre gastos e ingresos que tiene lugar sin incorporar la carga financiera del endeudamiento público. Y lo tendríamos que financiar… ¿dónde? ¿a qué coste? De hecho, en todos los casos del pasado, el déficit galopante ha sido la primera consecuencia de la salida de una moneda. Con lo cual, habría que hacer recortes muy severos, además de la caída de inversiones y renta disponible.De los ajustes no nos libra ni irse del euro.

¿A qué coste se financiaría el Estado fuera del euro? Un 6%, que hoy nos parece una salvajada, se iría a niveles muy superiores (el seguro de impago de Argentina a 1.196 comparado con España a 500). ¿Y las empresas?

Pensar que no se iba a dar un efecto contagio en Europa y Latinoamérica, nuestros socios financieros y comerciales y su efecto sobre nuestra capacidad exportadora, es también peligroso. España generaría un efecto dominó de quiebra de algunos bancos europeos -nuestros prestamistas- y domésticos, con el consiguiente contagio a Latinoamérica, pero una vez hecho, el país se convertiría en una Argentina o Ecuador… pero sin materias primas y recursos naturales con los que mantener la inflación bajo control.

No olvidemos que España ya es importadora neta de productos básicos, incluidos agrícolas. La hiperinflación en dichos productos nos llevaría a la pobreza extrema, y no se puede re-orientar un país a la autarquía y la agricultura en un año.

Recordemos que los países devaluadores mantuvieron los precios de su petróleo y gas nacional artificialmente bajos para contener la hiperinflación. Y a pesar de ello, la inflación se disparó a niveles del 9%-11%. En España, la hiperinflación nos consumiría, como importador neto de materias primas. Y el ejemplo de otras devaluaciones nos muestra que el paro no se reduce sustancialmente. A pesar de que Argentina dobló su numero de funcionarios desde la pesificación, el paro pasó del 14% a dispararse al 22% tres años después y caer a un 8% “oficial” -11% real- hoy, mas de 10 años después.

Por otro lado, hacer impago (‘default’) en la deuda tendría un efecto dominó financiero. Dada la enorme exposición de la banca mundial a España y sus empresas privadas, se generaría un agujero de crédito (‘crunch’) al menos europeo, si no global. Si ocurre ya con Grecia, donde no sabemos si el impacto son 400 billones de euros o un trillón, imagínense con España, que es tres veces más grande que Grecia.

Pero, además, suponiendo que el sistema financiero internacional se recuperase del efecto «España sale del euro», que se llevaría por delante a una buena parte de los activos de nuestros inversores, nos iba a prestar dinero después Rita la Cantaora. Porque no tenemos ni materias primas, ni oro, ni tecnología en porcentaje suficiente que nos haga capaces de forzar una autarquía que no sea «pobres para 100 años». Nos quedábamos de pastores, agricultores y servicios turísticos de 1960.

En España tenemos españoles, no islandeses.

Parece obvio. La quiebra de Islandia, un ejemplo muy utilizado, fue un acuerdo nacional de empobrecimiento mutuo en un país de 320.000 habitantes. Menos habitantes que Bilbao. Nosotros somos 47 millones. Las implicaciones son devastadoras. Islandia, cuando quebró, no tenía las implicaciones que supone España para la economía global. En 2007, un PIB de  8,5 billones de euros comparado con un trillón de euros (americano) de España. Una deuda, la islandesa, del 800% de ese PIB era nada, minúsculo, dentro del mundo financiero global. A pesar de todo, generó un ‘credit crunch’ (reducción de crédito) que afectó a muchos países. El impacto de la deuda de España, que es 3,5 veces el PIB de nuestro país, es riesgo de un colapso crediticio internacional.

El coste de la salida del euro de Grecia se cifra entre 400 billones de euros y 1 trillón de euros (americanos). El de España rondaría de 2 a 3,5 trillones de euros. Con ese coste, y el impacto en los mercados financieros y en los bancos que podría durar años de provisiones y pérdidas, no veríamos una peseta de financiación externa, lo que hundiría nuestras opciones de crecimiento.

Un problema creado en una década no se soluciona en un día.

España y Europa sufren una resaca de más una década de endeudamiento y borrachera. No se cura una resaca de años en dos meses. Y romper la baraja tiene un efecto colateral monstruoso. Que no puedes volver al tablero.

España tiene que hacer una reducción de su endeudamiento desde el euro, adelgazando su gasto inútil para hacer su credibilidad crediticia más sólida y, por lo tanto, menos cara, mientras reduce deuda absoluta, dejando de acumular intereses. Recuperar ingresos inversores atrayendo capital y tener un Estado con gastos menores y más sostenibles. Adicionalmente, debe reorientar su modelo productivo a sectores de alta productividad, haciendo un entorno atractivo para el inversor, para el emprendedor. No todo obra civil, infraestructuras inútiles, subsidios y ladrillo. Las devaluaciones e impagos solo llevan a echar capital y a hundir la inversión a largo plazo, porque se sabe que a la mínima te hacen otra devaluación, otro impago y te hunden. Y tenemos que saber que no somos EEUU o Reino Unido o Rusia. No tenemos materias primas.

Necesitamos un proceso de desapalancamiento en el sector público y privado, que, por otro lado, este país se puede permitir sin quebrar. Otra cosa es que hasta el día de hoy no se ha querido hacer porque era más fácil esperar a que escampe.

¿Por qué no gusta el proceso de desapalancamiento? Porque no suben los pisos, no suben las bolsas. Pero al ciudadano lo que le está afectando es una política económica basada en intentar inflar los precios de los activos financieros a través de expansión monetaria, con tipos de interés bajísimos que no benefician nada más que a algunos bancos ineficientes e hiper-endeudados… mientras sufren el proceso de asfixia de impuestos y acaparación del crédito de un estado hipertrofiado y entidades financieras colaboradoras.

En definitiva, el desapalancamiento es sano. No dará crecimientos espectaculares, pero limpia los sectores improductivos y destapona el problema fundamental., que el país se endeuda para pagar gastos corrientes e intereses. España, si hace los deberes y adelgaza el gasto inútil, y con él la deuda, seguirá en diez años con un crecimiento modesto de economía madura, pero con un endeudamiento asequible y sostenible adecuado al carácter cíclico de su modelo productivo. Sin romper la baraja

Ladran, luego cabalgamos. En defensa de la libertad económica

España

El Confidencial 5/5/2012

Si lo que llevamos en las ultimas dos décadas ha sido un catálogo de perlas intervencionistas, la semana no ha podido ser peor. Las declaraciones de la semana de Krugman, Draghi, Bernanke y de los defensores del banco malo –malísimo- son de enmarcar. Los intervencionistas estatalistas –cuya filosofía económica parte de la base de que el Estado es un ente cuyas decisiones económicas son por naturaleza bienintencionadas y como tales deben perdonarse sus errores- esperan que usted se sienta acorralado, que no vea otra solución y que acepte las ruedas de molino que nos quieren vender. La década de borrachera que comentábamos aquí.

La peor rueda de molino, y la más indignante, es la presunción de que hay que ceder mayores cuotas de nuestra libertad económica para que los mismos estados que nos han metido en ésta nos saquen de ella. La crisis de las hipotecas que tan bien diseñaron Greenspan y Freddie Mac y Fannie Mae –empresas públicas ambas- y la burbuja inmobiliaria que tan bien financiaron, entre otros, las cajas españolas –todas públicas- la queremos solucionar con nuevos entes promulgados por los mismos instigadores. Go Obama!, Go Griñan!, Go Fabra!

Desde la petulancia y prepotencia del que nunca ha equilibrado un presupuesto o manejado un negocio, les dicen que ellos tienen más y mejores soluciones que usted. Es curioso, porque yo me fío más de cómo maneja la economía una familia que se juega el pan o un empresario, que se juega la ruina, que un grupo de señores que, cuando quiebran un país, se van a su casa, reciben seis cargos públicos o privados y se dedican a dar discursos.

Por eso defiendo la libertad económica individual. Porque los incentivos perversos y el “riesgo/beneficio” de los estados y sus agencias no están alineados con los suyos o los míos como ciudadanos. Y no se trata de eliminar el Estado, que cumple funciones esenciales. Se trata de evitar el abuso del Estado. Asumir la teoría del buenísmo estatal de que actúan a favor del interés público no puede suponer un cheque en blanco para equivocarse y repetir. A un mal gestor se le quitan los fondos o se le envía al paro, o a la cárcel. A un mal gestor público se le hace consejero cuando pierde las elecciones.

Curioso que los estados y sus bancos centrales, que han endeudado la economía hasta asfixiarla, les digan que merecen que se les ceda aun más poder económico –como si tuvieran poco- en detrimento de las familias y empresas, que son las únicas que se han adaptado –y cómo- a la crisis, y que han actuado con prudencia. Y ladran. Porque para que usted ceda de motu proprio su último resquicio de libertad económica, deben imponer la táctica del miedo. “No hay otra solución” que hacer lo mismo que ya hicimos. ¡Repetiiiir! La patada hacia delante que aquí comentábamos. Y claro, para ello es esencial convencerles a ustedes de que no se puede reducir el gasto, ni reducir impuestos, porque si no, nos cargamos la economía, la que ellos hundieron.

Déjenme darles unos datos, cortesía de mi admirado profesor John B. Taylor (Stanford) y su colega Larry Summers (Harvard). Ninguna de las políticas de intervención-estímulo, desde 1970, ha generado beneficio alguno a la economía (pueden pedir el estudio aquí).

“Un Estado que es lo suficientemente grande para darte lo que quieres es también lo suficientemente fuerte para quitarte todo lo que tienes” (Thomas Jefferson)

 

Las políticas de estímulo son deuda. Y esas inyecciones de liquidez y tipos de interés artificialmente bajos son un robo. Un robo al bolsillo del ahorrador, al eficiente, a las pensiones, para financiar al ineficiente, endeudado y zombi.

Pero, además, no reducen el riesgo sistémico. Desde el año 2001, el impacto de las medidas intervencionistas sobre la volatilidad intrínseca de los activos y los mercados ha sido exponencial. Les recomiendo el informe “Volatility at world’s end. Deflation, Hyperinflation and the Alchemy of Risk” de Artemis (Volatilidad en el fin del mundo. Deflación, hiperinflación y la alquimia del riesgo). Les dejo unos datos. El total de estímulos monetarios aplicados en los últimos tres años y medio ha alcanzado los nueve trillones de dólares (9 billones europeos). Poniéndolo en perspectiva, los bancos centrales, ejemplo del “buenismo estatalista”, han creado masa monetaria falsa, deuda, equivalente a sacar del bolsillo de cada habitante de la tierra el equivalente al precio de un televisor de 55 pulgadas 3D. ¿Para qué? Para crear un crecimiento del PIB adicional cero (¿recuerdan el gráfico con el crecimiento de PIB exdeuda aquí. 

Mientras el balance de la Fed es un 19% del PIB de EEUU, una salvajada, por cierto, el del BCE es ya un 30% del PIB de la Eurozona. Mientras el sistema bancario en EEUU supone un 85% del PIB, en Europa un 300% del PIB. En España la deuda pública alcanza el billón de euros, un 87% del PIB. Más madera.

El umbral del modelo de saturación de deuda, es decir, cuando una unidad adicional de deuda genera PIB cero o negativo, se sobrepasó hace muchos, muchos años. Pero no queremos aceptarlo. “Tenemos menos deuda que Japón” y nos merecemos más. Cuando lo que importa no es la deuda sobre PIB, sino el porcentaje de gastos financieros sobre ingresos, es decir, cuánto nos cuesta pagar esa deuda. Y la aceleración de la misma mientras se deterioran los ingresos. Pero, además, es que yo alucino que nos empeñemos en compararnos con quien lo hace mal o requetemal, y aludamos a nuestro derecho a hacerlo peor.Yo también tengo menos deuda que Donald Trump pero eso no significa que deba, ni pueda, endeudarme igual.

Si lo bancos centrales no intervinieran los tipos permanentemente, y fueran realmente libres, nos encontraríamos que un proyecto de un aeropuerto fantasma no se puede financiar al mismo coste, ni aproximado, que uno rentable y adecuado, por temas obvios. Ese mercado de tipos de interés libres sí que sería liberal y demócrata de verdad. Si los bancos no proporcionaran a los gobiernos el paraguas de facilitarles la financiación “para todo” y tuvieran que encontrarse con el mercado real, se generaría un control y eliminación de los proyectos inaceptables (“estratégicos”, los llaman ahora). Por supuesto, los bancos que se equivoquen en su concesión de créditos, que lo carguen contra sus accionistas y su capital, no contra el bolsillo del contribuyente. Y un poco de código penal.

La deuda es una droga. Una droga muy potente, porque nubla la prudencia analítica ante la vaga promesa de un futuro en el que todo se repaga con crecimiento, y hace que se obvien las alarmas que nos indican que la cosa va mal. Y los administradores de dicha droga continúan esperando que ustedes –y los inversores- se crean el timo de la recuperación en forma de “V” y el efecto beneficioso de la expansión monetaria.

La expansión monetaria crónica es deuda, no humo. Deuda que nuestros hijos y nietos, que nacen ya con miles de euros de deuda sobre sus cabezas,pagarán, y que impide la limpieza del sistema productivo, manteniendo la respiración artificial a sectores de baja productividad. Subsidiando al mal gestor sacando del bolsillo del ahorrador y eficiente.

En el año 2005, cuando tuve la oportunidad de conocer a Alan Greenspan, nos decía que las políticas intervencionistas de la Fed “puede que creen burbujas, pero contenidas, y mientras la percepción de riqueza se mantenga, el consumo no cae”. Lamisma fórmula hoy, con Bernanke.

Ante todo debemos aclarar algo. Greenspan, Bernanke, Draghi, Trichet etc no aplican medidas liberales. Intervenir e intervenir más no es liberar, es esclavizar. Decidir qué bancos se salvan y cuáles no, alterar cualquier atisbo de la ley de la oferta y la demanda, e ignorar el modelo de saturación de deuda del que siempre les hablo, no solo es peligroso, es suicida.

Déjenme terminar con unas pinceladas de tragicomedia:

Krugman, el señor del gasto, nos indica el ejemplo a seguir para salir de la crisis… Argentina. Sí, léanlo aquí.

Draghi, el señor de la patada hacia adelante, nos comenta que “las medidas de inyección de liquidez (LTRO) han conseguido evitar un problema de crédito”. Que se lo digan a los miles de negocios a los que se les ha retirado acceso al crédito para comprar deuda soberana insostenible y mantenerle el vial de crack a las empresas zombi “too big to fail”.

Alan Greenspan, uno de los mayores intervencionistas de la historia, y Bernanke, su discípulo más aventajado, nos dicen que “se necesitarán nuevas medidas acomodaticias”… “para que las bolsas y mercados se estabilicen”, cuando en realidad esas políticas lo que hacen es manipular el precio de las cosas. Encima, temporalmente.

Hablan en España de “negociar cómo sacar adelante el banco malo”. ¿Banco malo? No gracias, de esos ya tenemos muchos. Lo peor es que nos digan que se negocia el banco malo -malísimo- con fondos europeos “para que no suponga coste público”. ¿Pero de dónde se creen que sale el dinero del EFSF y de esos fondos europeos? De sus bolsillos, en impuestos. ¿Y sinceramente se creen que unos activos que no se han podido colocar en años van a recibir interés inversor a un valor en libros -muy descontado, me dicen- que no se cree ni Lady Gaga? Eso de que las entidades bancarias no pueden –no quieren- ampliar capital es una filfa. Unicredito hizo una ampliación de 7.500 millones sin problema. Lo que fastidia es el descuento al que hay que hacerla y el precio que la demanda establece. Ya saben, vivimos en el país de “el precio es el precio”, la demanda no importa y esperar a que escampe.Eso de que una entidad bancaria no puede quebrar porque se crea riesgo sistémico es otra filfa. Se crea riesgo sistémico en los puestos de sus directivos. El propio Emilio Botín lo decia en 2006 “hay que dejar que las entidades insolventes quiebren”. Y nada de chorradas de peligro para los ahorros. Peligro para los ahorros son las cuotas participativas y las preferentes.

La solución es simple y la que se ha dado en todo el mundo. Que algunos bancos insolventes quiebren y se subasten sus activos, que bajen los pisos lo que tengan que bajar, que se limpie el sistema y no se posponga la solución agrandando el agujero.Llevamos desde 2008 con este mismo tema…si lo hubiésemos hecho entonces, ya estaríamos hablando de recuperación.

Esta semana he oído palabras sensatas. ¡De políticos! Mucho donde recortar. Adelgazar el Estado. Aumentar la renta disponible a familias y empresas. No al rescate de la banca. Cordura. Unos exigen en la calle el derecho a continuar hundiendo la economía, con tres ministros de trabajo -que acumulan 600.000 parados cada uno- a la cabeza. Ladran, luego cabalgamos.