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Important Disclaimer: All of Daniel Lacalle’s views expressed in his books and this blog are strictly personal and should not be taken as buy or sell recommendations.

La Virtuosa Economía Financiera

Articulo publicado en “El Espectador Incorrecto” el 21/5/2014

la virtuosa economia financieraEn 1694 el rey Guillermo III privatizó el Banco de Inglaterra y estableció la City de Londres, que es hoy el corazón financiero del mundo, por delante de Wall Street o Tokio. Muy pocos saben que la City es una corporación privada, con su propia constitución. Es como una ciudad dentro de otra. Tiene su propio alcalde, y sus propios órganos de gobierno, que se coordinan con la alcaldía de Londres y el estado. Fue durante muchos años, y sigue siendo, una de las industrias más importantes de Inglaterra.

Las cifras son espectaculares. Si contamos todo el sector de servicios financieros, supone el 9,6% del PIB del Reino Unido, y los asociados, seguros, legal, etc  un 4,9% adicional. El sector financiero genera un 11,6% de los ingresos fiscales del Reino Unido, 63.000 millones de libras en 2011-2012. Genera ingresos suficientes para cubrir casi el 50% del gasto público en sanidad del país.

Pues bien, la City de Londres,  que ocupa menos de 2,6 kilómetros cuadrados y cuenta con unos 400.000 profesionales y 2.500 empresas, supone un 3,7% del PIB del país y casi un 4% de los ingresos fiscales del Reino Unido.

Cuando yo empecé a trabajar en la City, hace ya diez años, circulaban en los medios de comunicación todo tipo de rumores y mitos sobre el sector financiero. La mayoría se referían a una vida de lujo y esplendor y a millones gastados por banqueros y operadores bursátiles. Era la época de la bonanza y se exageraba, mucho, sobre la vida en este mundo.

Lo que yo me encontré distaba mucho del glamour, dinero fácil y opulencia que nos vendían. Mucho trabajo, un entorno competitivo y sobre todo, un enorme capital intelectual de talento excepcional venido de todas partes del mundo, China, India, Rusia, Estados Unidos, Francia, Japón, Nigeria o España.

Sin embargo, la opinión del gran público sobre este centro financiero pasó de mágica a irreal con la crisis económica.  Era el momento de culpar de nuestros males a “los mercados” ese ente perfecto a quien culpar… Porque es alguien supuestamente muy poderoso, abstracto, que es genial porque no puede defenderse ni negarlo y no está en nuestro país. El enemigo, mejor extranjero. Y porque, en nuestro desconocimiento, damos por hecho que los intermediarios financieros son inútiles.

Los medios de comunicación hablan de la City de Londres como un centro de especulación y hasta –lo juro- blanqueo de dinero o evasión fiscal. Las acusaciones son tan delirantes que ni merece la pena entrar en ellas, cuando se cuenta con un regulador la FCA (Financial Conduct Authority) que es de los más exigentes y duros del mundo, y los casos de excesos o malas prácticas, que se dan como en cualquier actividad, se castigan con penas reales, millonarias y el ostracismo profesional.

Pero lo que los medios tienden a olvidar es la labor esencial que un centro financiero como la City cumple en el desarrollo económico, la prosperidad de familias y pequeños negocios y el crecimiento de la economía real.

La City de Londres y el sector financiero británico originan el 19% de los préstamos internacionales, más que ningún otro país. Sin ese motor, las grandes transacciones globales, inversiones en bienes de equipo y movimientos de internacionalización de empresas que consideramos esenciales para el crecimiento, no se darían en la misma medida. Serían muy inferiores.

La City es el mayor originador de préstamos a los mercados emergentes del mundo, y el mayor inversor en sus empresas, incluyendo proyectos de infraestructura, agua, telecomunicaciones y transporte. Las empresas de seguros de este pequeño gran universo  son las mayores en cobertura de proyectos en países del tercer mundo, y han pagado más de 30.000 millones de euros de reclamaciones en 2012.

Además, la City es el mayor centro del mundo en compra y venta de divisas, con un movimiento mensual de 1,5 billones de euros. Sin este engranaje, la economía de los países emergentes y los proyectos globales, que hoy consideramos como normales, simplemente serían imposibles. Porque tener grandes centros financieros donde se toman y analizan los riesgos a nivel global ayuda a poner en contacto a grandes inversores con los países y empresas que necesitan capital.

La importancia de los centros financieros como facilitadores de liquidez es enorme. Cuando decidimos sacar dinero de un cajero o vender una acción o comprar un producto financiero asumimos que se va a dar inmediatamente. La liquidez se da por hecha, y no valoramos el sistema que la garantiza.

Y la industria de fondos de inversión, que gestiona casi 1,5 billones de euros en este país, aparte de ofrecer rentabilidad a fondos de pensiones y ahorradores en un entorno competitivo donde los inversores pueden buscar al mejor gestor dentro de un enorme abanico, también dota de liquidez y financiación a empresas con dificultades o inversores de países con regímenes difíciles, más de 300.000 millones de euros en 2012.

Otro elemento que se manipula con cierta frecuencia en los medios son los salarios y las jornadas de los trabajadores de este sector.

En el año 2007 la City de Londres empleaba a unas 420.000 personas. La cantidad total destinada a compensaciones por beneficios a ejecutivos, lo que se llama el “bonus pool” alcanzó los 6.400 millones de libras. En 2012 el “bonus pool” cayó un 33%, según el Centre for Economics & Business Research Ltd y se estima que ha sido de 1.600 millones de libras en 2013, cuatro veces inferior al nivel que se alcanzó en 2007. La remuneración es, por supuesto, generosa acorde a unos objetivos reales de beneficios, pero se olvida también que cada año se despide a miles de profesionales, en la industria de los fondos de inversión casi el 30% anual, por no alcanzar los resultados acordados.

Lo he comentado en muchas ocasiones en los medios, en la City trabajamos en un entorno muy competitivo, pero libre. Nadie está aquí por obligación. Se reciben hasta 500 solicitudes por vacante en los grandes bancos de inversión. El trabajo en la City es duro, y se recompensa –muy bien– por resultados, si se alcanzan los objetivos. Pero los horarios extenuantes son una ficción. Se valora la gestión del tiempo individual. Todos hemos tenido que trabajar muchas horas y varios fines de semana, pero también lo hacen los pequeños empresarios, los escritores, los músicos o los periodistas.

Sin embargo el ciudadano sigue hablando de la malvada economía financiera como contrapartida a la “economía real”. Como si la financiación de proyectos industriales la facilitase el Dios del viento.

¿Por qué se necesitan bancos, instituciones financieras o fondos de inversión? Los ahorradores pueden prestar a las empresas y al estado directamente sin necesidad de intermediarios. ¿Cierto?. No. Porque los intereses y el periodo de maduración y liquidez requerida entre ofertantes de dinero y demandantes son completamente distintos. Y el tiempo requerido para juntarlos  y ponerlos de acuerdo sería imposible de gestionar sin una enorme red de distribución como la de los bancos de inversión.

En mi libro “Nosotros, los Mercados” (Deusto 2013) lo explico. Las empresas y los gobiernos son vendedores en el mercado. Venden su producto a los compradores, los inversores y ciudadanos, que también son consumidores de la “mercancía” que venden dichas entidades. Esto es muy importante entenderlo, porque no comprender la naturaleza vendedora de algunos participes nos puede llevar a malinterpretar o sobreestimar las posibilidades del sistema económico si “eliminamos los centros financieros”.

Entre vendedores y compradores hay una serie de agentes, intermediarios, que facilitan las operaciones de comercio financiero.  Dichos intermediarios también participan como vendedores de su producto.

Muchos de estos intermediarios se concentran en los bancos de inversión y bancos tradicionales. Bancos que además ofrecen análisis de renta fija y variable, estudios económicos y servicios corporativos ayudando a las empresas y estados a acceder a los mercados, para emitir acciones y deuda.

Los bancos, en este engranaje, son como el aceite para el motor. Son una parte fundamental para que el sistema financiero funcione adecuadamente. Nos olvidamos de ellos cuando todo va bien porque la liquidez y el acceso inmediato a operaciones son cosas que damos por hechas. Cuando un cliente decide vender o comprar, no duda jamás de que vaya a encontrar contrapartida. Solo nos acordamos de los bancos para lo malo, que por supuesto debe conocerse y solucionarse.

Si los gobiernos, las empresas y los bancos de inversión son vendedores e intermediarios, los ahorradores e inversores son los clientes. Toman riesgo. Y como clientes, tienen todo el derecho a ser exigentes con la calidad de lo que compran.

Cuando se olvida que el mercado es una relación vendedor-producto-cliente y empezamos a exigir un supuesto derecho adquirido a que nos compren nuestra mercancía aunque sea de mala calidad es cuando empezamos a romper la cadena de valor y confianza. Y el capital desaparece. Sin grandes centros financieros, lo que hoy llamamos ‘crisis de liquidez’ sería un cataclismo insuperable.

Los grandes centros financieros, Nueva York, Tokio, Frankfurt… y la City son absolutamente esenciales para mantener en marcha la maquinaria de la economía. Sin ellos, el mundo ideal que algunos nos intenta vender no solo no se daría, sino que la perdida del acceso a crédito del que vive la economía de todo el mundo  relegaría a los países más desfavorecidos al hundimiento, y el comercio global a un estancamiento no deseado por nadie. Atraer capital no es fácil, poner en contacto a inversores y empresas con objetivos similares no es un juego de niños, y originar complejos préstamos y financiación de proyectos no se hace por arte de magia. No es casualidad que los enormes bancos públicos globales, desde China a Rusia, y bancos centrales del mundo acudan a los grandes operadores internacionales privados en la City o Wall Street para poner en marcha sus operaciones más importantes. Saben que las decenas de miles de millones de dólares necesarios para cualquier gran proyecto necesitan el soporte de una potente industria financiera global flexible, abierta y dinámica.

Daniel Lacalle es economista y gestor de fondos. Autor de ‘Nosotros, los Mercados’ y ‘Viaje a la Libertad Económica’ (Deusto 2013)

Evitemos la próxima crisis de deuda

17/5/2014 “Central banks, no matter how clever, cannot prevent crises”. Larry Elliott

Caer en la complacencia y la euforia tiene enormes riesgos cuando la recuperación es tan frágil.

Mientras Alemania y España mostraban ser los únicos motores de crecimiento de la Eurozona en el primer trimestre, la deuda pública ha seguido aumentando hasta casi un 95% sobre PIB entre los países del euro. Lo comentábamos en octubre, la deuda sí es el problema. Dejarse llevar por la caída de las primas de riesgo a mínimos de la serie histórica sin atacar de manera agresiva el gasto y el endeudamiento hace que ciertos “sustos” cobren especial relevancia. Son una señal de alerta.

El jueves, las primas de riesgo se disparaban en toda la Eurozona –en algunos casos hasta un 16%- ante el rumor –posteriormente desmentido- de que el Gobierno griego podría imponer un impuesto retroactivo sobre los inversores en bonos soberanos.

En el mercado hay miedo a un retorno de las políticas intervencionistaspor parte de gobiernos que piensan que las inversiones son donaciones. Y ocurre cuando esos mismos gobiernos se entregan a la complacencia de que “lo peor ha pasado” y empiezan a hablar, debate tras debate pre-electoral, de gastar y aumentar los déficits.

No se nos debe escapar que este repunte agresivo de las primas de riesgo coincidía a su vez con los mensajes de Jens Weidmann del Bundesbankapoyando posibles estímulos monetarios del banco Central Europeo, queanalizábamos hace unas semanas aquí. Así que nadie puede echarle la culpa a Merkel y los socorridos chivos expiatorios germanos tan queridos por nuestros defensores de “la culpa es de todos menos mía”. Es una prueba adicional de que la caída de la rentabilidad de los bonos europeos ha tocado fondo. Mucho cuidado con la burbuja de bonos ya que, con o sin estímulos del BCE, alcanza niveles de saturación.

El episodio del jueves es un “susto” puntual que no debemos ignorar, como cuando nos sale un lunar sospechoso. Los Estados están demasiado cómodos ante una trampa de exceso de liquidez de 180.000 millones de euros en Europa, añadido al dinero que sale de mercados emergentes y entra en los mercados europeos tras disiparse el riesgo de ruptura del euro. Este exceso de liquidez lleva a perpetuar la burbuja de bonos, y los Estados ignoran los errores de caer en ella. Estamos preparando la siguiente crisis si caemos en dicha trampa. No se soluciona reduciendo el aumento del déficit y echándose a dormir, sino recuperando los límites establecidos -3% déficit y 60% deuda/PIB-.

¿Por qué? Porque debemos evitar tirarnos en plancha y sin flotador a ese mismo escenario que criticábamos en 2010-2011, la dependencia de los “malvados” mercados, a los que hoy adoramos porque compran nuestros bonos a un tipo de interés similar a Estados Unidos y a los que maldeciremos el día que los vendan. La actitud pro-cíclica de los Estados de utilizar las épocas de bonanza crediticia para endeudarse más es el error de la cigarra.

En una conversación con Bloomberg me preguntaban si nos enfrentamos a uncambio de tendencia para los bonos españoles o simplemente a una toma de beneficios. En mi opinión, es una combinación de ambos factores. Los inversores han pasado de no tener nada de deuda europea en sus carteras a estar sobreponderados. Ha sido una inversión adecuada, pero como todo, tiene un recorrido. Además siempre es un riesgo mantener bonos europeos en medio de unas elecciones en las que los candidatos tienden a dar mensajes agresivos y populistas.

Los bonos periféricos deberían cotizar a una prima baja, como explica el grafico cortesía de Goldman Sachs, al reducirse el riesgo sistémico europeo. Las dudas sobre la banca y el euro son mucho menores. Sin embargo es incuestionable que existe un entorno de complacencia cuando las primas de riesgo caen a mínimos históricos mientras la deuda sube y los déficits siguen sin ajustarse adecuadamente. El mercado de bonos es siempre una comparativa entre riesgos equiparables y el de la periferia simplemente no es equiparable al de Estados Unidos o Reino Unido.

Comentaba ya hace unos años que no se sale de una crisis de la mano de las mismas medidas que la crearon: un endeudamiento excesivo y gasto muy por encima de las posibilidades de la economía bajo el mantra de “invertir en la recuperación”. Si la crisis de endeudamiento saltaba hace siete años con una OCDE que superaba el 300% de PIB de deuda total –pública y privada-, estamos saliendo de ella con un 350%. Y, además, estamos trasladando riesgo a unos bancos centrales descapitalizados, como si la expansión de los bancos centrales no se pagase. La pagamos todos, sea con impuestos, inflación, perdiendo el valor de nuestros ahorros en devaluaciones o todo junto.

Toda esa deuda, barata o no, se tiene que refinanciar en un futuro. La liquidez extrema y la euforia crediticia no duran eternamente. Stiglitz y Krugman mienten cuando dicen que no importa el total de deuda mientras el coste sea bajo. Japón, con casi un 240% de deuda sobre PIB, se gasta un 22% de su presupuesto anual en pagar intereses de la deuda a pesar de pagar sólo un 0,6% por sus bonos a diez años. Un coste “artificialmente bajo” porque el 87% de su deuda se la comen los propios japoneses en fondos, planes de pensiones y seguridad social.

La deuda adicional y los déficits como “instrumento para salir de la crisis” han demostrado ser un cuento tras dilapidar cientos de miles de millones en estímulos en Europa para acabar peor

DOS VARIABLES CLAVE: BALANZA POR CUENTA CORRIENTE Y CONSUMO

La última crisis de deuda se generó cuando los países más endeudados vieron su consumo desplomarse y sus déficits por cuenta corriente dispararse, como muestra “House of Debt”. Una combinación letal que nos llevaba a creernos que no pasaba nada porque nos engañábamos diciendo que “tenemos margen”.

Hoy podemos estar orgullosos en Europa, y España en particular, de haber corregido los brutales desequilibrios de la época de los “estímulos”. En España el déficit por cuenta corriente llegó a ser de 94.000 millones de euros, una monstruosidad. En 2013 se registraba superávit de 7.130 millones y un déficit menor de 6.400 millones en febrero de 2014. Sin embargo, elconsumo sigue siendo la asignatura pendiente, aunque se haya frenado la caída. Con una política depredadora de aumentos de impuestos ese consumo es el talón de Aquiles que puede relanzar la crisis de deuda si los gurús de Bruselas se lanzan, como en 2008, a suplir el consumo privado con gasto público y planes de estimulo estatales.

Salir del agujero de “estimular la demanda agregada desde el gasto público” y sanear la balanza por cuenta corriente nos ha alejado del riesgo de caer en otra crisis de deuda a pesar del alto déficit de las Administraciones Públicas.Ahora toca relanzar el consumo. O preparamos la siguiente crisis de deuda. Paga usted.

No es suficiente. Análisis de la EPA del primer trimestre de 2014

 

Hoy se ha publicado la EPA (encuesta de población activa) correspondiente al primer trimestre de 2014. El INE señala que ‘la cifra total de desempleados se ha reducido en 344.900 personas en un año’.

En la serie histórica de la EPA no se registraba un descenso del paro en un primer trimestre desde el año 2005. El número de parados disminuye en el trimestre en 2.300 personas y se sitúa en 5.933.300.

EPA 1T2014

 

Desafortunadamente, la ocupación baja en 184.600 personas, aunque el descenso de ocupados es el menor en un primer trimestre desde 2008.

Los pocos datos positivos de la EPA muestran fragilidad y debilidad. No son suficientes.  Hay que bajar impuestos ya. Cercenar gasto político. No entorpecer la creación de empleo.

La ocupación baja en 195.800 personas en el empleo privado y aumenta en 11.100 en el público. Aumentar empleo público con mayor deuda no es crear empleo. Es agrandar el agujero.

EPA 1T 2014



Hay que bajar impuestos, Ya. El esfuerzo fiscal en España sigue siendo uno de los mayores de la OCDE. Y no es una carrera a recaudar, como explicaba en “el gasto es el problema“. El juego de sostener el PIB con gasto hipertrofiado no reduce el paro lo suficiente. Es urgente. 


España tiene potencial para crear millones de empleos netos. Hay que bajar impuestos ya y no entorpecer la creación de empleo. Se espera una creación de empleo de 650.000 puestos en 2014-2015 (yo estimo 800.000 a 2016)  pero no es suficiente.

El empleo no va a venir de una administración hipertrofiada que consume casi el 45% de los recursos del país (PIB) y donde el gasto en empleo público supone un 11,9% del PIB superando la media del conjunto de países desarrollados, del 11,3%. Eso sin contar asesores (1.000 millones de euros anuales) ni empleados de empresas públicas. Tampoco va a venir de las grandes empresas que ya cuentan con una media del 20% de empleados superior a sus comparables europeos (empleados sobre cifra de negocio en el país, Bloomberg). Va a venir  del autoempleo y las PyMEs.

Para reducir el paro hay que:

Fomentar el autoempleo. Crear empresas en 24 horas, como en tantos países, no ser uno de los países donde es más caro y lento montar una empresa de la OCDE. El tiempo necesario para poner en marcha un negocio en España es el doble que la media de la OCDE. Que los creadores de pequeños negocios y nuevas empresas no vean que el coste es inasumible con respecto al riesgo que ya supone su iniciativa empresarial.

Incentivar a las PyMEs que crean el 70% del valor añadido del país. Bajar impuesto de Sociedades y Cuotas Sociales para crear empleo. Las empresas españolas dedican un total del 58,6% de sus beneficios a pagar impuestos, según el Banco Mundial. 

Bajar cuotas a autónomos. Cercenar la inaceptable cuota de autónomos que ha aumentado un 20%. Los trabajadores que hayan montado su propia empresa (administrador societario) y los autónomos con más de una decena de empleados a su cargo pagan una cuota mensual próxima a los 314 euros mensuales, inasumible en un entorno de incertidumbre y riesgo empresarial.

Reducir impuestos a empresas. Que las nuevas empresas creadas no paguen cuotas sociales e impuestos hasta tener dos años de beneficios, como en Reino Unido.  Y cercenar de manera drástica las trabas burocráticas y la extremada complejidad legislativa de un país de diecisiete regímenes que se autojustifican creando centenares de normas entorpecedoras cada año. Cambiar los incentivos. Menos capataces para “parar y fiscalizar” y más facilitadores.

Reducir IRPF para aumentar ahorro y consumo. Sí. Ahorro. Sin ahorro, y consumo posterior, la economía no se pone en marcha. Desincentivar el ahorro para sostener el PIB es una política errónea y peligrosa. El salario bruto de un trabajador se deduce un 47,3% en impuestos. Sumando el IVA el sueldo es de 67,4% para el estado

Cortar gasto político y superfluo, subvenciones y excesos de burbuja, como comentaba en este post. España ha aumentado el gasto público un 48% entre 2004 y 2009 y solo lo ha reducido ligeramente un 5% desde 2010. (Lean). Los que defienden “ser flexibles con el déficit” deben explicar cómo van a endeudar España más de 80.000 millones anuales, que es una locura

Las soluciones no van a venir de las mismas políticas de gasto inútil e intervencionismo que destruyeron 3.000.000 de puestos de trabajo.

La EPA muestra lo evidente: No se crea empleo suficiente con un estado hipertrofiado. Los datos muestran recuperación pero es frágil e insuficiente. Se puede hacer mucho más.

Hay que bajar impuestos, ya.

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